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央行：支持发展并购基金，加强区域并购金融服务协同衔接

Mon, 19 Oct 2026 10:24:03 GMT

为深入贯彻党的二十届四中全会精神，落实中央金融工作会议、全国科技大会部署，加快金融强国和科技强国建设，近日，中国人民银行、科技部、金融监管总局、中国证监会、国家发展改革委、工业和信息化部、财政部、人力资源社会保障部、国务院国资委、国家知识产权局、国家外汇局联合印发《关于金融支持建设北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心的指导意见》（以下简称《意见》）。

《意见》以新时代中国特色社会主义思想为指导，坚持稳中求进工作总基调，紧密结合区域协同创新和产业协作需求，深化金融供给侧结构性改革，优化金融资源布局，完善高水平科技金融服务体系，支持和推动京津冀、长三角、粤港澳大湾区打造科技金融协同发展高地。到2030年，支持科技创新全链条金融服务体系更加健全，直接融资占比明显提升，区域金融服务一体化格局基本形成。

《意见》聚焦国际科技创新中心的核心功能和国际化定位，提出针对性支持举措。围绕科技创新策源功能、高端产业引领功能、顶尖人才集聚功能建设，优化金融服务模式和配套机制。加强三地区域内金融服务协同，推进政策联动、标准互认、信息共享、配套设施联通。积极稳妥推动科技金融高水平对外开放。

《意见》推动构建有区域特色的科技金融体系，对三地分别提出金融服务布局方向和重点工作，北京（京津冀）聚焦原始创新和京津冀协同创新，强化金融支持重大科技基础设施建设；上海（长三角）立足产业集群协同优势，打造多方参与、共建共享的科技金融服务生态；粤港澳大湾区建设开放型科技金融体系，加强粤港澳三地金融高水平互动和规则对接。同时，加强风险联防联控机制建设，严守不发生系统性金融风险底线。

下一步，中国人民银行将加强与相关部门的协同联动，支持有关地区加强工作落实协调，共同推动《意见》各项举措落地见效，以高质量金融服务有力支撑国际科技创新中心建设，助力科技强国和金融强国建设。

附件：

关于金融支持建设北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心的指导意见

为贯彻落实党中央、国务院关于加快高水平科技自立自强和国际科技创新中心建设的战略部署，支持和推动京津冀、长三角、粤港澳大湾区打造科技金融协同发展高地，有力支撑保障国际科技创新中心建设重大任务实施，提出以下意见。

一、总体要求

以新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻党的二十大和二十届历次全会精神，深入落实中央金融工作会议、全国科技大会部署，坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，统筹发展和安全，聚焦强化科技创新策源功能、高端产业引领功能、顶尖人才集聚功能，紧密结合区域协同创新和产业协作需求，深化金融供给侧结构性改革，优化金融资源布局，完善高水平科技金融服务体系，促进“科技-产业-金融”良性循环，推动科技创新与产业创新深度融合，有力支撑国际科技创新中心建设。加强风险管控，严守不发生系统性金融风险底线。

到2030年，构建与国际科技创新中心相适应的科技金融服务体系，在多元化、适配性、协同性、国际化等方面达到更高水平。支持科技创新全链条金融服务体系更加健全，直接融资占比明显提升。金融机构服务科技创新的专业能力显著提升，对应用基础研究、技术创新、成果转化、产业升级、人才集聚的支持力度显著增强。区域金融服务一体化格局基本形成，实现政策高度协同、资源高效流动、信息互通共认。科技金融改革创新取得重要突破，对外开放水平持续提升。

北京（京津冀）国际科技创新中心基本建成与世界级原始创新策源、全球科技创新网络重要枢纽功能相匹配，与国家金融管理中心优势相融合的一体化科技金融服务体系，有效支撑高效协同创新网络，国家战略科技力量集中承载区地位持续巩固。

上海（长三角）国际科技创新中心基本建成跨域协同、全链赋能、开放融通的、与上海国际金融中心相匹配的科技金融服务体系，有效支撑沪苏浙皖构建创新主干网，长三角世界级产业集群载体和全球创新资源枢纽地位稳步夯实。

