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恒瑞医药：2026年第三季度净利润24.58亿元，同比增长88.92%

Tue, 27 Oct 2026 08:43:07 GMT

恒瑞医药公告，2026年第三季度营业收入89.53亿元，同比增长20.55%；净利润24.58亿元，同比增长88.92%；扣非净利润25.14亿元，同比增长90.93%。2026年前三季度营业收入244.09亿元，同比增长5.26%；净利润69.23亿元，同比增长20.38%；扣非净利润62.43亿元，同比增长11.70%。

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泡泡玛特：2026年第三季度整体收益同比下降45%-50%

Tue, 27 Oct 2026 08:32:46 GMT

泡泡玛特公告，2026年第三季度整体收益（未经审核）较2025年第三季度同比下降45%-50%；其中中国收益同比下降25%-30%，亚太收益同比下降65%-70%，美洲收益同比下降70%-75%，欧洲及其他地区收益同比下降50%-55%。中国线下渠道收益同比下降5%-10%，线上渠道收益同比下降45%-50%。

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巴西总统卢拉意外当选把外资给打爆了

Tue, 27 Oct 2026 08:28:23 GMT

引子

10月26日，巴西金融市场经历了新冠疫情以来最惨烈的一天：基准股指盘中蒸发17%，触发熔断；雷亚尔兑美元贬值12%；利率期货跳升逾300个基点；国债拍卖被取消。

全世界西方媒体头条都在说同一句话：市场不看好卢拉。

这句话是错的。

更准确的说法是：市场押错了；暴跌的第一层原因不是卢拉做了什么，而是交易员们三周前都做了些什么……

押错宝

10月4日晚，弗拉维奥以47%对45%领先卢拉，出乎所有民调预料。

第二天开盘，外资单日净涌入巴西证券交易所超过一百亿雷亚尔，创下历史纪录。雷亚尔因此顺势升到了近五个月高点4.98。摩根大通发了看多报告，瑞银跟进，花旗也跟进。布鲁金斯学会的罗宾·布鲁克斯写了一句后来被广泛引用的话：雷亚尔长期跑输新兴市场同类货币，原因是存在一种“卢拉风险溢价”；只要弗拉维奥赢，美元兑雷亚尔就能很快跌到4.80。

接下来三周，这一共识稳如磐石。两家最权威的民调机构最后一轮调查都显示弗拉维奥以51%对49%领先。预测市场上弗拉维奥的赔率一度超过六成。到10月23日周五收盘，巴西股指站在205,082点，美元兑雷亚尔4.9931。所有人都在等一个预期中的结果来兑现利润。

但到了10月25日晚上，选举高等法院宣布卢拉以51.79%对48.21%胜出。这是1989年巴西恢复总统直选以来，从未有过的事：首轮落后的候选人翻盘赢得决选。

结果之前押错宝的外资都崩了。

为什么押错了

外资押注弗拉维奥赢，不是押他的竞选纲领。那份纲领经不起细看；他公开承诺最低工资继续跑赢通胀，拒绝把养老金与最低工资脱钩，也没打算修宪动医疗和教育的最低支出。巴西财政僵化的几根最硬的骨头，他一根都没说要啃。

“投资者们”是在押另一个方向。《圣保罗页报》10月8日报道，弗拉维奥的经济团队今年以来一直在私下向银行家和企业家展示一份不同的方案：占国内生产总值约2%、总额约2500亿雷亚尔的财政调整；核心是养老金和持续现金救助改按通胀而非最低工资调整，取消医疗和教育的宪法支出下限，并计划在当选到就职之间推出一个“过渡期超级宪法修正案”闪电过关。当然，竞选团队立刻否认这是官方立场。

但是资本非常明白这是什么意思。如果他大大方方地说“我就是要搞紧缩”，选票会丢；如果他斩钉截铁地说“我绝不搞紧缩”，资本会跑。所以弗拉维奥做的是在两种后果之间留下一条缝隙：台上说不做，台下说可以谈。这条缝隙，用金融的语言讲，叫“期权”。

他赢了，资本就赢了。

资本为什么怕卢拉

现在卢拉赢了，资本为什么夺门而逃？因为卢拉“守信用”。

2024年，卢拉接受采访，说了一句后来反复被引用的话：“只要我还是总统，最低工资就不会被动”； “要投资教育，就得请老师、建实验室、造教室，你怎么砍？”养老金脱钩？不在讨论范围内。“

卢拉从不打太极，他的话就是立军令状。而且他有立军令状的本钱——三十年政治生涯里，他在这类问题上几乎从没有食过言。

卢拉选前的一系列措施——家庭补助金上调15%、推动取消每周工作六天的宪法修正案、提出周末公交免费、给三百六十万个体户减免一百二十六亿雷亚尔联邦债务等等，这些措施真正告诉市场的，不是“卢拉在乱花钱”，而是他在一丝不苟地兑现自己的此前的承诺。

所以资本看到卢拉赢了，基本上就断了巴西未来会进行“财政整固”的念想，直接认赔出场。

既然市场完全相信卢拉言出必行，那巴西未来的财政路线就可以一眼看到底。

巴西借钱为什么这么贵？

从账本上看，卢拉去年已经很收敛。

截至2026年8月的12个月里，巴西公共部门的基本赤字（不算利息的收支缺口）是国内生产总值的0.62%。不到一个百分点。但问题是，利息支出是国内生产总值的8.86%。

两项加在一起，名义赤字变成了国内生产总值的9.48%。从账上来看，巴西的财政问题不是花钱太多，而是借钱太贵。

在巴西的联邦公共债务中，约51%与央行基准利率直接挂钩。这些债务不是固定利率，不是通胀挂钩，而是每天按央行基准利率计息。三年前这个比例还不到41%，现在已经过半，财政部8月份刚把年度融资计划里浮动利率债务的上限从50%调到了53%。

为什么巴西有这么怪的国债定价方式？不是因为IMF、不是因为借了外国人的钱；恰恰相反，巴西的联邦债务96%以上是本币、本土持有，外债只占不到4%。

贵的原因很扎心：连巴西本国的债主——本土的银行、养老基金、散户都不愿意按一个固定利率把钱借给自己的政府。

他们不愿意，是因为他们被坑过。

1980年代到1994年之间，巴西经历了人类和平时期最惨烈的恶性通胀之一。最高的时候年通胀超过2000%。老百姓发了工资当天就去超市花掉，因为第二天同一张钞票就只值一半了。政府前后换了五种货币，每换一次就意味着上一种作废。按固定利率买的国债和存的定期，在这个过程中被反复清零。一代人的积蓄化为乌有。

1994年“雷亚尔计划”终结了恶性通胀，但那段记忆没有消失。它变成了一种制度性的不信任，嵌进了巴西金融体系的每一个毛孔里：债主拒绝承担利率风险。你政府要借钱可以，但利率不能锁死，必须每天跟着央行基准利率浮动；你承诺的那个固定数字，我不信。

这就是巴西国库浮动利率券这个品种存在的原因。它不是某个财政部长发明的技术创新，而是恶性通胀的遗产。政府想借钱，市场说可以，但利率风险你自己扛。

这份信任至今都没有回来，而人们对卢拉福利支出承诺的“信任”，更让资本相信巴西的通胀问题无法解决，只能要求更高的债券收益率以补偿通胀风险。

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一份尚在征求意见的公募基金新规，可能已经开始改变市场的资金流向

万周 — Tue, 27 Oct 2026 08:18:07 GMT

公募基金《运作办法》征求意见稿强化投资风格、业绩基准及行业分散约束，市场开始关注存量持仓的再平衡。2026年中主动权益基金电子、通信合计配置达60.40%，与金融、消费等板块明显低配形成鲜明反差。

政策落地可能促使部分资金回归产品原定投资范围，但超配并不等于违规，低配也不意味着必须回补。决定冲击幅度的，将是规则执行口径、基金实际持仓，以及市场风格何时转向。

一、发生了什么？——公募基金的投资自由度正在重新划定

1. 十二年来首次系统修订，投资行为成为监管重点：

2026年10月9日，证监会就《公开募集证券投资基金运作管理办法（征求意见稿）》及配套规定公开征求意见，反馈截止日为11月8日。

作为2014年以来首次系统性修订，新规覆盖基金设立、投资、存续及退出，也将此前公募费率、考核、业绩基准改革的要求延伸至日常投资运作。对股票市场而言，直接影响持仓的核心内容，是基金产品的投资方向、风格稳定性与组合管理约束。

2. 三重约束，压缩风格漂移空间：

征求意见稿提出，基金名称显示投资方向的，应以可识别或可量化的方式明确投资范围，且80%以上基金总资产应投向相应方向，并建立风格库；名称未显示特定行业或主题的基金，应加强分散投资管理，不得集中于单一行业或主题；业绩比较基准则需有效反映投资风格、衡量投资业绩并约束投资行为。

以上三项要求共同指向“宽基窄投”和“窄基漂移”等长期问题。但征求意见稿没有为普通主动基金设定统一的单行业数值上限，也没有要求所有基金持仓贴近沪深300。某只基金超配科技股是否合法，仍取决于其投资合同、名称和基准。基金或可通过渐进调仓或依法修改合同等方式处理偏离，因此行业超配并不会直接与“暴力”强制卖盘划等号。

3. 存量持仓再平衡的传导路径：

新规对资本市场的潜在影响，首先体现在基金投资行为的调整。过去，一些基金为了追逐阶段性热点，实际持仓逐渐偏离产品名称、投资方向和业绩比较基准。随着风格稳定性要求强化，基金管理人需要重新评估现有组合与投资契约的匹配程度，对行业集中度过高、跨主题配置较多的产品进行必要调整，由此可能引发存量资金在不同行业之间重新分配。

……

2026胡润百富榜：梁文锋首次上榜位列第七，财富2800亿元，王兴兴上榜

每日经济新闻 — Tue, 27 Oct 2026 08:17:45 GMT

10月27日，胡润研究院发布《2026胡润百富榜》。今年共有1529位个人财富50亿元以上的企业家登上胡润百富榜，比去年增加95位，创历史新高。

上榜企业家总财富32万亿元，同比增长7%（2.1万亿元）。43岁的字节跳动创始人张一鸣以6700亿元第二次成为中国首富，刷新中国首富的财富纪录，其财富增长得益于AI业务进展推动公司估值进一步走高。

农夫山泉创始人钟睒睒财富缩水1200亿元，以4100亿元退居第二。

本次《胡润百富榜》共有263位新面孔。半导体、AI算力赛道企业家财富增长尤为突出。

新人之首是DeepSeek的梁文锋，首次上榜即以2800亿元财富位列第七，AI大模型热潮推动其财富快速积累；

其次是宇树科技王兴兴，以695亿元上榜；

半导体显示面板企业惠科56岁的王智勇以645亿元上榜；

大模型企业智谱的创始人刘德兵和唐杰，以395亿元和275亿元进入新人前十。

过去一年表现较好的是半导体、人工智能、机器人、新能源等新质生产力赛道。

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日本央行核心通胀指标突破3%，本周按兵不动但12月加息窗口几成定局？

Tue, 27 Oct 2026 08:17:39 GMT

日本央行衡量潜在通胀的核心指标9月跃升至3.2%，创三年新高，显著高于2%的政策目标。这一数据强化了日本央行延续加息周期的理由，也令市场将关注点进一步转向12月会议。

据彭博报道，日本央行周二公布的数据显示，剔除生鲜食品及特殊因素后的消费者价格同比上涨3.2%，较8月的2.6%明显加快，该指标旨在更准确反映基础通胀趋势。

市场普遍预计，日本央行将在本周五的政策会议上维持利率不变，但12月加息预期正在升温。彭博调查显示，超过80%的经济学家预计日本央行将在12月上调基准利率，受访者中无人预计央行本周采取行动。

对投资者而言，通胀指标重新加速意味着日本货币政策正常化的节奏仍可能加快。若日本央行确认基础通胀已稳定达到2%的目标，加息预期将继续影响日元、国债收益率及利率敏感型资产的定价。

潜在通胀升至三年高位

日本央行的价格趋势指标显示，9月剔除生鲜食品和特殊因素后的消费者价格同比涨幅升至3.2%，为三年来最高水平。

这一涨幅不仅高于日本央行2%的通胀目标，也较前一个月加快0.6个百分点，显示价格压力并未随着部分政府补贴的实施而消退。相较于通常被市场广泛关注的通胀指标，该数据排除了补贴等短期政策扰动，更能反映潜在价格走势。

日本政府上周公布的数据显示，剔除生鲜食品后的消费者价格在9月同比上涨2.1%。两项指标之间的差异，反映出能源及公用事业补贴对总体通胀读数形成了一定压制。

12月成为市场关注焦点

日本央行9月已将借贷成本上调至1.25%，加息节奏达到1990年以来最快。最新通胀数据公布后，市场对进一步收紧政策的预期得到巩固。

彭博调查显示，超过八成经济学家预计日本央行将在12月会议上加息。相比之下，没有受访经济学家预计央行会在本周五的会议上调整政策利率。

这意味着，本周会议的重点或不在于即时行动，而在于日本央行是否释放更明确的信号，尤其是其对潜在通胀是否已达到2%目标的判断。该目标设立已超过13年。

植田和男释放持续加息信号

日本央行行长植田和男本月表示，潜在通胀已非常接近2%，央行不能再容忍其继续上升。这一表态被视为日本央行仍倾向继续加息的信号。

在最新价格指标升至3%以上后，植田和男此前的表态获得了更多数据支撑。若日本央行认定通胀压力已不再是暂时性现象，政策重点将更偏向于防范价格上涨进一步固化。

对于市场而言，关键不只是单月数据的强弱，而是日本央行是否据此提高对通胀持续性的判断，并将这一判断转化为12月的实际政策行动。

服务价格加速增加政策压力

日本近期公布的数据整体支持进一步收紧货币政策。周二稍早公布的数据显示，日本服务生产者价格上涨加快，部分受到中东冲突影响。

服务价格的走强与核心通胀指标回升共同表明，价格压力并未局限于个别商品或受补贴项目。对日本央行而言，这提高了继续推进利率正常化的紧迫性。

本周五会议若按预期按兵不动，12月会议将成为下一阶段政策判断的关键节点。核心通胀能否维持高位，以及日本央行是否正式确认基础通胀达到目标，将决定加息预期能否从市场共识转化为政策现实。