粤港澳大湾区国际科技创新中心推进金融改革和对外开放，深化内地与香港金融市场互联互通，促进形成“规则有效衔接、要素自由流动、生态深度协同”的科技金融服务体系，建成全球科技创新高地和新兴产业重要策源地目标有序推进。

到2035年，建成与具有全球影响力的国际科技创新中心相适应的科技金融体制，实现直接融资与间接融资协调并举、金融供给与科技创新需求高度适配、国际竞争力和影响力明显提升，科技金融生态进一步优化，发挥引领示范作用，助力科技强国和金融强国目标实现。

二、政策引领支持国际科技创新中心核心功能建设

（一）建立资金保障机制，强化科技创新策源。做好科技投入保障，健全重大科技任务央地投入共担机制，引导金融资源有序投入，形成多元科技投入机制，支持国家实验室、国家科研机构、高水平研究型大学、科技领军企业等国家战略科技力量建设。在依法合规、风险可控、商业可持续的前提下，探索支持企业基础研究的模式与机制，拓宽筹资渠道。发挥国家创业投资引导基金区域基金引领作用，支持国际科技创新中心承担国家重大科技项目、前沿技术布局和重大科技基础设施。运用多层次损失分担方式，提升科技领域的保险保障能力。在国际科技创新中心开展试点，将研发投入水平较高的民营中小企业纳入科技创新和技术改造再贷款政策支持领域范围。

（二）加快壮大耐心资本强化高端产业引领。支持北京、上海、粤港澳大湾区打造国际级创投中心。发挥国家创业投资引导基金耐心资本作用，在新兴产业和未来产业领域投资一批子基金和项目。用好已设立社保科创基金，稳妥有序为科创领域提供资金支持。积极推动优质创业创新项目与耐心资本高效对接，加强耐心资本与孵化器协同联动，强化对在孵企业和团队投资赋能。支持发展并购基金，加强区域并购金融服务协同衔接，打通并购实施堵点卡点，激发并购重组活力。

（三）优化全链条金融服务，强化顶尖人才集聚。用好助学贷款、创业担保贷款政策，支持青年科技人才深造和创新创业。发挥创投类政府投资基金和天使投资作用，重点支持战略科学家、科技领军人才、青年科技人才、卓越工程师及高水平创新团队培育、孵化和创业。在依法合规、风险可控前提下，引导有条件的金融机构完善信用评价体系，将人才创新能力作为授信参考。研究建立覆盖科技人才职业责任、医疗、健康等保障需求的保险体系。支持国际科技创新中心区域内“一地认可、全域通办”，对纳入国家及地方重点人才计划的归国科学家、科技领军创业人才，在个人境外合法资产调回、以境外资金出资创办科技型企业等方面，结合相关交易主管部门政策，研究外汇便利化支持方案。

（四）支持金融资源向国际科技创新中心集聚。依托北京国家金融管理中心，发挥金融机构总部和资管高地优势，支持北京承接国家级科技金融基础设施落地发展，打造科技金融国际合作枢纽。支持北京证券交易所、全国中小企业股份转让系统（新三板）进一步强化服务创新型中小企业主阵地作用，提升科技保险服务功能。加快建设上海国际金融中心，完善金融基础设施，提升金融机构全球竞争力，扩大金融高水平双向开放，支持上海证券交易所打造面向全球的科创交易定价枢纽，搭建适配全球机构投资者的科创投资生态，着力提升覆盖科技型企业全生命周期的投融资服务功能。依托香港国际金融中心和大湾区国际金融枢纽优势，推动深圳证券交易所加快建设具有创新市场特色的全球资产配置平台，支持粤港澳大湾区打造融通港澳、链接全球的产业金融中心和耐心资本形成中心。