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英伟达拟投资30亿美元入股Meta，双方深化AI助手Muse合作

Tue, 27 Oct 2026 08:16:28 GMT

英伟达与Meta宣布达成一项重大战略合作，英伟达计划向Meta的股权发行投资30亿美元，同时双方将全面深化在人工智能（AI）助手Muse及相关大模型领域的合作。

这一规模达30亿美元的直接股权投资，标志着两家科技巨头在AI底层算力与顶层应用之间结成更为紧密的利益联盟。作为合作的硬件核心，Meta将大幅扩大对英伟达下一代计算基础设施的部署，以直接响应市场对高效AI计算资源的激增需求。

在软件与生态层面，双方的联合行动旨在全面优化Muse大模型的推理与训练性能。面对消费者对实用AI智能体（AI Agent）的高涨热情，两家公司将整合从基础设施到大模型的端到端工作流，以显著降低总拥有成本并提升运算表现。

英伟达首席执行官黄仁勋与Meta首席执行官扎克伯格均在此次联合声明中表态，强调AI智能体代表着全新的计算范式。此次深度技术捆绑与资本注入，旨在通过优化基础设施，将个人超级智能普及至全球数十亿用户，预计该事件将对全球AI应用生态及底层算力市场格局产生深远影响。

聚焦Muse模型，扩大下一代AI基础设施部署

作为深化合作伙伴关系的重要一环，Meta计划显著扩展其AI基础设施中的英伟达产品阵列。为满足下一代AI智能体庞大的运行需求并实现每瓦性能的最大化，Meta将部署英伟达Vera Rubin架构以及Vera CPU。此外，为提升网络运行效率与数据吞吐量，Meta还将引入英伟达Spectrum-X以太网网络技术与BlueField-4设备。

此次合作的另一大核心是Meta旗下的Muse系列模型及AI智能体。自发布以来，依托英伟达现有的基础设施，Muse模型已展现出前沿级别的基准测试性能，并实现了消费者下载量的快速攀升。为进一步巩固这一市场优势，双方将致力于跨工作流的联合优化。同时，两家公司正在探讨基于英伟达OpenShell参考架构的更多技术协同，计划引入用于安全部署的NVIDIA OpenShell，以及用于监控智能体行为、处理结构化与非结构化图形数据的NVIDIA Sentry技术，从而全面强化AI智能体的安全性与可靠性。

此次高达30亿美元的注资与深度技术整合，反映了两家公司对AI智能体商业前景的高度共识。黄仁勋表示，AI智能体代表着一种全新的计算范式，即软件能够理解人类目标进行推理，并使用工具代为执行任务。他指出，双方正端到端地优化计算基础设施，以打造强大，高效且安全的AI智能体。扎克伯格则重申了Muse在推动大众AI普及方面的战略地位，强调双方的持续合作将为全球数十亿人提供最优秀的个人智能体与前沿大模型。

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延期一天罚款500万美元，AI数据中心埋下新的债务风险

Tue, 27 Oct 2026 08:14:50 GMT

AI数据中心建设热潮正在催生一个前所未有的金融风险敞口：延迟交付罚款已飙升至每日500万美元以上，威胁到依赖借贷融资的开发商的偿债能力，并推动数据中心保险市场以远超行业承保能力的速度急速膨胀。

保险经纪巨头达信（Marsh）全球数字基础设施业务主管Mike Mathews表示，今年早些时候，单日100万美元的延迟罚款已让其团队紧急为客户设计专项保险产品，而仅数月之后，新合同中的罚款条款便迅速攀升至每日500万美元以上——这一5倍的急速跳涨在投资者和银行家圈子里"引发了震荡"。银行家和债券持有人正要求开发商购买更多此类保险，以支持其对首次入场开发商和亏损AI初创企业的承保。

KKR全球数字基础设施主管Waldemar Szlezak本月在摩根大通基础设施投资论坛的总结中直言："我敢打赌，延迟罚款将使更多开发商破产，而非利率。"S&P Global估计，2026年数据中心保险保费规模已达约100亿美元，是全球航空保险市场规模的两倍；瑞士再保险则预测，这一数字到2030年可能逼近240亿美元。

罚款条款急速升级，开发商偿债风险暴露

延迟交付罚款的规模已超出传统财务风险的想象边界。

专门为投资者、贷款方和开发商量化延迟成本的Occam Edge公司的Christian Okoye指出，以每日500万美元的罚款计算，若一座1吉瓦数据中心的交付从原定日期推迟约两个月，开发商将累计承担约3亿美元罚款，同时还将损失原本预期的租金收入——两者叠加对贷款偿还构成严重打击。

当数据中心建设链条上的每一方均依赖借贷融资时，延迟引发的问题将产生连锁效应。AI实验室方面的损失可能更为惨重：一旦芯片无法通电或数据中心停运，其单月收入损失将是上述3亿美元的数倍。

RBC Capital Markets近期报告显示，若数据中心温度偏离安全范围达一个月，可能面临1.5亿美元罚款。Gallagher Re的研究则发现，若数据中心严格遵守行业惯例的99.999%正常运行时间承诺（即每年约五分钟停机），仅一次45分钟的中断，就可能吞噬该数据中心全年现金流的40%。

保险市场承压，传统产品难以覆盖新型风险

AI基础设施所衍生的风险，与传统数据中心保险框架存在根本性错配。

传统保险产品覆盖的是火灾、水灾等物理事件引发的施工延误或业务中断，并不涵盖电力公司无法按时供电、或园区自备发电设施延误等情形。Mike Mathews打了一个比方：就像建造一栋承诺圣诞节前竣工的房屋，却因电力接入或电器到货延误拖至次年二月——这种令人沮丧的延误在传统保险框架下通常无法获赔。

S&P Global在今年四月的报告中警告，随着单一园区的可保价值达到200亿至300亿美元，保险行业的承保能力将面临严重约束，部分资产将不得不"自保或仅能获得部分保险"，并预计保险关联证券等替代安排将因此加速增长。

目前，达信和达信的竞争对手怡安（Aon）已开始为多个项目建立数十亿美元量级的保险安排，通过在多个项目间分散风险来解决单一险企无力独自承受数百亿美元风险的问题。

险企和经纪商竞相创新，新险种快速涌现

面对这一新兴市场，保险从业者正以异乎寻常的速度开发定制化产品。

Mike Mathews的团队近年来大量招募数据中心开发和运营领域的资深从业者，而非传统保险经纪人，并刚刚从Meta引入了一名前风险管理负责人。据悉，Meta已确认达信是其德克萨斯州埃尔帕索数据中心项目的保险经纪商；达信此前亦曾披露其参与安排了Meta在路易斯安那州门罗大型AI园区的保险方案。此外，达信近期表示，已为一家就电力基础设施作出长期付款承诺的数据中心开发商安排了逾50亿美元的多种形式信用保障，业内人士认为此案与甲骨文在威斯康星州的相关承诺有关，但达信未披露客户身份。

Nvidia GPU残值保险是另一个新兴险种，但目前仍处于起步阶段。Mathews表示，由于市场供应紧张，老型号芯片价值持稳甚至上涨，对此类保险进行定价颇具难度。

比特币矿企转型AI基础设施开发商的Hut 8提供了一个激进投保的案例。该公司在飓风频发的德克萨斯州科珀斯克里斯蒂建设数据中心，其首席财务官Sean Glennan表示，公司"远超最大损失及可预见损失"标准购买了保险，并额外购买了19个月的"开业延误"险以提供收入保障，同时谈判确保租约在特定延误情形下不可被解除。

新型隐患浮现，劳动力短缺与"鼠患"同样棘手

即便保险市场持续创新，仍有若干风险游离于可保范围之外。

达信数字基础设施建设业务负责人Tim Walker直言："当你根本没有足够的人手来建造这些设施时，该怎么办？在我看来，这是最大的风险之一。"施工人力短缺无法通过保险转移，却足以令整个建设周期失控。

一个看似微不足道的老问题也重新引发关注：鼠患。某光纤制造商曾生产一款因橙色外皮而招致鼠类啃咬的线缆，催生了专门针对"害虫"的保险附加条款。随着AI推理服务驱动数据中心重返城市核心地带，这一风险的潜在代价已被大幅放大。正如业内人士所言："你可以建造一座价值100亿美元、最先进的设施，然后一只老鼠来咬断你的光纤，一切就结束了。"

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200亿美元资金撤离TMT后，高盛交易台建议选择性抄底AI：盯紧四大方向

Tue, 27 Oct 2026 08:06:05 GMT

高盛FICC与股票交易台最新研判认为，过去两周科技股的剧烈调整本质上是一次对冲基金主导的去杠杆事件，而非AI需求转弱的信号——这一判断直接决定了当前是否值得入场，以及如何入场。

据追风交易台消息，高盛FICC与股票交易台10月26日发布报告称，过去两周全市场TMT净卖出规模已累计达约200亿美元，逼近今年7月那轮AI抛售期两周内230亿美元的历史峰值。与此同时，高盛风险偏好指标单日降幅居历史前列，回落至去年4月以来最低水平；纳斯达克100对标普500的隐含波动率价差扩至近五年高位98分位。高盛交易台判断，卖压集中在筹码层面而非基本面层面，拥挤头寸已大幅出清，当前是选择性重新布局AI的时机。

高盛建议按顺序接回AI敞口：优先电力（Power），其次超大规模云（Hyperscalers），再次推理（Inference）与网络安全（Cyber）。此外，报告明确列出“去杠杆而非需求转弱”这一判断成立与否的验证条件，验证窗口为2026年10月28日至11月6日，涵盖FOMC议息会议、微软、谷歌、亚马逊、英特尔财报周及甲骨文分析师日。

仓位事件，而非需求事件

高盛主经纪业务数据显示，美股已连续第三周遭净卖出（近五周中四周录得净卖出），单票去杠杆规模为7月末以来最大。工业板块被对冲基金以六个多月来最快速度卖出，而必需消费品与房地产则成为上周净买入最多的板块，延续防御性仓位特征。

从结构上看，此前调整期间市场出现了明显的从AI向防御板块的轮动资金流；而上周尽管消费、公用事业及部分金融股均有上涨，这一轮动几乎消失。高盛交易台认为，这一结构差异是关键信号——资金并非在撤离股市，而是在集中减仓AI相关拥挤头寸。

两只AI篮子的表现印证了这一判断：高盛TMT广义AI篮子（GS TMT Broad AI Basket）上周下跌4.1%，动量篮子（TMT Mo' Basket）下跌7.8%，而纳斯达克100整体周跌仅80个基点。卖压高度集中于AI拥挤头寸，而非系统性蔓延至整个市场。

拥挤度已释放，指数层面回撤有限

从量化指标看，高盛AI对AI风险配对（GSPUARTI）年内已下跌13%，而剔除AI成分的标普指数（SPXXAI）年内回报已反超标普500——这意味着本轮调整的伤害几乎全部集中在AI拥挤头寸，指数层面的损伤远小于AI篮子。

波动率结构同样发出拥挤出清的信号。纳斯达克100对标普500的隐含波动率价差已扩至近五年高位98分位，波动率的波动率（vol of vol）处于三年83分位。高盛交易台指出，上周四出现了一次真实的恐慌性去杠杆，风险偏好指标单日降幅居历史前列；随后波动率在VIX到期前快速回落，但随即再度走高，呈现出更为稳步的上行态势。

高盛认为，动量因子与AI估值的量化研究均指向当前是逢低买入的时机，尽管市场普遍存在"抄底疲劳"情绪。

为何要排顺序：融资端的风险分层

高盛建议按“电力→超大规模云→推理与网络安全”顺序接回AI敞口，背后逻辑在于融资端的风险分层。

马斯克上周末在社交平台X上发帖表示，债券市场已几乎对所有没有独立于AI数据中心收入的公司关闭融资渠道。SpaceX虽成功完成400亿美元GPU债务融资，但其具备投资级评级且拥有Starlink及发射业务的独立收入。马斯克直言，200余家新云（neocloud）公司将面临大规模死亡与整合，能存活下来的寥寥无几。

与此形成对比的是，SK海力士凭借真实现金回报逆势走强。据彭博报道，SK海力士计划派发约16万亿韩元（约120亿美元）特别股息，以分配其在Kioxia持股上录得的约20万亿韩元收益；该公司还在考虑一项总额50至60万亿韩元的股东回报方案，包括潜在回购。SK海力士股价因此逆势上涨，与AI相关股票的普跌形成鲜明分化。

这两组事实共同勾勒出顺序背后的风险排序逻辑：有真实现金流和独立收入支撑的标的（电力、超大规模云、存储龙头）优先于依赖单一AI数据中心收入的新兴云公司。

四大验证条件，窗口期至11月6日

高盛交易台明确列出了"去杠杆而非需求转弱"这一判断成立与否的验证条件，窗口期为2026年10月28日至11月6日：

①仓位端：未来两周TMT净卖出是否收敛至7月那轮的一半以下，风险偏好指标能否止跌回升；

②波动率端：纳斯达克100对标普500隐含波动率价差是否从98分位回落——若继续走阔并创新高，则更可能是基本面重定价而非筹码出清；

③结果端：超大规模云资本开支指引是否维持——若指引下修且新云融资继续关闭，"去杠杆而非需求转弱"的前提将被推翻；

④验证窗口：本周标普500有44%市值披露财报，由微软、谷歌、亚马逊、英特尔领衔，10年期美债收益率持平于4.99%，原油下跌2%。本周超大规模云与存储半导体财报（含SK海力士、SNDK、STX）及甲骨文分析师日将提供进一步验证。

高盛全球投资研究部门同时提示，当前全球增长风险偏向下行，中东局势再度升温推动能源价格重回3至4月高位，对消费者和能源进口型经济体构成负面压力，这一宏观背景构成上述AI交易判断的外部风险因素。

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张坤三季报：新易盛进入前十大重仓，加仓阿里，继续减持白酒

每日经济新闻 — Tue, 27 Oct 2026 07:34:15 GMT

易方达基金经理张坤管理的多只基金今日披露了三季报，每经记者注意到，易方达蓝筹精选的前十大重仓股中出现了新易盛的身影，而东山精密退出了前十大重仓序列。

再看今年前三季度冠军易方达供给改革，基金经理杨宗昌三季度进行了大幅的调仓，多只科技股退出前十大，药明康德、紫金矿业、三一重工等个股新进前十大。

重仓新易盛

张坤在今年三季度卸任了易方达优质企业三年持有期混合的基金经理职务，目前在管的产品只有3只，截至9月底，管理的规模降至300亿元以下，约为293亿元。

张坤，截图自中国基金报

持仓方面，先来看易方达蓝筹精选，目前该基金由张坤、何一铖、杨思亮一起管理，自从增设基金经理之后，近两个季度的持仓中都出现了一些科技股的身影。

基金经理表示：“三季度股票仓位有所上升，并对结构进行了调整，增加了地产、公用事业、医药等行业的配置比例，降低了电子等行业的配置比例。”

记者注意到，重仓股最主要的变化是新易盛、川投能源新进前十大，退出前十大的是中芯国际和东山精密。其他个股多数都进行了减持，仅阿里巴巴-W明显加仓。

再看易方达优质精选混合，三季度持仓相比二季度没有发生非常明显的变化，主要是持仓数量的增减，贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖的持仓数量都有所减少。

接着看易方达亚洲精选股票的持仓，三季度主要变化是阿里巴巴-W退出前十大，富途控股、谷歌-A新进前十大。

张坤团队在三季报中表示：“三季度科技调整较多的原因，一方面有上半年涨幅较多的因素，同时外围杠杆的挤压、AI资本投入与回报的中长期矛盾均是调整的原因。中长期来看，我们依旧看到科技产业积极的进展，包括Agent的持续落地、C端AI的拓展和云收入整体的闭环等。”

“展望四季度，科技已经经历了较大的调整，即使有宏观利率的压制，我们依然可以看到估值合理、成长稳健的部分美股AI相关公司近期一度创出阶段新高，整体前景仍然保持乐观。”

此外，张坤团队还表示：“我们始终认为企业的生意模式（生意本身能够产生充沛的自由现金流，并且明智地进行分配）、竞争壁垒（相比同行具备显著领先的地位，相比上下游有较强的议价能力）非常重要。但类似生意模式、竞争壁垒的企业在不同的环境中依然可能体现出显著的经营差距。”

“长期向上的经济是企业长期成长的土壤，起到的作用也非常重要，基础概率的影响从长期来看是深远的，这很大程度影响了5年-10年后公司产生的自由现金流是否能显著超越目前的水平。”

“伴随我国十五五规划的出台，施政方向有望转向修复内需、提振消费的政策周期，居民消费也有望修复，我国居民消费占GDP比重（当前约40%）中长期仍有较大提升空间。立足当下，我们更偏好投资于各行业在逆境中仍能提升市场份额的龙头公司。”

杨宗昌三季度大幅调仓

再看杨宗昌管理的易方达供给改革、易方达产业机遇，今年前三季度，这两只基金的收益排在前两位。

从三季报来看，两只基金的规模都有明显增长，其中易方达供给改革的份额规模从期初的约16亿份增长到期末的27.6亿份，单季度增加超过11亿份；易方达产业机遇的份额规模从期初的约1.9亿份大增至期末的16.7亿份，单季度增加超过14亿份。

和规模一样变化明显的还有持仓，易方达供给改革的前十大重仓股更换了9只，北方华创、芯原股份、中科飞测、伟测科技等多只科技股退出前十大，仅保留了寒武纪；而新进前十大的包括了药明康德、紫金矿业、三一重工、潞安环能等。

易方达产业机遇也存在类似的调仓动作，新进和退出前十大的个股和易方达供给改革比较接近。

杨宗昌在三季报中表示：“我们在三季度初延续了二季度末的调仓策略，继续调整组合，整体股票仓位略有下降，并对持仓个股做了较大优化。我们始终关注个股的风险收益特征，更多基于个股本身的业务前景、估值等动态调整持仓比例。通过这种方式调整，三季度我们在行业配置上增加了CXO（医药研发外包）、煤炭、有色金属及机械设备行业的配置，组合行业配置更为分散、均衡。”

“我们对人工智能产业发展的前景仍然保持乐观，保持对大模型技术和商业化进展的关注，继续寻找合适的投资机会。同时，我们也保持对宏观经济变化的关注，加大对传统行业优质公司的研究，短期逆风可能反而带来好的价格和买入时机。我们将继续动态优化持仓，力争提升组合风险调整后收益。”杨宗昌进一步说道。

来源：每日经济新闻

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美联储决议临近，黄金多空争夺4000美元关口

Tue, 27 Oct 2026 07:26:11 GMT

黄金在4000美元关口附近陷入多空拉锯，市场等待本周美联储利率决议为方向提供指引。

周二（10月26日），现货黄金承压，盘中一度跌破4000美元/盎司关口，在前一交易日上涨0.5%后涨势趋于停滞。自9月以来，国际现货黄金持续走低，本月迄今累计跌幅超过3%。

支撑金价的核心逻辑在于，市场目前对美联储本周加息的概率定价仅约10%，降息预期升温为黄金提供了基本面托底。然而，多重压力同步袭来：AI交易平仓引发的流动性抛售波及黄金，美伊外交缓和预期推动油价连续两日下跌，削弱了黄金的避险与抗通胀吸引力。

渣打银行全球大宗商品研究主管Suki Cooper警告，4000美元一线是“关键节点”，若金价无法在每盎司3886美元处获得技术支撑，下行空间将迅速打开。这一表态凸显出当前市场情绪的脆弱性——短期资金流向与中长期货币政策预期之间的背离，正令黄金走势愈发难以研判。

降息预期提供支撑，但加息风险尚未出清

过去一个月，市场对美联储利率路径的预期经历了明显波动，为黄金近期走势增添了不确定性。

此前，好于预期的通胀数据一度推动交易员大幅押注10月加息，但随后美联储官员的表态为市场降温，相关押注随之回落。目前市场对本周加息的定价概率仅约10%，这一预期为黄金提供了阶段性支撑——利率维持不变意味着持有无息资产的机会成本不会进一步上升。

然而，能源价格持续高企仍在推动市场押注年内再度加息。更高的借贷成本对黄金构成直接压制，因为黄金本身不产生利息收益，利率上行将放大其持有成本。这一潜在风险令多头难以放手追涨。

AI交易平仓冲击，黄金沦为“流动性提款机”

上周科技股的大幅下挫，意外成为黄金承压的另一重要来源。

当技术股遭遇抛售时，投资者为弥补其他头寸的亏损，选择出售黄金以筹集流动性，金价由此被卷入AI交易的整体平仓浪潮。这一机制导致黄金在上周五跌至7月中旬以来的最低水平，与其传统避险属性形成背离。

本周随着市场对AI交易的热情重新升温、股市延续涨势，这一抛售压力有所缓解，但黄金能否借此重新站稳脚跟，仍有待观察。短期资金流向的扰动，与中长期货币政策预期之间的背离，正是当前金价走势难以形成合力的核心矛盾。

油价回落削弱抗通胀叙事

美伊外交缓和预期为油价带来下行压力，进而间接影响黄金的需求逻辑。

油价连续第二日下跌，背景是新一轮外交努力令市场对美伊冲突升级的担忧有所消退。能源价格回落意味着通胀压力边际减弱，而黄金作为抗通胀资产的吸引力也随之下降。

Suki Cooper在研报中指出，“顽固的高能源价格令通胀风险持续受到关注，进一步加息的可能性也对黄金构成压制。”这一表述揭示出黄金当前面临的两难困境：油价高企时，加息预期压制金价；油价回落时，抗通胀需求又随之减弱。

3886美元是技术面关键防线

在基本面信号混杂之际，技术面支撑位的得失对市场情绪具有重要的信号意义。

Suki Cooper明确指出，每盎司3886美元是黄金当前的关键技术支撑位，一旦该位置失守，支撑将“迅速消退”。4000美元整数关口则在心理层面具有重要意义，其得失将直接影响市场对短期趋势的判断。

本周美联储利率决议将是打破当前僵局的关键变量，其措辞与点阵图的任何变化，都可能成为黄金突破或跌破关键位的直接催化剂。

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贝莱德：AI债券机会胜过长期美债

Tue, 27 Oct 2026 06:59:08 GMT

AI融资浪潮正在重塑全球固定收益市场的投资格局。

贝莱德全球固定收益首席投资官Rick Rieder表示，由AI驱动的债务融资热潮正在创造近年来最具吸引力的固收投资机会，其吸引力已超越长期美国国债。他透露，刚刚过去的整个周末，他都在审视并参与其中部分规模可观的交易。AI相关融资已令投资者获得此前数十年低收益债券时代所无法比拟的回报选择。

在市场影响层面，Rieder指出，10年期美债已在固收配置中"退居次席"。尽管其收益率已突破5%，但他倾向于将这一基准债券更多视作市场——尤其是股市的晴雨表，而非核心投资标的。与此同时，短久期、单A评级组合可提供约7%的收益率，在规避长期政府债利率风险的同时实现更优回报。

AI融资规模史无前例

科技巨头正向AI领域释放前所未有的资本洪流。2026年AI相关融资在全球高评级市场已突破3000亿美元，约为去年同期的三倍，年度科技融资规模有望冲击年度纪录。Rieder表示，他从未见过如此规模的融资同时涌入债券市场与股权市场，称"这是我职业生涯中最令人振奋的投资时期之一"。

仅本周，市场便接连涌现数笔重量级交易：博通安排了一笔630亿美元的交易，用于为AI模型开发商Anthropic的芯片采购提供融资；SpaceX与阿波罗全球管理签署了约400亿美元的设备融资租赁协议；Meta则寻求通过股票发行募集最多950亿美元，有望成为史上最大规模股权融资之一；Anthropic亦已递交IPO申请，并警告可能比预期更早寻求融资。

有担保短债优于长期国债

面对这一融资浪潮，Rieder表明了明确的配置偏好。他青睐来自成熟企业、具有现金流支撑资产的有担保债务，同时认为半导体及算力相关股票的估值仍属合理。在固收端，GPU、数据中心及其他AI基础设施的融资激增令他尤为关注。

他指出，新发债券的定价相较过去已有所改善，为投资者提供了更具吸引力的入场时机。当前，短久期单A评级组合可提供约7%的收益率，Rieder表示："我职业生涯的大部分时间都在等待7%的收益率。"相比之下，受政府借贷规模扩大及资金竞争加剧等因素驱动，10年期美债收益率今年已上行约80个基点，但Rieder仍视其为配置价值相对弱化的选项。

超大规模科技商或吸走国债资金

随着亚马逊、Alphabet等超大规模云计算运营商（hyperscaler）发行创纪录的债券，市场对这些资金是否会分流国债需求的疑虑逐渐升温。美国财政部长贝森特已就此提出批评，认为这些企业在收益率曲线的错误位置发债，并指责相关行业在与对数据中心持保留态度的社区沟通方面做得不够。

城堡投资（Citadel）联席首席投资官Pablo Salame亦发出警示，称AI热潮所产生的巨大资本需求正与态度审慎、不愿承担全部风险的贷款方形成碰撞，这一张力最终将造成一些市场伤亡。Rieder并未回避这一风险，但总体维持乐观立场，认为当前新发市场所提供的定价条件已为投资者提供了足够的补偿。

在美国以外，Rieder表示看好日本长端利率的投资机会，并认为新兴市场收益率同样具有吸引力，但同时提醒投资者警惕政治事件带来的风险，包括巴西大选的不确定性。

对于法国国债，Rieder表示维持谨慎，预计其波动性将持续，因此保持有限敞口。

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大炮一响黄金万两 “韩国公司”如何吃到了霍尔木兹的战争红利？

Tue, 27 Oct 2026 06:54:28 GMT

引子

根据Vortexa、Equasis和Signal Group三家海事情报机构的船舶追踪数据，9月份经霍尔木兹海峡运出的原油中，有接近四成——一亿零五百六十万桶——是由同一家公司的船运走的。这家公司叫长锦商船，韩国的，总部在首尔。

排在它后面的三家——沙特国家航运公司Bahri、科威特油轮公司、阿布扎比国家石油公司的航运部门——三家加起来，九千七百三十万桶，加起来都没有长锦一家多。

英国劳氏日报的统计更夸张。按超大型油轮的通行次数算，长锦9月份占了47%。10月前十天，超过一半。

一年前，全球航运界几乎没人知道这个名字。长锦的主业是近洋集装箱和散货，在油轮行业里无足轻重。它不是嘉能可，不是托克，不是任何一个在能源贸易领域叫得上名字的玩家。但现在，世界上最重要的石油咽喉——波斯湾通向全球市场的唯一海上通道——有一半的超大型油轮挂着它的旗号。

它是怎么走到这一步的？

超前“布局”

故事要从2025年年底说起。那年11月末，长锦的副会长郑佳贤开始在全球二手油轮市场上扫货。不是买一两艘，是横扫。到2026年2月下旬美伊战争爆发时，他已经在四个月里收了超过七十艘超大型油轮，花了将近六十亿美元。年初全球四十五宗超大型油轮二手交易，他一个人占了三十五宗。他一个人的花费相当于排在他后面八个最大买家的总和。

问题是这么多钱是从哪来的？3月份塞浦路斯的监管文件揭开了答案：全球最大集装箱航运公司MSC的老板、意大利亿万富翁Gianluigi Aponte，通过旗下公司收购了长锦50%的股权。三十一艘新入列油轮的登记船东是一串名叫“Haut Brion”加编号的巴拿马公司，负责人全部是Aponte的堂兄，注册日期集中在2025年12月24号到26号。圣诞节前三天，一下子集中注册了三十一家公司来买船。

卖船的希腊船东们当时很高兴有人愿意出高价接盘——油轮市场涨跌无常，他们觉得这个韩国新手迟早被教训。然后战争爆发了。

战争爆发后爆赚

2月28日，美伊开战，霍尔木兹海峡近乎断航。海峡最窄处只有三十三公里，伊朗的导弹、水雷和无人艇让绝大多数船东望而却步。海峡日均通行量从战前的八十五艘暴跌到个位数。伊朗革命卫队宣称海峡“已关闭”。

但油却不能不运。波斯湾产油国的陆上储罐三周就满。满了不装船，就只能关井。关井意味着产能可能永久受损——对沙特和阿联酋来说，这是不可接受的。它们愿意出任何价格租船。

三月初，一艘超大型油轮从波斯湾跑一趟中国的运费涨到一千万美元，战前只有两三百万。到八月底，一个从伊拉克巴士拉到印度的航次，开出了三千一百万美元，这个价格是战前的十二倍。