三、协同联动打造高水平科技金融服务高地

（五）构建跨区域科技金融服务联盟。在有效防范交叉性金融风险前提下，引导银行、证券、保险、创业投资、担保、租赁等机构加强合作，探索完善服务模式，构建重大科技攻关项目风险共担模式，协同做好科技型企业金融服务，为重大科技项目、产业链上下游和科技成果异地转化提供金融支持。打造跨区域科创基金矩阵，支持原始创新合作和产业落地协同。建设集成企业需求、金融服务、配套政策于一体的区域科技金融综合服务平台。

（六）建立科技公共信息跨区域共享机制。“央地联动”制定科技金融领域数据开放指标目录，支持国际科技创新中心率先推进跨区域信息共享，向金融机构进一步开放。推动“创新积分制”在京津冀、长三角、粤港澳大湾区区域内率先实现互联互通互认，依法合规将底层数据向金融机构开放，支持有条件的金融机构运用“创新积分”。引导征信机构加强对科技公共信息等信用信息的采集运用，建设科技型企业数据库，开发针对科技型企业的高质量征信产品。更好发挥金融信用信息基础数据库、融资信用服务平台、全国中小微企业资金流信用信息共享平台、动产融资统一登记公示系统作用。

（七）健全促进成果转化的金融服务模式。加强科技成果研发地、中试地、产业转化地金融服务的衔接联动。依托中国技术交易所、上海技术交易所、深圳证券交易所科交中心等科技成果与知识产权交易中心技术交易平台，探索科技成果资产确权、评估、质押、处置全链条服务机制，推动三大技术交易所与国家统一技术交易服务平台互联，加快完善科技成果价值评估与流转交易互认互通机制。鼓励有条件的金融机构与技术交易平台深化合作，丰富精准适配的科技和知识产权金融产品供给。加强金融支持中试平台、高校区域技术转移转化中心和国家大学科技园建设，完善成果转化风险保障的保险体系，推动科技成果转化费用损失保险等产品推广实施，鼓励为科技成果的中试验证提供产品质量和责任类以及费用损失、费用补偿类保险保障。

（八）优化科技金融组织体系。引导金融机构总部对聚焦专业服务科技创新、风险控制和实施科技创新和技术改造贷款政策较好的分支机构，加大资源倾斜和激励力度，在优化考核激励机制、落实尽职免责要求、完善风险管理体系、培养复合型人才等方面形成示范效应。鼓励各级科技部门给予相应政策和资源倾斜。

（九）完善科技金融特色产品和服务。在依法合规、风险可控前提下，鼓励金融机构完善适配科技型企业研发、技术服务、成果转化等场景的金融特色产品和服务。支持有条件的银行与企业建立战略合作模式。鼓励有条件的保险公司、担保公司探索为科技成果先使用后付费开发相关保险和担保产品。深化知识产权金融生态综合试点工作。

（十）发挥债券市场服务科技创新效能。鼓励市场机构创设科创债指数化产品，提供多元化的科技创新领域资产配置工具。鼓励应用信用风险缓释凭证（CRMW)、信用保护工具等支持科技创新债券发行和投资。用好科技创新与民营企业债券风险分担工具、支持民营企业债券风险分担机制政策，为符合条件的民营科技型企业和私募股权投资机构发债融资提供担保增信。鼓励地方建立科技创新债券发行综合服务窗口或平台，配套提供宣传路演、增信赋能等“一站式”综合服务。支持研究制定科技创新债券信用评级行业标准。

四、积极稳妥推动科技金融高水平对外开放

（十一）打造全球科技创新领域投融资高地。研究规范完善相关合格境外有限合伙人外汇业务便利化政策。支持符合条件的“创新积分制”企业参照高新技术企业等在跨境融资便利化试点规定额度内自主借用外债，并适当提高额度。支持符合条件的科技型企业开展跨国公司本外币一体化资金池和本外币跨境资金集中运营业务。

（十二）先行先试便利科技型企业跨境贸易投融资。指导金融机构为从事研发服务、知识产权服务、软件服务、算力服务等服务贸易的优质企业提供更高效便捷的跨境资金结算服务。支持境内科技型企业的境外研发中心、离岸创新平台、境外技术子公司等开立相关境内外汇账户，便利科技型企业科研资金跨境调拨。建立重点科技创新领域企业便利跨境收支服务机制。优化境内银行境外贷款管理，拓宽境内科技型企业境外融资渠道。支持境内非企业科研机构接收和使用境外资金参照外商直接投资办理汇兑有关手续。