而长锦在开战前几周，就已经把至少六艘空载的超大型油轮开进了波斯湾。什么都没装。就停在那里等着。

开战头几天，这六艘船立刻以每天五十万美元的价格租出去做浮仓——就是停在海上当移动储油罐。光是浮仓生意，日进三百万美元。

很快，长锦就开始跑一种叫“穿梭运输”的活。它的船在波斯湾内装上沙特或阿联酋的原油，关掉应答器，趁夜色结队贴着阿曼海岸航行，穿过霍尔木兹海峡，到阿曼湾的过驳点把油卸给等在那里的另一批油轮然后空船折返，进湾再装一批。四十八小时一个来回。彭博后来披露，到6月份，阿联酋近一半的原油出口都是长锦的船运出来的。

运价之高，让回本速度快得惊人。长锦年初买一艘十二年船龄的超大型油轮，均价大约八千万美元。跑一个湾内穿梭航次收入两三千万。两三趟就回本了。之后每一趟都是净赚。有经纪商估计，仅仅是为阿联酋做穿梭的三艘船，从四月中旬到六月底就可能赚了六千万到一亿两千万美元。

为什么是这家“韩国公司”？

全球有近九百艘超大型油轮。三十多家上市油轮公司，股东遍布纽约、奥斯陆、雅典。沙特、阿联酋、科威特拥有中东最大的国家船队。中远海能和招商轮船合计控制上百艘超大型油轮。希腊也有几十家私人船东，其中不乏以胆大著称的人。

凭什么是一家一年前还默默无闻的韩国公司突然就能吃到大半江山的“战争红利”？

因为要吃到这笔钱，得同时满足四个条件。

第一个条件：你得有船，而且是现在就能调动的船。

全球九百艘超大型油轮里三分之一锁在长期租约里，动不了。还有两成在影子船队里跑制裁货，不能出现在合规市场上。剩下的散布在西非、美湾、巴西各航线上，调到波斯湾最快也要一个月。战争爆发那一刻，能在两周内空载出现在波斯湾的合规超大型油轮，行业估计不超过一百二十艘。

第二个条件：你还得敢把船开进去。

光有船还不够。你还得愿意让你的船穿过一条每周都有船被打的海峡。

DHT有四十多艘超大型油轮，CEO在业绩会上说了一句话：我们的船不在波斯湾交易。Frontline有七十多艘，也不进去。中远海能和招商轮船加起来超过一百艘超大型油轮，7月下旬起奉中央指示不进霍尔木兹——如果一艘挂五星红旗的国企油轮被伊朗导弹击中，那就不是一个商业事件了。此时湾内最贵的那块市场已经变成了一个近乎无人竞争的真空。

第三个条件：你得能一直进去，挨了打还能接着跑。

过了前两关，还剩谁？几家希腊私人船东和长锦。

Dynacom的老板Procopiou是战后最早暗航闯峡的合规船东。三月初主流船队里几乎只有他的船敢走。但他碰上了一道冷酷的算术：手里超大型油轮太少——刚卖了十一艘给长锦，剩下的还接连挨打；Kavomaleas号起火弃船，新船Lipsi号受损，还有一艘被伊朗扣押。对一家只有十来艘超大型油轮的船东来说，损失三艘就意味着运力缩减四分之一，整个穿梭排期就排不过来了。

长锦的数学就完全不一样。九十艘自有超大型油轮，被打中七艘，还有八十三艘在跑。对它来说，被打是一种经营成本，而不是一场可能终结业务的灾难。

第四个条件，也是最隐蔽的一个。

长锦“塞内加尔繁荣”号被打中之后，韩国政府海洋水产部马上发声明，概括起来就四个字：跟我无关——船是利比里亚籍，船上没有韩国人，长锦只是转租方。查船舶登记，“塞内加尔繁荣”号这艘船的船东是一家巴拿马公司，管理方是塞浦路斯公司，船员是菲律宾人或印度人。法律上，它跟韩国没有任何联系。

这不是巧合——每一艘船单独装在一个空壳公司里，一艘沉了，死掉的是那个壳，不传导到长锦集团，不传导到MSC，不传导到韩国政府。长锦的船被打中后，损失止于一个巴拿马空壳公司和一份战争险保单。

有船的不敢进去。敢进去的船不够多。敢进去的扛不住连续损失。扛得住连续损失的没有风险隔离结构。四条全满足的，全世界就只剩长锦一家。

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卢拉胜选后的第一场考验：巴西市场震荡，财政风险升温

Tue, 27 Oct 2026 06:53:19 GMT

卢拉意外赢得巴西总统选举第四个任期，迅速击穿了此前围绕博索纳罗阵营胜选建立的资产价格。巴西股市、雷亚尔和利率市场同步剧烈调整，投资者以抛售方式重估该国的财政纪律、融资环境与国企治理前景。

据央视新闻报道，卢拉在第二轮投票中以约51.8%的得票率击败弗拉维奥·博索纳罗，领先约440万票。市场此前普遍预期博索纳罗阵营获胜，其承诺的财政紧缩和更宽松营商环境，曾推动外资流入并抬升巴西股票与货币资产。

选举结果令从圣保罗到纽约的交易员猝不及防。卢拉胜出后，投资者对财政纪律松弛的忧虑瞬间引爆抛售——iShares MSCI巴西ETF（EWZ）盘中一度跌逾26%，创该基金2000年成立以来最大单日跌幅；追踪大多数上市零售商与住宅建筑商的小盘股指暴跌27%，创史上最大单日跌幅；巴西长期国债期货飙升，交易所运营商B3两度扩大涨跌幅限制，并多次触发熔断机制。

市场的震荡不仅是对选举结果的即时反应，更折射出投资者对卢拉财政路线的深层质疑。在巴西公共债务已超GDP 80%、财政赤字高达GDP 10%的背景下，卢拉设定的财政目标——在本届任期末实现占GDP约1.5%的基本盈余——被多数市场参与者认为远不足以令人信服。

选举逆转，"博索纳罗交易"全面瓦解

三周前，博索纳罗在首轮投票中意外胜出，打开了投资者期待已久的"政策窗口"。

自巴西1980年代恢复民主制度以来，首轮领先的候选人从未在第二轮失利。这一历史惯例，叠加右翼政府推行财政紧缩、压缩支出的政策预期，令资金快速涌入巴西资产。Ibovespa指数在首轮投票后三周内累计上涨近7%，雷亚尔兑美元升值约5%，瑞银全球财富管理、摩根士丹利、摩根大通、花旗集团等机构相继发布看涨评级。

卢拉的逆袭令上述逻辑骤然瓦解。Floodlines Research投资策略师Anna Wu表示："市场对此毫无准备。我们在东京看到的是选举交易的平仓：首轮投票后的涨势几乎在一瞬间就被抹去。本地市场现在面临政府债务和货币疲软的真实风险。"

法国兴业银行驻纽约新兴市场策略师Brendan McKenna此前预警，若卢拉胜选，雷亚尔可能下跌8%至10%，当地国债收益率或出现150至200个基点的波动——最终结果与此高度吻合。

股市暴跌，熔断机制多次触发

卢拉胜选后，巴西金融市场的混乱程度超出多数预期。本周一Ibovespa期货开盘即暴跌20%，现货市场开盘后多次触发熔断机制，最终收跌13.9%，创2020年以来最差单日表现。逾半数指数成分股跌幅达到两位数，部分个股跌幅高达60%。

追踪大多数上市零售商与住宅建筑商的小盘股指单日暴跌27%，创史上最大单日跌幅。在美上市的iShares MSCI巴西ETF（EWZ）盘中一度跌逾26%，收跌近20%，为该基金成立以来最大单日跌幅。

雷亚尔兑美元盘中一度跌逾11%，美股收盘后跌幅收窄至约8%，仍为1999年以来最大单日跌幅。利率互换波动如此剧烈，以至于交易所B3不得不两度扩大交易限制。巴西财政部随即入市干预，财长Dario Durigan宣布取消原定国债标售并启动特别回购操作，以确保市场交易的"理性"进行。

Petrobras与银行股领跌，国企风险重燃

国有石油巨头Petrobras成为此次抛售的重灾区，盘前一度跌超20%，最终收跌约14%。

投资者的核心忧虑在于，卢拉可能重启燃油定价干预机制。在其上一任期内，Petrobras曾长期以低于国际市场的价格出售燃油，以压制国内通胀，代价是公司盈利能力和资产负债表的严重受损。博索纳罗执政期间推行的市场化定价改革，是此前投资者对该股重建信心的重要基础，这一政策路径如今面临逆转风险。

银行股同样遭到重挫。Itaú Unibanco、Banco Bradesco及Nu Holdings的美国存托凭证分别收跌20.4%、28%和约17%。

市场的担忧沿两条相互强化的逻辑链条蔓延：其一，财政公信力下降将推高国债收益率，进而抬升企业与居民融资成本；其二，更宽松的财政立场可能加速公共债务积累，令整体信用环境恶化。

据彭博统计，巴西十位亿万富翁单日财富合计蒸发逾140亿美元，其中Banco BTG Pactual创始人André Esteves一人损失约37亿美元，约占其净资产的24%；控制Nu Holdings的David Vélez损失约23亿美元；控制拉丁美洲最大银行Itaú Unibanco的Pedro与Fernando Moreira Salles兄弟合计损失约30亿美元。

60亿美元融资计划搁浅，资本市场陷入停摆

据彭博援引知情人士消息，投行此前基于博索纳罗胜选预期，为巴西企业筹划了大选后的大规模股权融资，涉及输电、收费公路、零售等多个行业，未来六个月的融资总额约达300亿雷亚尔（约合60亿美元），部分计划最早本周一即可启动。

卢拉意外胜出后，上述计划悉数陷入混乱。知情人士表示，银行家们预计，2027年年中之前恐怕都不会再有实质性的股权融资活动。

更大范围的市场重定价同样清晰可见。

电商公司MercadoLibre收跌7.8%，啤酒巨头Ambev SA收跌14.2%，矿业巨头淡水河谷收跌逾3.2%。花旗分析师在研报中指出："卢拉在二轮选举中胜出，在我们看来应被市场负面解读，因为结果与投资者预期相悖，并强化了我们选前调查中所揭示的下行不对称性。"

财政目标存疑，市场等待经济团队人选

卢拉宣布的财政目标是，在本届任期末实现约占GDP 1.5%的基本盈余（利息支付前），但在公共债务已超GDP 80%、财政赤字高达GDP 10%的背景下，市场对这一承诺的可信度持明显怀疑态度。

工人党主席Edinho Silva周一在电视采访中表示，卢拉希望与商界领袖会面并保持财政负责任，但具体政策路径仍不明朗。

据彭博援引两位知情政府官员消息，目前讨论中的财政部长人选包括副总统Geraldo Alckmin及皮奥伊州州长Rafael Fonteles。Alckmin在市场圈中口碑较佳，Fonteles则被商界人士视为工人党新一代有能力的领导者。财政部长人选将成为外界判断卢拉政策取向的重要早期信号。

据彭博报道，卢拉盟友与金融市场人士普遍认为，他不太可能将财政紧缩定义为其最后任期的历史遗产，而更倾向于将经济增长与缩小不平等列为优先议程。巴西新参议院预计将大幅右倾——Bolsonaro阵营在本月早些时候的地方选举中大获全胜——这意味着卢拉若想推行任何实质性议程，将不得不再度寻求与中间派和右翼政党合作，客观上对其政策空间形成一定约束。

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看了招股书，我终于知道为什么Anthropic不在乎用户了

极客公园 — Tue, 27 Oct 2026 06:49:01 GMT

大的，终于来了。

10 月 26 日，Anthropic 向美国证监会公开递交了 S-1 招股书，准备在纳斯达克全球精选市场挂牌上市，股票代码定为 ANT。媒体报道中，这家公司的估值讨论区间已经来到了 1.5 万亿至 2 万亿美元，发行价区间尚未披露。

24 小时内，这本 300 多页的招股书已经被科技圈和金融圈翻了个底朝天，最抓眼球的几个数字大家都看过了：2026 年上半年营收 162.86 亿美元，去年同期只有 11.63 亿美元；第二季度交出 9.74 亿美元经营利润，迎来公司历史上首个经营盈利的季度；至于账面上高达 807 亿美元的净亏损，大头是 723.88 亿美元的可转债、衍生负债和 SAFE 公允价值变动，属于非现金的会计费用。

但在这些华尔街叙事之外，国内的开发者和日常使用者有着另一种割裂的体感。在中国大陆用户眼里，Claude 大概是目前市面上封号最多、风控最严苛、用起来最让人恼火的 AI 产品。

为什么一家做出顶尖大模型的公司，在面对普通个人用户时总是显得如此冷淡？

翻完招股书的财务附注和风险提示，答案其实就写在账本上。在 Anthropic 的商业版图里，个人用户贡献的真金白银占比非常小。

01 不到 20% 的个人用户

要看懂一家公司真正在乎谁，最直接的办法就是去翻它的收入构成表。在招股书的财报附注 2 里，Anthropic 把营收拆成了两大块，一块是按用量计费的收入，另一块是订阅收入。

数据对比非常悬殊。2025 年全年，按用量计费的收入是 37.96 亿美元，订阅收入只有 7.89 亿美元，比例大约是 83% 对 17%。到了 2026 年上半年，按用量计费的收入冲到 130.64 亿美元，订阅收入是 32.22 亿美元，前者依然占到 80% 左右，订阅收入只占约 20%。

更关键的细节藏在订阅收入的构成里。这 20% 里，既有个人用户的 Claude Pro 和 Claude Max，也有企业级的 Team 和 Enterprise 套餐，招股书并没有把个人订阅单独拆出来。这意味着，个人用户掏腰包买会员贡献的收入，在 Anthropic 总营收里的占比肯定低于两成，甚至可能还要低得多。

那么，八成的按用量计费收入从哪来？答案是云厂商渠道和成千上万家企业。

通过亚马逊、谷歌、微软这几家云厂商市场卖给客户的收入，占比一路狂飙：2023 年约 11%，2024 年约 32%，2025 年约 47%，2026 年上半年约 48%。几乎半壁江山都是靠三大云巨头的分销管道撑起来的。

撑起这台印钞机的，是一批迅速膨胀的机构客户。截至 2026 年 9 月 30 日，过去 12 个月贡献收入 10 万美元以上的客户（按独立组织统计），从一年前的 950 多家暴增到 11900 多家。客户结构也很健康，2026 年前 9 个月没有任何单一客户收入占比超过 10%，前五大客户合计约 25%。

招股书中的企业客户增长图：过去 12 个月贡献收入 10 万美元以上的客户，从 2023 年底约 20 家增长到 2026 年 9 月底的 11900 多家｜图片来源：Anthropic

招股书给个人付费用户专门用了一个词叫「prosumers」，定义是订阅 AI 工具来做知识工作的个人用户，比如研究人员、开发者、分析师和写作者。头衔听起来很专业，但这群人在核心财务指标面前依然处于边缘位置。

整份 300 多页的招股书，没有披露日活和月活用户数，连付费订阅人数都没有提。

最能体现这种态度的是净收入留存率。

截至 2026 年 9 月 30 日，Anthropic 的净收入留存率高达约 900%，这是一个让所有软件公司都眼红的数字。但在计算这个核心指标时，Claude Pro 和 Max 的个人订阅用户被剔除在外，理由是固定价格订阅不能反映这个指标要衡量的扩张和收缩行为。

一家公司最在意什么，就看它给投资人汇报什么指标。当一家公司不展示日活月活，算核心留存率还要把个人订户排除在外时，普通个人用户在它心目中的分量已经不言自明。

02 钱是 Claude Code 和企业挣的

既然大头是按用量计费的收入，企业客户到底在为什么烧钱？招股书把聚光灯打在了 Claude Code 身上，称其为「最具体地定义了自主 AI 工作是什么样子」的产品。

一个普通的聊天框消耗不了多少 Token，真正能把算力当水一样喝掉的，是能够自己写代码、跑测试、改 Bug 的智能体。招股书给出了一组对比：2026 年第三季度，没有使用 Claude Code 的 Claude Enterprise 用户，月均花费不到 75 美元；而使用Claude Code 的前 5% 的 Claude Enterprise 用户，花费约为前者的 20 倍。

招股书把产品形态分成三代：聊天机器人、嵌在单个应用里的 Copilot，以及能接下目标、长时间自主工作的「虚拟协作者」｜图片来源：Anthropic

这也是 Anthropic 能用精简团队撬动百亿营收的原因。截至 2026 年 9 月 30 日，公司员工约 5300 人，过去 12 个月人均营收超过 660 万美元，一年前这个数字还是 140 万美元。

看懂了这台赚钱机器的运转逻辑，再看它怎么对待免费用户。

在财务记账上，免费用户消耗的算力被归入了「销售与营销」费用。财报附注写得很清楚，这项费用包括渠道合作伙伴费用、营销和广告、人员成本，以及「为免费访问提供的算力与基础设施成本」。2026 年上半年，销售与营销费用是 38.08 亿美元。换句话说，免费用户在账上是一笔获客成本。

风险因素章节把话挑得更明。公司承认，提供免费访问很大程度上是为了建立认知和使用习惯，触达在企业组织之外从事知识工作的个人，希望逐步把他们转化为付费客户；但转化可能不成功，免费层还可能蚕食付费订阅。

招股书还两次强调，公司「一直在算力受限的环境中运营，客户需求超过可用算力」。招股书没有写算力怎么在不同客户之间分配，但在算力永远不够用的前提下，一边是月费固定的个人订户，一边是花费高出 20 倍的 Claude Code 企业用户，这笔账并不难算。

招股书中的「每 1 美元算力带来的营收」图：从 2025 年第一季度的 0.40 美元，增长到 2026 年第二季度的 2.08 美元｜图片来源：Anthropic

全世界的 Pro 和 Max 用户都在经历额度和限流的变化。对此，Anthropic 在风险因素里坦白：我们曾经改变、将来也可能改变用量上限、速率上限，或模型和产品能力，这可能损害我们的声誉以及产品在用户心中的价值；其中一些变化已经引发、将来也可能引发指控，称我们关于模型访问或能力的披露不充分或有误导性。

知道改配额会挨骂、会伤及声誉，Anthropic 还是把这条写进了招股书，提前给投资人打了预防针。

03 作为「火种」的用户

既然个人用户贡献的收入这么少，还要消耗受限的算力，Anthropic 为什么不干脆关掉个人端，彻底做一家后台接口供应商？

这正是招股书里的微妙之处。个人用户在收入账本上分量很轻，在商业扩张的链条上却有不可替代的战略价值。

他们是帮 Anthropic 攻入企业内部的火种。

招股书复盘了这个增长飞轮。到目前为止，Claude 的扩散很大程度上是自发的，由软件开发者和专业个人用户推动。这些人自己先用上 Claude，再在所在组织内部推动更大范围的采用，省去了建立庞大直销团队的麻烦。官方直言，这种方式让他们能用比其他大型企业科技公司更小的团队实现规模化。

软件开发者是其中最核心的群体。招股书认为，他们懂系统怎么运作，在评估技术工具上有公信力，经常在内部推动采用新技术，赢得他们的信任，是 Claude 在企业员工中更广泛扩散的基础。

看清了这层逻辑，就能明白免费算力为什么会记在「销售与营销」账目下。给个人用户提供服务，本质上是 Anthropic 的获客手段：一个程序员先自己用起来，回公司说服团队采购 Enterprise 套餐，最后把整个研发流程接进按量计费的 Claude Code。

但这种模式有一个软肋。招股书承认，它假设个人采用会继续转化为组织层面的采用。在风险因素里，Anthropic 警告投资人，拥有更强消费者业务、更大用户群、更成熟品牌的公司可能加大对企业客户的投入；如果这些竞争对手通过消费者应用等方式抢走了「我们企业采用的起点」，也就是个人用户，公司业务可能受到不利影响。

这就构成了一种拧巴的局面。Anthropic 需要个人用户帮它做口碑、做企业内部的推动者，生怕竞争对手把这群人抢走；与此同时，招股书又明确表示，公司的研究优先级、产品路线图和市场团队全都围绕企业使用场景来组织。

它需要你当火种，但核心资源都在为企业服务。当企业大单涌入、算力又捉襟见肘时，最先被限制氧气供应的，偏偏是火种自己。

04 披着消费级外衣的 To B 公司

合上这本招股书，Anthropic 的真实面目已经很清晰：它本质上是一家 To B 公司。为了获客和构建生态，它把产品做成了一个人人都能上手的聊天框，真正的生意是向上万家企业兜售按量计费的算力和自主干活的 Agent。

招股书中的产品结构图：底层是 Mythos、Opus、Sonnet、Haiku 四个模型系列，中间是开发者平台，最上层是交付给企业客户的价值｜图片来源：Anthropic

至于国内用户最敏感的封号问题，招股书也有一句制度上的交代：公司有「支持地区政策」，并实施基于 IP 的地理封锁，限制特定地区访问其模型、平台和应用。中国大陆本来就不在它的服务地区范围内。

当一家估值冲击两万亿美元的公司，把筹码都押在企业工作流和代码智能体上，个人用户在它眼里的位置只会越来越靠后。

只是不知道，当越来越多吃了闭门羹的开发者转身投向其他竞争对手，Anthropic 还能不能守住它引以为傲的企业采用起点？

本文来源：极客公园

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Anthropic上市在即：7位联合创始人均分2000亿美元股权，最高每人套现300亿

Tue, 27 Oct 2026 06:43:41 GMT

七位创始人平分巨额股权，打破硅谷惯例的薪酬架构，令这场AI独角兽上市备受瞩目。

据Fortune分析，Anthropic即将启动IPO，七位联合创始人各自持有的股权在公司上市后合计价值最高可达2000亿美元。若按部分媒体报道所述的1.5万亿至2万亿美元估值区间计算，每位创始人的持股价值约在210亿至300亿美元之间。值得关注的是，包括CEO Dario Amodei和总裁兼董事会主席 Daniela Amodei在内的七人，持股数量几乎完全相同，彻底打破了大型科技公司普遍采用的"金字塔式"薪酬结构。

这一架构对投资者而言意义重大。七位创始人均被列为IPO的售股方，但受锁定期约束，最早须在上市约六个月后方可出售部分股份，余下股份需待约一年后才可变现。此外，七人已承诺将各自80%的股票捐作慈善，若兑现，捐赠总额可能高达800亿至1650亿美元，尽管该承诺目前不具法律约束力。

近乎平等的股权分配，硅谷罕见先例

据Fortune分析，每位联合创始人持有的股份数量介于2.31亿至2.44亿股之间，并且每人持有完全相同的2,185,400份可立即行权的股票期权，以及将在IPO后归属的639,500份限制性股票单位（RSU）。按此计算，七人各自约持有公司1.4%至1.5%的股权，合计持股价值约2000亿美元。

薪酬咨询公司Farient Advisors创始人Robin Ferracone表示，Anthropic对创始团队采取的"平等主义方式"十分罕见，七人的创始团队规模本身也属"相对较大"。"给所有创始人相同的东西，这本身就不寻常，"她说，"通常随着归属周期推进，薪酬会逐渐与职位挂钩而产生分化。"

Anthropic在周一提交的招股说明书中将这一创始团队描述为"独特具备使命管理能力的群体"，同时特别指出Dario和Daniela对于"制定公司战略方向至关重要"，且"难以替代"。

Amodei兄妹：同等薪酬，同步晋升

招股文件显示，由于两位Amodei是公司认定的仅有的执行官，其薪酬信息得以完整披露。去年，兄妹二人各自获得654,167美元的年薪，加上文件中估值约合计1300万美元的股票和期权——若按2万亿美元估值折算，则价值约3.3亿美元。今年7月，两人均获加薪，年薪升至140万美元。

今年2月，Anthropic向两人各授予约140万份股票期权及240万份RSU，7月再追加53.7万份RSU。上述RSU将在Anthropic上市后以季度为单位分批归属，前提是两人仍在职。按2万亿美元估值计算，上述授予对两人而言各价值约5.05亿美元。

公司在注册声明中解释道："我们在制定高管薪酬时会将内部薪酬平等纳入考量。每位联合创始人获得相同的薪酬。"其余五位联合创始人——Tom Brown、Jared Kaplan、Sam McCandlish、Jack Clark和Chris Olah——均持有首席计算官、首席科学官等C级职位，但未出现在公司薪酬表中。不过，七人持有完全相同数量的期权和RSU，归属时间均不晚于11月底，与已披露的两位Amodei的授予情况高度吻合，暗示其余五人获得了同等授予。

与马斯克模式的鲜明对比

这一结构与SpaceX的薪酬安排形成强烈反差。SpaceX是上一家以类似规模上市的公司，在2026年6月IPO前的数月内，马斯克共获得总计13亿股限制性股票，分两批授予，均与市值里程碑挂钩，其中一批与火星移民相关，另一批与太空数据中心相关。若目标全部实现，上述授予价值可能高达6500亿至7000亿美元，公司其他任何人与之无从比较。

相比之下，Anthropic七位创始人承诺将80%的股票捐作慈善，且其持股架构使他们在捐出大部分财富后仍能维持对公司的控制权。

值得注意的是，两位Amodei此前已在今年4月的要约收购中以每股25.91美元的价格出售了部分股份。

监督薪酬架构的董事会成员本身亦是投资方

Anthropic IPO后负责监督高管薪酬的两位董事会成员，均为该公司的投资人。诺华CEO Vas Narasimhan担任Anthropic薪酬委员会主席，他在今年5月加入董事会数周后，通过其与妻子共同持有的公司购入约1000万美元的Anthropic股票。薪酬委员会另一名成员Yasmin Razavi是Spark Capital的普通合伙人，其旗下基金自2023年以来已累计向Anthropic投资7.77亿美元。

Anthropic尚未为IPO定价，具体细节仍可能发生变化。

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中国奢侈品的复苏之路，为何戛然而止？

万周 — Tue, 27 Oct 2026 06:24:43 GMT

中国奢侈品市场似乎陷入了一个怪圈：每当复苏曙光出现，需求便再次转弱。2026年第三季度，手袋进口骤降、国际巨头财报失色，高端商场的销售动能也明显放缓。然而，人民币升值正在降低境外购物成本，香港高端零售表现强劲，本土品牌亦不断争夺市场。

究竟是中国富裕阶层的消费能力出了问题，还是奢侈品市场过去赖以增长的商业逻辑，正在发生深刻变化？

一、发生了什么？——复苏刚有起色，需求再次急转直下

1. 从企稳到急刹车：9月手袋进口骤降近三成

中国奢侈品消费曾经短暂接近走出低谷。2024年内地个人奢侈品市场经历两位数下跌，2025年降幅明显收窄，2026年初部分品牌重新看到增长。市场期待房地产与金融资产价格企稳之后，高端消费逐步恢复。但到了第三季度，最新的贸易和零售数据迅速打破了这种预期。

德意志银行统计，中国从法国、意大利进口的手袋金额，在2026年第一季度同比增长10.9%，第二季度增长2.0%，第三季度转为下降17.4%，9月单月降幅达到28.8%。进口数量同样大幅收缩：第三季度同比下降19.6%，由第一季度的正增长转为明显负增长。进口节奏会受到库存与调货影响，但金额和数量同时下行，仍释放出强烈的需求降温信号。

2. 国际巨头集体失速：中国成了预期差的核心

国际奢侈品集团最新季度财报，为中国进口数据提供了独立印证。

LVMH第三季度时装皮具有机收入下降5%，弱于市场约下降2%的预期。瑞银估计，LVMH时装皮具业务来自中国消费者的全球消费，从上半年的大致持平转向第三季度负十几个百分点。国内购买下降双位数，境外购买亦下降中个位数。

爱马仕集团第三季度增长4.3%，亚洲不含日本的增速降至零；成衣与配饰下降2%，而市场此前预期仍增长约2.3%。公司指出，剔除中国后这一品类依然增长。

Gucci第三季度自营零售下降9%，中国客群继续疲弱；管理层表示，主要压力来自进店客流，部分新产品的转化率和客单价反而有所改善。即使不同品牌有各自的经营问题，客流不足已成为反复出现的共同信号。

……

每个人都唱空AI云，但需求真的远超供给！

沈曼茹 — Tue, 27 Oct 2026 06:02:26 GMT

Nebius CRO Marc Boroditsky谈到，当前AI基础设施面临的核心问题是供给持续跟不上需求。

尽管市场多次预测产能最终会追上需求，但现实始终未能兑现，每届GTC大会都在推迟这一时间点。

客户已开始提前规划2027年末至2028年初的需求，而供应商坦言自身同样面临产能不足的问题。

这表明AI算力需求的增长仍在持续，供给短缺可能长期存在，企业必须尽早布局、提前锁定资源。

美国AI资本开支：“拐点”临近？

申万宏源宏观 — Tue, 27 Oct 2026 05:53:47 GMT

摘要

在此轮AI革命中，市场普遍依赖“市场一致预期”判断AI资本开支前景，对于如何预测资本开支讨论不足。我们提出一套针对AI资本开支的高频跟踪、预测方法论。

一、热点思考：美国AI资本开支：“拐点”临近？

（一）AI资本开支：谁在花钱？超大规模云厂商资本开支在AI栈内的占比高达66%

AI产业链已经发展成为一个多层次、相互依赖的生态系统。参考英伟达的分层，AI产业链可被划分为能源、芯片、基础设施、模型与应用五个层级。其中，基础设施的主要载体就是数据中心，既是上游能源和芯片需求的主要来源，也为下游的大模型和应用端提供算力/云服务的支持。

主体视角看，在AI栈内，超大规模云厂商是资本开支的主体。截至2026年二季度，超大规模云厂商资本开支在AI产业链中占比66%，其次为芯片（18%）、能源供应商（7%）。新兴云厂商、软件商、数据中心运营商、建筑商占比均不到5%，可见超大规模云厂商是资本开支主体。

AI资本开支，花了多少钱？2026年，美国五大云厂商资本开支规模或超过8000亿美元。2026年五大云厂商资本开支同比或达94%，占美国GDP 2.5%，2027、2028年资本开支规模或继续扩张，但增速或分别回落至40%、10%，未来美国AI投资增速及拐点是市场关注点。

（二）AI资本开支：钱花在哪了？约3/4的资本开支流向数据中心

客体视角看， AI资本开支的“钱花哪儿了”？全球AI 产业链资本开支约74%流向数据中心。其余部分，13%投向芯片制造，8%投向能源，5%投向研发；美国超大规模云产商资本开支中，绝大部分投向数据中心，谷歌二季度资本开支60%投向服务器，40%用于数据中心及网络设备。

在数据中心投资中，约55%投向服务器/GPU，其次为电力与制冷设备（19%）。建筑、网络存储在数据中心投资中的比例分别为15%、11%。根据普华永道预测，在数据中心容量扩张的背景下，由于设备寿命远低于建筑，ICT设备投资的份额至2050年或提升至93%。

美国GDP口径下，数据中心约占AI相关投资71%。在美国GDP中，AI相关投资主要涵盖设备、建筑、知识产权三大类，涵盖8个细分科目。由于数据中心是物理基础设施和设备的综合体，合计占比71%（2026年二季度），故数据中心是AI资本开支合理的“代理变量”。

（三）实时预测：基于微观项目数据库，美国数据中心投资增速的拐点或已临近

数据中心建设周期平均用时20个月，搁置率33%，项目规模越大，用时越长。数据中心项目可分为四个阶段：规划、开工/在建、完工、搁置（未开工的规划项目）。根据2003-2025年项目数据，规划至开工、开工至完工平均分别需用时11月、9月，平均搁置率为33%。

基于项目层面数据，一年之内的数据中心投资由存量项目决定，当前存量规模仍在增加。假设项目在建期间均匀形成投资，短期一年内的预测由规划存量及在建项目决定；中期一年以上的预测需依赖新项目“流入”速度。当前流量、存量数据显示，未来一年资本开支规模或有保障。

测算显示，美国AI投资增速或在今年四季度前后见顶，2027年进入回落期。基于最新数据，我们设置20%、33%、45%三档搁置率进行测算。从结果来看，各情景均指向美国AI投资增速或在今年四季度前后见顶，相较市场一致预期晚一个季度（五大云厂商资本开支增速）。

（一）AI资本开支：谁在花钱？

AI产业链已经发展成为一个多层次、相互依赖的生态系统。根据黄仁勋（英伟达）拆分，AI产业链可划分为能源、芯片、基础设施、模型、应用五个层级。AI产业链五层之间呈现层层咬合的闭环关系。超大规模云厂商（基础设施层）的资本开支主要流向芯片层，转化为收入（如英伟达）；芯片层向基础设施层供货，后者再以长期合同向模型层出租算力；模型层的能力交由应用层变现，后者决定本轮AI资本开支能否形成商业闭环；能源层则为整个链条托底，与基础设施层的连接依靠长期购电协议（PPA）完成。资本开支在AI产业链中处于“中枢”地位，云厂商资本开支既形成对上游芯片、服务器等设备的需求，也为下游模型训练和应用落地提供算力支撑。

主体视角看，在AI栈内，超大规模云厂商是资本开支的主体。黄仁勋的AI“五层”的基础设施层，实质上可继续拆为数据中心、超大规模云厂商、新型云厂商等。在IMF的报告分类中，AI产业链可细分为高达8个层级（对应关系见下图）。静态来看，截至2026年二季度，AI产业链中超大规模云厂商（Hyperscalers）是资本开支的主要支出方，占比达66%，其次为芯片商（18%）、能源供应商（7%），新兴云厂商、软件商、数据中心运营商、建筑商占比均不到5%；动态来看，从2022年11月至2026年8月，超大规模云厂商资本开支增长377%，但资本增长幅度最大的还属新兴云厂商（+2360%），后者债务、市值的涨幅亦超过1000%。

AI资本开支，花了多少钱？根据彭博一致预期，美国五大云厂商（亚马逊、谷歌、META、甲骨文、微软）2026年资本开支规模或超过8000亿美元，同比增速达94%，占美国GDP达2.5%。展望未来，根据市场预期，2027、2028年五大云厂商资本开支规模或继续扩张，但增速或从2026年的94%分别回落至40%、10%，增速拐点及回落节奏成为市场关注焦点。

（二）AI资本开支：钱花在哪了？

客体视角看， AI资本开支的“钱花哪儿了”？全球AI 产业链资本开支约74%流向数据中心，13%投向芯片制造，8%投向能源，5%投向研发（AI 模型研发以费用化为主）；美国超大规模云产商资本开支中，绝大部分投向数据中心相关资产，谷歌二季度资本开支60%投向服务器，40%用于数据中心及网络设备。

在数据中心投资中，约55%投向服务器/GPU，其次为电力与制冷设备（19%），建筑、网络存储比例分别为15%、11%。根据普华永道预测，在数据中心容量扩张（贝恩：未来5年或翻三倍）的背景下，由于设备寿命远低于建筑，ICT设备投资的份额至2050年或提升至93%。

美国GDP口径下，数据中心约占AI相关投资71%。美国是全球AI投资的主力，因此观察美国GDP中与AI投资相关的分项亦具备价值。在美国GDP中，AI相关投资主要涵盖设备、建筑、知识产权三大类，涵盖8个细分科目。由于数据中心是物理基础设施和设备的综合体，合计占比71%（2026年二季度），故数据中心是AI资本开支合理的“代理变量”。

（三）AI资本开支：如何预测？

基于项目层面数据，一年之内的数据中心投资由存量项目决定，无需主观假设。美联储论文（2025）基于项目级微观数据，为美国数据中心投资（对应计算机外围设备+数据中心建筑投资）预测提供了方法论。假设项目在建期间均匀形成投资，短期一年内的预测由规划存量及在建项目决定；中期一年以上的预测需依赖新项目“流入”速度。换句话说，一年以内的数据中心投资，无需主观假设，仅与规划至开工用时、开工至完工用时及搁置率有关。

测算显示，美国AI投资增速的高点或在今年四季度，2027年进入回落期。基于最新数据，我们设置20%、33%、45%三档搁置率进行测算，2027年二季度前的预测完全取决于存量指标，而2027年二季度-四季度数据则假设项目“流入”速度保持2024-2025年水平。从结果来看，各情景均指向美国AI投资增速的高点或在2026年四季度，相较市场一致预期晚一个季度（五大云厂商资本开支增速），而2027年进入增速回落期或是大概率事件。

本文来源：申万宏源宏观

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报道：台积电拟上调先进封装价格10%-20%，英伟达、AMD成本承压

Tue, 27 Oct 2026 05:52:14 GMT

台积电计划对旗下先进封装服务大幅涨价，AI芯片需求持续旺盛带来的产能压力正向供应链成本端传导。

据中国台湾《工商時報》援引供应链消息人士报道，台积电正考虑将其先进封装工艺价格上调10%至20%。此举若落地，将直接推高英伟达、AMD等芯片大厂的生产成本，同时可能进一步拉升苹果iPhone及MacBook的终端售价——苹果产品此前已因内存芯片价格上涨承受一定压力。

CoWoS需求溢出，产能吃紧触发涨价

台积电此次拟上调价格的核心产品为CoWoS（Chip on Wafer on Substrate）封装技术。

该技术将芯片与高带宽内存（HBM）整合于单一封装体内，是当前高端AI加速芯片不可或缺的关键工艺。

《工商時報》报道称，在产能扩充方面，台积电正持续推进CoWoS产能爬坡：预计2026年月产能将突破13万片，并有望于2027年进一步提升至20万片以上。

成本压力沿供应链向下传导

作为全球最大晶圆代工厂，台积电的定价决策对整条半导体供应链具有显著影响。其主要客户除英伟达、AMD外，还涵盖博通、高通及联发科等芯片设计巨头。

封装成本上涨对英伟达影响尤为直接——英伟达旗下数据中心GPU高度依赖CoWoS封装技术，涨价将压缩其产品毛利率或倒逼下游客户承担更高采购成本。对苹果而言，若封装成本上行叠加此前已上涨的内存芯片价格，旗下硬件产品的成本压力或将进一步加剧。

台积电及英伟达股价近期走势已在一定程度上反映市场对AI产业投资可持续性的担忧。

除封装涨价消息外，SpaceX CEO埃隆·马斯克此前对新兴云服务（neocloud）板块发表看空言论，亦于本周一对多只云计算及AI相关股票形成打压。

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Anthropic IPO将至，澳洲最大银行坐拥15亿澳元浮盈

Tue, 27 Oct 2026 05:52:05 GMT

随着Anthropic上市进程临近，澳大利亚联邦银行（CBA）正站在一笔潜在巨额收益的门口。

CBA持有的Anthropic股权账面价值已从最初的1.53亿澳元飙升至15.3亿澳元，一年内增长近十倍。据彭博测算，若Anthropic最终以2万亿美元估值完成上市，CBA所持股份届时价值或将进一步攀升至约32亿澳元，使这家澳洲最大银行成为此次AI独角兽IPO中罕见的银行业赢家。

这一浮盈源于CBA在2025年3月参与Anthropic的E轮融资。彼时入股成本约合1.07亿美元。此后，Anthropic于今年5月完成新一轮融资，最新估值升至9650亿美元，推动CBA持股账面价值大幅重估。值得注意的是，上述彭博测算为概算，未计入IPO可能带来的股权稀释效应，亦未反映CBA自今年8月年报发布以来持股情况的任何潜在变动。

CBA与Anthropic的关系不止于财务投资。双方已建立业务合作伙伴关系，共同推进AI在银行业务中的落地应用，涵盖反欺诈与反诈骗场景。CBA本月还宣布，旗下部分软件工程师将参与Anthropic专为提升AI技能而设计的新项目。

一笔低调的早期押注

CBA于2025年3月参与Anthropic E轮融资，入股时披露的股权价值约为1.53亿澳元（约合1.075亿美元）。这一时间节点早于Anthropic估值的大幅跃升，使CBA得以在相对较低的估值水平建立头寸。

截至去年6月30日，该持股价值维持在入股时的披露水平。然而，今年5月Anthropic完成新一轮融资后，公司估值升至9650亿美元，CBA随即在今年6月底的账面重估中将该持股价值调整至15.3亿澳元，一年内账面增值约十倍。

据彭博测算，若Anthropic以2万亿美元估值挂牌上市，CBA所持股份届时价值约为32亿澳元，较当前账面价值再度翻倍有余。

需要指出的是，上述测算存在若干不确定因素：

其一，IPO通常伴随新股发行，将对现有股东持股比例产生稀释效应，而测算未将此纳入考量；其二，CBA自今年8月年报发布后是否对持股进行过调整，目前尚无公开披露；其三，Anthropic最终IPO估值仍存在较大变数。

尽管如此，上述数字已足以说明，CBA在这笔AI投资上的回报潜力在全球银行业中颇为突出。彭博数据显示，在已知参与Anthropic融资的机构投资者中，银行类股东并不多见——今年2月，Anthropic曾公开披露摩根大通参与了其G轮融资，而CBA的E轮持股则使其成为少数在Anthropic股权上有直接敞口的银行之一。

投资之外的深度绑定

CBA与Anthropic的关系已超越单纯的财务投资，双方在业务层面形成了更为紧密的合作。

在应用场景上，CBA正借助Anthropic的AI能力加速内部数字化转型，重点方向包括识别和防范金融诈骗与欺诈行为。本月，CBA进一步宣布，旗下部分软件工程师将加入Anthropic专项设立的AI技能提升计划，显示双方合作正向人才培养层面延伸。

在行业定位上，CBA在AI部署方面的领先程度已获得外部认可。根据Evident AI Index对全球银行AI应用水平的评估排名，CBA位列全球第四，是榜单前十中唯一来自亚太地区的银行。

CBA首席执行官Matt Comyn对AI持审慎乐观态度。他在今年5月表示，AI将为部分员工带来职业发展加速的机会，但同时也坦承裁员压力将是现实。

“一些职业路径将因AI的使用而加速演进，让人们更早承担更复杂的工作。这将为许多人创造机会，但对所有人来说都将是一种挑战。我们这种规模的雇主有责任避免给出虚假的安慰，并给予员工尽可能好的适应机会。”

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高盛警告：炼油厂停产规模已超此前最坏预期，全球成品油紧张或持续至2027年

Tue, 27 Oct 2026 05:50:21 GMT

全球炼油厂停产规模已超越高盛自身设定的最坏情景，成品油供应紧张局面料延续至2027年，原油价格可以被外交头条压低，但破损的炼油厂无法靠谈判重启。

据高盛大宗商品团队10月25日发布的最新报告《石油产品追踪：供应疲软或延续至2027年》，中东炼油厂停产规模较季节性正常水平高出约160万桶/日，俄罗斯炼油厂停产规模则高出约420万桶/日，两者合计约580万桶/日的超额停产量，已超过高盛分析师Nikhil Bhandari在9月份"噩梦级炼油危机"报告中设定的500万桶/日最坏情景假设。与此同时，本轮秋季炼油厂计划检修季异常清淡，大量被推迟的维护工作将集中于2027年第二季度兑现，届时亚洲（除中国外）地区——尤其是印度和韩国——的计划停产量将远超季节性正常水平。

高盛报告指出，全球平均零售燃油价格约为223美元/桶，成品油库存在各主要枢纽均处于低位，对额外供应冲击几乎没有缓冲空间。尽管欧洲石油需求和美国汽油需求均同比下降约2%，需求侧破坏已在数据中有所体现，但库存仍在持续下降，供应端的战争逻辑压倒了教科书式的需求响应。在此背景下，高盛重申做多2027年欧洲夏季汽油的建议，将其定性为对冲地缘政治进一步升级的工具。

周一，布伦特原油一度下跌1.4%，WTI下跌2%，市场交易的是华盛顿与德黑兰之间的降级预期。然而高盛大宗商品团队认为，真正的故事已经转移至下游——战争溢价从未离开这桶油，它只是从原油转移到了炼油厂门口、油轮租约和加油站。美国银行大宗商品主管Francisco Blanch则表示，若伊朗重新打击地区基础设施，未来数月油价达到120美元/桶“很可能发生”。

运费暴涨：从3美元到24美元，成品油运力遭双重挤压

高盛全球平均原油运费率10月份创下24美元/桶的历史新高，而一年前这一数字约为3美元。

运费飙升带来两重冲击：其一，依赖长途原油进口的炼油厂（主要集中在亚洲和欧洲）净利润空间遭到压缩；其二，部分成品油轮被拉入原油运输，直接削减了成品油的海运运力。

报告指出，逻辑链条清晰：当运输原油的收益更高时，清洁油轮转而承运原油，原本应由这些船只运载的汽油、柴油和航空燃油便滞留在炼油厂所在地。高运费对原油买家造成一次伤害，对燃油买家则造成双重伤害。

波斯湾出口结构性分裂：原油恢复，成品油仍大幅落后

波斯湾原油出口已接近2025年均值水平，但成品油出口的缺口依然显著，并持续支撑价格。

据高盛引用Kpler数据，波斯湾最新原油出口约为15.3万桶/日，相当于2025年水平的92%；而航空燃油出口仅为2025年水平的54%，柴油/瓦斯油为34%，汽油更低至10%。

造成这一分化的根本原因在于：支撑原油流动的船对船转运方案，难以复制到成品油领域。高盛报告指出，成品油更高的易燃性和规格差异性，使其在波斯湾以外的转运操作更为复杂。

此外，大型原油货轮可将固定安全成本（包括船员战险补偿）分摊至更多桶数，而成品油轮则不具备这一优势。换言之，霍尔木兹海峡的变通方案是为原油设计的，不是为航空燃油设计的。

580万桶/日：高盛最坏假设已被现实击穿

这是本篇报告最核心的数字。

高盛分析师Nikhil Bhandari在9月份的报告中设定了一个“延长中断情景”：假设中东和俄罗斯炼油厂停产规模在2026年剩余时间及2027年全年持续高于季节性正常水平500万桶/日，同时需求增长仅为50万桶/日。这已是其设定的最坏情景。

然而，据高盛最新数据，中东超额停产约160万桶/日，俄罗斯超额停产约420万桶/日，两者合计约580万桶/日，已超过高盛自身最坏情景假设的500万桶/日。

俄罗斯方面的数字并无改善迹象：乌克兰在特朗普宣布"能源停火"后仍持续打击俄罗斯炼油厂，而华盛顿目前已在特朗普-莫斯科燃油协议框架下进口俄罗斯柴油。与此同时，唯一拥有备用产能的大型炼油体系——美国——已无余量可言：

据美国能源信息署（EIA）数据，美国炼油厂开工率刚刚触及1998年以来最高水平。满负荷运转对利润率有利，但也意味着距离下一次长期停产检修已不远。

维护账单将于2027年第二季度集中到期

被推迟的维护不是被取消的维护，它是一笔贷款。

高盛数据显示，本轮秋季全球计划检修量同比下降170万桶/日，降幅达27%，主要由美国推迟维护驱动。这些被搁置的工作将在2027年第二季度集中兑现——届时计划停产量将大幅攀升，其中亚洲（除中国外）地区的增幅最为突出，印度和韩国首当其冲。

据高盛图表显示，2027年计划检修峰值约为770万桶/日（约在5月前后），高于今年峰值约600万桶/日；亚洲（除中国外）2027年第二季度的计划停产量将超过季节性正常水平的140%。鉴于印度和韩国在全球成品油出口中的重要地位，高盛警告称，这将在2027年第二季度显著压缩柴油和航空燃油的出口供应。

高盛还特别指出，推迟维护会增加非计划停产的风险，进一步收紧成品油供应——这相当于一辆以最高转速行驶的汽车跳过了保养，而美国今秋已经跳过，印度和韩国明春将轮到它们，与此同时，中东和俄罗斯那些已经受损的炼油厂仍有待修复。

库存无缓冲，需求破坏尚不足以扭转局面

即便需求已在下滑，库存仍在持续消耗。

高盛指出，主要枢纽高频成品油库存持续处于低位，对额外供应冲击几乎没有缓冲能力：美国汽油和柴油库存仍低于历史区间；中国汽油和柴油库存分别同比下降8%和11%；新加坡中间馏分油库存同比下降44%；阿姆斯特丹-鹿特丹-安特卫普（ARA）枢纽的航空燃油库存同比下降56%，因当地炼油厂持续优先生产柴油。

需求侧的压力确实存在。高盛数据显示，全球平均零售燃油价格约为223美元/桶，欧洲石油需求和美国汽油需求均同比下降约2%，航空燃油需求亦偏软。但问题在于，需求破坏该做的已经在做，库存却仍在下降——供应端的结构性损伤压倒了需求端的自动调节机制。

在裂解价差层面，据彭博数据，Nymex汽油裂解价差周五跌至27.94美元/桶，为4月以来最低；而取暖油（柴油）裂解价差高达98.45美元/桶，约为汽油裂解价差的3.5倍。布伦特原油曲线的12月-12月价差则触及29.98美元/桶，为滚动基准上的历史最强期货升水，市场并不相信需求恐慌的叙事。

高盛的交易建议：做多2027年夏季欧洲汽油

高盛在9月中旬首次推荐做多2027年6月欧洲汽油，10月25日报告再度重申这一立场。

高盛在报告中表示：“面对中东和俄罗斯供应前景的高度不确定性，我们重申做多2027年欧洲夏季汽油的建议，以对冲地缘政治进一步升级的风险。”

报告称，逻辑链条清晰：2027年夏季恰好是亚洲推迟维护集中兑现的时间窗口，也是驾车旺季启动之际，同时也是那些靠跳过维护勉强撑过今冬的炼油厂最可能出现故障的节点。汽油目前是成品油中相对"便宜"的一条腿——美国汽油裂解价差为4月以来最低——因此是以最低成本持有成品油供应紧张敞口的方式。

值得注意的是，高盛将其定性为“对冲”而非“预测”，这是一个在不需要精确择时的前提下表达方向性判断的措辞选择。

高盛同时维持对原油的看空立场：预计布伦特原油将在12月跌至90美元/桶，并在2027年均值回落至80美元/桶。看空原油、看多成品油——这一组合本身就是最清晰的信号：战争溢价可以从原油中被谈判稀释，但无法从破损的炼油厂中被谈判修复。

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英伟达发布OOI：把光塞进硅中介层之后，谁的价值将被重新分配？时间点在何时？

Tue, 27 Oct 2026 05:31:52 GMT

旧金山 SEMICON West 2026，英伟达首席研究科学家 Nikola Nedovic 以《下一代 AI 的光学整合》为题，首次公开了 OOI（Optics-on-Interposer，硅中介层光学）原型：把光引擎从有机封装基板搬到承载 GPU 的硅中介层上，使 200T ASIC 方案中分布长达 100 毫米的光学组件，压缩进 8 毫米宽的中介层边缘。同台演示的 8 波长 DWDM，在单根光纤上跑出 256 Gb/s。

OOI技术会如何影响市场？我们认为，OOI 的第一个对手可能不是可插拔光模块，而是英伟达自己正在量产的CPO；它最大的赢家也不是任何一家光公司，而是台积电——因为 OOI 把光引擎从中介层"旁边"搬到了中介层"上面"，等于把光器件写进了硅中介层的设计规则，而中介层的产能、规则、良率全在先进封装厂手里。此外，根据路线图OOI最快可能2028年底量产，真正规模化商用时间定在2030 年：因为中介层是全行业最稀缺、最贵的硅面积，用最贵的面积去换最短的电通道，只有在一种条件下才划算——带宽密度的收益能盖过面积的损失。

微软CEO：微软也在混用廉价模型，算力价格战不可避免，五年后企业核心资产将是“专有评测基准”

Tue, 27 Oct 2026 04:47:56 GMT

2026年10月26日，微软董事长兼CEO萨提亚·纳德拉做客风投播客20VC，与主持人哈里·斯特宾斯进行了一场24分钟的对话。

（左：微软董事长兼CEO萨提亚·纳德拉；右：20VC主持人哈里·斯特宾斯）

这场访谈的时间点需要留意。五天前，10月21日，纳德拉在伦敦ExCeL会展中心的Microsoft Frontier Tour现场做开场演讲，6500名合作伙伴与客户到场。他提出企业部署AI必须解决三件事：把人留在决策回路中、掌控自己的知识、建立信任。这场播客是同一套判断面向投资人的展开版本。

针对市场最关心的算力成本和模型竞争格局，纳德拉直言，从技术规律来看，绝大多数特定场景的业务任务，模型能力很快就会触碰到边际效应的饱和点。他强调：

一旦能力饱和了，开源模型或者极其廉价的轻量级闭源模型就会迅速占领市场。

算力将沦为大宗商品，“底层一定会经历极其惨烈的价格战”

随着模型推理成本的下降，市场一直担忧基础大模型的商业护城河。纳德拉对此毫不讳言，他预判前沿模型只属于少数塔尖市场，而日常算力将彻底走向大宗商品化。

纳德拉表示：

因此我的预判非常明确：最前沿的顶级模型永远会有其独特的塔尖市场，比如突破性的科学探索，前沿基线会不断被拔高；但在绝大多数企业日常场景中，算力的消耗绝大部分都会走向大宗商品化，沦为极度廉价的基础原料。

当被问及底层流量是否会被开源模型吃掉时，他给出了肯定的方向：

可能是开源模型，也可能是那些价格极度内卷的轻量化闭源模型。底层一定会经历极其惨烈的价格战。

最能印证这一趋势的是微软自身旗舰产品的调度机制。纳德拉坦白：

看看我们自己在微软 Copilot 内部的真实调度机制就知道了：我们每天都在大量混用便宜的闭源模型与开源模型。

这一表态实际上动摇了行业为前沿模型稀缺性支付溢价的基础，也揭示了微软正从单一模型提供者，转型为利润空间更稳定的模型调用编排者与治理者。

推翻安全对齐“涌现论”，采用激进的“零信任架构”

过去几年行业的默认前提是，模型能力越强，安全对齐会自然跟上。纳德拉说自己当年是这个前提的信徒，现在已经放弃。

纳德拉强调，传统的后期强化学习无法实现彻底对齐，对齐必须从最底层直接写死在模型权重里。他说：

我过去曾以为模型的‘对齐’会自然而然地随着参数规模的扩大而自动涌现。现实证明并没有。

他连后期补救的路径也否定了：

我根本不相信你能靠后期的强化学习一路修修补补走向彻底对齐。对齐必须从最底层直接写死在模型权重里。

基于底层模型无法保证绝对可信的现状，他提出了一种全新的工程化防御思路：

今天使用先进模型的最安全姿态，就是假定这个模型已经被攻陷。

他主张：

既然底层模型无法保证绝对可信，我们就在模型身外建一座铜墙铁壁般的信任围栏，在策略配置和异常行为监控上做到极其激进。

此外，对于近期行业内部分模型厂商隐藏“思维链”的做法，他予以严厉批评，认为“这让问题变得更加严峻”。他警告称：

坦率讲，如果闭源模型厂商不认识到这种‘对可信伙伴保持透明’的必要性，这种不透明性反而会成为开源生态的最大助推器。

微软为这一层准备了Agent 365和Purview：给每个数字员工分配独立身份，强制记录全部行为轨迹与完整思维链，思维链记录必须是人类可读的纯英文，不可篡改的日志交由多个独立模型交叉审查。

作为同时销售模型、编排框架和治理工具的公司，微软在这三层都有产品可卖。把安全定义为外置的信任工程，等于把企业预算引向自己已经站好位的治理层。

警惕“反向信息悖论”，五年后企业的核心是“专有评测基准”

在AI赋能企业B端市场的商业逻辑上，纳德拉提出了“反向信息悖论”。

阿罗的经典信息悖论是，技术拥有者把商业秘密完全披露给买家，没有专利保护，商业价值会瞬间蒸发；纳德拉说这个关系颠倒了，现在要保护的是作为买家的企业客户。

纳德拉提醒道：

企业在与大模型交互时，哪怕是微小的业务痕迹，都在无偿为大模型公司提供强化学习的养料。你实际上是在为模型厂商创造增量价值，而不是把价值截留在自己体内。

那么，AI时代企业的核心资产究竟是什么？纳德拉给出了明确的答案，即私有业务评测集。所有外部模型都必须在企业的这套私有指标体系上跑分，谁性价比高就用谁。

纳德拉说道：

我极其坚信的一点是：未来每一家企业都会构建起一套专属于自己的私有评测基准，这将成为企业最核心的商业知识产权。

在被问及五年后什么会变成常识时，他重申：

五年后所有人都会意识到：一家企业的核心资产与本质，就是一套属于它自己的专有 AI 评测基准。

联合利华是样板。他们先用前沿模型跑通从销售订单到资金回款的流程，再用业务交互轨迹训练，目前索赔处理已换成成本更低的MAI，业务逻辑留在了自己手里。这个案例出自他10月21日的伦敦演讲。

千亿美元训练成本的硬约束：必须由“全球GDP增长”买单

面对目前全行业都在疯狂扩张基建、单次模型训练成本甚至被喊出高达千亿美元的现状，市场对这种“军备竞赛”的商业回报率充满担忧。纳德拉从宏观经济的角度给出了终极账本。

纳德拉表示：

这笔钱最终必须由全球实际 GDP 的增长拐点来买单。

他阐述道，任何财务利润表都不可能凭空失效，企业最终都要面对收入和净利润的硬约束。如果一家公司能支撑千亿美元研发，“那前提必然是——这家公司为全球经济带来的增量价值，已经大到足以让它合法分得如此庞大的商业回报。”

他给出了最核心的观测指标：

AI 到底能否让全球 GDP 的增长率发生实质性向上跳升？

他对此持乐观态度，特别提及公共医疗深水区的降本增效，以及软件开发本身无尽的潜在需求弹性。

最后，针对行业是否会走向从芯片到应用“全栈垂直一体化垄断”的问题，他认为可能性极低。

他预判行业将走向水平专业化分工，“产业链的每一个层级都在爆发更加充分的竞争”，在堆栈的每一个细分层级都有多个赢家共存，客户将拥有自由拼装的自主权。

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芯片股领衔日韩股市反弹，韩国大涨4.5%，SK海力士涨逾6%

Tue, 27 Oct 2026 03:25:31 GMT

Anthropic递交IPO申请，重燃市场对人工智能交易的热情，推动亚太股市周二普遍走高，芯片股成为最大赢家。日经225指数涨1.7%，韩国综合股价指数（Kospi）大涨4.5%，MSCI亚太指数整体上扬1%。

日经225指数收涨1.7%，在日本市场，芯片相关股票领涨全场。东京电子涨4.5%，Screen Holdings涨5.2%，两者均受益于Anthropic上市申请所激发的AI资本开支预期。

韩国市场同步共振，SK海力士与三星电子双双走高，SK海力士涨逾6%，三星电子涨近5%，Kospi单日涨幅高达4.5%，创近期新高，凸显半导体板块在此轮AI情绪修复中的核心地位。

与此同时，美元兑日元升至157.68，较周一东京收盘价156.98进一步走高，日元阶段性走弱在一定程度上为出口板块提供了支撑。

然而，反弹能否持续仍面临多重考验。本周Alphabet、微软、亚马逊等AI重量级企业将陆续公布季度业绩，市场将密切审视其资本开支计划及投资回报信号；美联储利率决议亦将于周三落地，政策不确定性尚未消散。

Anthropic IPO申请：AI情绪的关键催化剂

此轮亚太科技股反弹的催化剂，是Anthropic递交的S-1招股说明书。这是这家专注于前沿AI模型开发的公司长期以来备受期待的上市动作，也将成为其迈向首家以AI模型开发为核心业务的上市公司的关键一步。

Anthropic的IPO申请被视为对AI行业投资者信心的重要测试。此前数周，芯片股因估值偏高及AI企业烧钱速度引发的担忧而遭遇大幅回调，市场情绪明显降温。Anthropic的上市申请为投资者提供了审视AI实际需求的新窗口。

野村资产管理首席策略师Hideyuki Ishiguro表示，"Anthropic的IPO申请预计将重新点燃市场对AI板块的兴趣。"他同时指出，鉴于半导体股估值已处于相对低位且技术面信号趋于改善，该板块具备近期反弹的基础。

与此同时，华尔街的AI融资热潮并未降温。Meta Platforms寻求募资最高950亿美元，博通安排了630亿美元的芯片采购融资交易，SpaceX则签署了约400亿美元的设备融资租赁协议。BlackRock全球固定收益首席投资官Rick Rieder在接受彭博电视采访时表示，"这是我职业生涯中见过的最令人兴奋的投资时期之一。"

韩日半导体股领涨：AI资本开支外溢效应显现

韩国Kospi指数单日涨幅高达4.5%，成为亚太市场表现最为亮眼的主要指数，SK海力士与三星电子的强劲上涨是主要驱动力。Kospi长期被视为AI交易的晴雨表，其大幅反弹直接反映了市场对全球半导体需求预期的重新定价。

日本市场同样呈现出明显的板块分化特征。东京电子与Screen Holdings的涨幅均显著超越大盘，印证了AI数据中心建设对半导体设备需求的持续拉动逻辑。日经225指数涨1.7%；东证指数涨幅相对温和，为0.6%，显示此轮上涨的结构性特征较为突出，并非全面普涨。

从亚太市场联动来看，MSCI亚太指数整体上涨1%，科技与半导体板块是主要贡献来源，区域市场情绪跟随华尔街科技股反弹同步修复。

日元走势：出口压制被暂时搁置

值得关注的是，日元在此轮反弹中并未构成明显阻力。美元兑日元周二报157.68，相对前一交易日有所走弱，这在客观上缓解了日元升值对出口企业盈利的压制预期。

然而，从更长时间维度来看，日元汇率走势仍是悬在日本出口板块头顶的一把达摩克利斯之剑。此次市场对汇率因素的暂时忽视，更多反映的是AI情绪修复带来的短期风险偏好提升，而非对汇率风险的根本性重新评估。

此外，日本交易所集团定于周二稍晚公布季度业绩，投资者正密切关注企业盈利季的进展，这也将为市场提供更多关于日本经济基本面的参考信号。

反弹可持续性：盈利季与美联储构成双重考验

尽管当日市场表现强劲，多位市场人士对反弹的持续性持审慎态度，认为本周的盈利数据与政策信号将是决定性因素。

Fibonacci Asset Management Global首席执行官Jung In Yun表示，"关键问题在于本周的业绩能否重建市场对AI相关需求持久性的信心。要使复苏得以延续，我们需要看到令人放心的盈利指引以及外资的持续买入。"

从日程来看，Alphabet与微软将于周三公布业绩，亚马逊与英特尔紧随其后于周四披露财报。市场将重点审视上述公司的AI资本开支规模及其投资回报率，以判断当前AI基础设施投入是否具备可持续性。

美联储利率决议同样于周三落地。市场目前定价显示，本次会议加息概率约为10%，但年内加息概率已升至逾70%。CIBC股票与投资组合策略主管Christopher Harvey在研报中指出，"本周有如此多公司发布业绩，通常情况下宏观因素会退居次席，但美联储会议及其可能颇为复杂的新闻发布会同样不容忽视。"

在AI融资可持续性方面，市场的隐忧并未完全消散。前沿AI实验室持续的现金消耗，以及涌入该领域的债务与股权规模不断攀升，已令部分投资者担忧相关融资的可持续性。Anthropic IPO申请所激发的乐观情绪，能否在盈利季的检验下得以延续，仍有待观察。

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A股三大股指震荡走高，创业板盘初曾涨1%，算力硬件局部反弹，生物医药下挫，恒科指高开低走翻绿，AI大模型反弹、智谱大涨11%

Tue, 27 Oct 2026 02:23:28 GMT

10月27日，A股早盘高开低走，沪指一度翻绿，创业板接近转跌，盘初一度涨1%，算力硬件有所回暖，光通信、光模块局部反弹，芯片半导体亦小幅走强，生物医药板块陷入大幅调整，CRO、创新药等悉数下跌，农业、海运、贵金属等板块上涨，人形机器人持续活跃。

港股亦高开低走，恒指、恒科指双双下跌，权重科网股多数下跌，芯片、光模块等科技股反弹，澜起科技、海光芯正涨幅居前。AI大模型反弹，智谱大涨超11%，此前Anthropic提交IPO申请；OpenAI推出GPT-6.1 Terra。债市方面，国债期货多数下跌。商品方面，国内商品期货普遍走低。核心市场走势：

A股：截至发稿，沪指涨0.05%，深成指涨0.27%，创业板指涨0.26%。

港股：截至发稿，恒指跌0.28%，恒科指跌0.38%。

债市：国债期货多数下跌，截至发稿，30年期主力合约涨0.03%，10年期主力合约跌0.01%，5年期主力合约跌0.02%，2年期主力合约跌0.01%。

商品：国内商品期货多数下跌，截至发稿，沥青、碳酸锂涨2%，多晶硅涨1%，沪锡、菜籽、沪铜、燃油、沪金等少数品种走高，沪银、沪铝、工业硅、氧化铝、钯金、螺纹钢等品种下跌，沪镍、纸浆、豆粕、铁矿石、热轧卷板、橡胶、鸡蛋、玻璃、不锈钢、铂金、原油跌幅均超1%，焦炭、焦煤、集运指数、烧碱跌幅超过2%。

10:08

恒生生物科技指数跌超2%，一度失守14000点关口。映恩生物-B跌近29%，药明生物跌近5%。

09:52

智谱延续反弹态势，股价涨超10%，MINIMAX-W跟进。消息面上，Anthropic提交IPO申请；OpenAI推出GPT-6.1 Terra。

09:48

CRO概念震荡回落，近岸蛋白跌超10%，义翘神州、灵康药业、兰卫医学、金石亚药、博济医药跟跌。

早盘芯片产业链震荡反弹，天德钰、中晶科技涨停，达瑞电子、晶合集成、芯动联科、波长光电等跟涨。

零售概念表现活跃，茂业商业涨停，此前上海九百5连板，国光连锁、三江购物、东百集团跟涨。

消息面上，商务部流通发展司负责人表示，据国家统计局数据，1至9月，我国批发和零售业增加值11.1万亿元，同比增长4.4%，增速较上半年提高0.7个百分点，占GDP比重为10.4%。

人形机器人概念反复活跃，光洋股份2连板，华培动力、东贝集团涨停，此前赛福天4连板，杰克科技触及涨停，豪恩汽电、中坚科技、福莱新材、上纬新材跟涨。

09:34

创业板指拉升涨逾1%，沪指涨0.10%，深成指涨0.71%。算力硬件、半导体芯片等方向跌幅居前，沪深京三市上涨个股近4000只。

09:26

上证指数高开0.02%，创业板指涨0.89%。AI硬件侧明显回暖，光通信领涨，中际旭创涨近3%。

09:21

恒生指数高开0.21%，恒生科技指数涨0.74%。药明康德涨近5%。剑桥科技、中际旭创、长飞光纤光缆、赣锋锂业走强。

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华尔街见闻 - 资讯 - 最新

恒瑞医药：2026年第三季度净利润24.58亿元，同比增长88.92%

泡泡玛特：2026年第三季度整体收益同比下降45%-50%

巴西总统卢拉意外当选 把外资给打爆了

引子

押错宝

为什么押错了

资本为什么怕卢拉

巴西借钱为什么这么贵？

一份尚在征求意见的公募基金新规，可能已经开始改变市场的资金流向

一、发生了什么？——公募基金的投资自由度正在重新划定

2026胡润百富榜：梁文锋首次上榜位列第七，财富2800亿元，王兴兴上榜

日本央行核心通胀指标突破3%，本周按兵不动但12月加息窗口几成定局？

潜在通胀升至三年高位

12月成为市场关注焦点

植田和男释放持续加息信号

服务价格加速增加政策压力

英伟达拟投资30亿美元入股Meta，双方深化AI助手Muse合作

聚焦Muse模型，扩大下一代AI基础设施部署

延期一天罚款500万美元，AI数据中心埋下新的债务风险

罚款条款急速升级，开发商偿债风险暴露

保险市场承压，传统产品难以覆盖新型风险

险企和经纪商竞相创新，新险种快速涌现

新型隐患浮现，劳动力短缺与"鼠患"同样棘手

200亿美元资金撤离TMT后，高盛交易台建议选择性抄底AI：盯紧四大方向

仓位事件，而非需求事件

拥挤度已释放，指数层面回撤有限

为何要排顺序：融资端的风险分层

四大验证条件，窗口期至11月6日

张坤三季报：新易盛进入前十大重仓，加仓阿里，继续减持白酒

重仓新易盛

杨宗昌三季度大幅调仓

美联储决议临近，黄金多空争夺4000美元关口

降息预期提供支撑，但加息风险尚未出清

AI交易平仓冲击，黄金沦为“流动性提款机”

油价回落削弱抗通胀叙事

3886美元是技术面关键防线

贝莱德：AI债券机会胜过长期美债

AI融资规模史无前例

有担保短债优于长期国债

超大规模科技商或吸走国债资金

大炮一响黄金万两 “韩国公司”如何吃到了霍尔木兹的战争红利？

引子

它是怎么走到这一步的？

超前“布局”

战争爆发后爆赚

为什么是这家“韩国公司”？

卢拉胜选后的第一场考验：巴西市场震荡，财政风险升温

选举逆转，"博索纳罗交易"全面瓦解

股市暴跌，熔断机制多次触发

Petrobras与银行股领跌，国企风险重燃

60亿美元融资计划搁浅，资本市场陷入停摆

财政目标存疑，市场等待经济团队人选

看了招股书，我终于知道为什么Anthropic不在乎用户了

01 不到 20% 的个人用户

02 钱是 Claude Code 和企业挣的

03 作为「火种」的用户

04 披着消费级外衣的 To B 公司

Anthropic上市在即：7位联合创始人均分2000亿美元股权，最高每人套现300亿

近乎平等的股权分配，硅谷罕见先例

Amodei兄妹：同等薪酬，同步晋升

与马斯克模式的鲜明对比

监督薪酬架构的董事会成员本身亦是投资方

中国奢侈品的复苏之路，为何戛然而止？

一、发生了什么？——复苏刚有起色，需求再次急转直下

每个人都唱空AI云，但需求真的远超供给！

美国AI资本开支：“拐点”临近？

（一）AI资本开支：谁在花钱？

（二）AI资本开支：钱花在哪了？

（三）AI资本开支：如何预测？

报道：台积电拟上调先进封装价格10%-20%，英伟达、AMD成本承压

CoWoS需求溢出，产能吃紧触发涨价

成本压力沿供应链向下传导

Anthropic IPO将至，澳洲最大银行坐拥15亿澳元浮盈

一笔低调的早期押注

投资之外的深度绑定

高盛警告：炼油厂停产规模已超此前最坏预期，全球成品油紧张或持续至2027年

运费暴涨：从3美元到24美元，成品油运力遭双重挤压

波斯湾出口结构性分裂：原油恢复，成品油仍大幅落后

580万桶/日：高盛最坏假设已被现实击穿

巴西总统卢拉意外当选把外资给打爆了