（十三）深化跨境金融规则衔接与市场互联互通。对标国际高标准经贸规则，探索便利科学数据、知识产权等要素跨境流动机制，完善跨境知识产权维权和融资服务体系。在依法合规、风险可控的前提下，深化跨境科技金融合作，支持金融机构参与跨境信贷、并购、银团贷款等服务。稳步推进资本市场互联互通。支持符合条件的科技型企业通过“玉兰债”“上海自贸离岸债”等模式发债融资。

五、因地制宜健全契合区域特点的科技金融服务体系

（十四）聚焦原始创新和京津冀协同创新，构建区域科技金融服务体系。北京聚焦打造世界级原始创新策源地和自主创新主阵地，强化金融支持战略科技力量集群和重大科技基础设施建设。围绕北京、天津、河北石家庄、雄安新区等创新网络，提升域内金融服务协同水平，打通“基础研究-成果转化-产业培育”金融服务全链条，促进培育世界级先进产业集群。发挥中关村科创金融改革试验区示范引领作用，依法合规支持相关科技金融业务经验向雄安新区科创园区等地推广。围绕重点领域推动中央企业创业投资基金积极开展投资支持，建立健全中央企业创业投资“长周期算总账”的考评机制。提升北京证券交易所创新发展水平，在优化发行上市制度、引导公募基金扩大市场投资、丰富债券市场产品体系等方面先行先试。完善中关村科创金融服务中心试点工作机制。探索在智能驾驶、人形机器人、生物医药等领域组建重大科技攻关保险共同体。探索融资租赁支持科技创新。鼓励金融机构在依法合规、风险可控前提下，与优质私募股权投资机构加强合作、优化服务。

（十五）立足长三角产业集群协同优势，构建一体化全链条科技金融服务体系。上海聚焦发挥长三角龙头带动作用，打造多方参与、共建共享的科技金融服务生态，深化资金链与创新链、产业链、人才链的融合。围绕上海、南京、苏州、杭州、宁波、合肥等重点城市，深化长三角五地科创金融改革试验区建设，加强要素跨区域流通，推动优质金融资源在长三角高效均衡配置。加快科创板改革举措落实，完善科技型企业发行上市机制。聚焦重点产业链延伸等场景，优化G60科创走廊区域特色金融服务，做强G60科创走廊科技成果转化基金。健全风险保障分担机制，支持科技保险产品服务创新，推广共保体模式。推动科技金融相关标准跨区域互认互通，支持科技型企业跨区域经营和“科创飞地”建设。用好跨境融资便利化政策。

（十六）发挥粤港澳大湾区跨境协同优势，建设开放型科技金融体系。发挥“深圳-香港-广州”科技创新集群引领作用，加强粤港澳三地金融高水平互动和规则对接，促进产业创新与科技资源融合释放更大效能。围绕提升大湾区综合性国家科学中心创新能级，支持深圳光明科学城、东莞松山湖科学城、广州南沙科学城等重点区域开展产学研跨区域协同创新。支持前海、河套、南沙、横琴重大合作平台先行先试，积极推动两地机构更多利用内地金融科技创新监管工具与香港金融科技监管沙盒对接联网，深化粤港澳跨境征信合作，探索数据要素跨境流动和知识产权跨境转化等机制。落实内地与港澳关于建立更紧密经贸关系的安排（CEPA），支持港澳持牌机构与内地金融机构合作，探索在合作平台依法合规完善科技金融服务。支持企业用好境内外“两个市场”“两种资源”到资本市场上市，推动大湾区港股企业依规在深圳上市。

六、强化组织实施

（十七）加强多部门协同联动。中国人民银行、科技部与金融监管总局、中国证监会、国家发展改革委、教育部、工业和信息化部、财政部、人力资源社会保障部、国务院国资委、国家知识产权局、国家外汇局等部门加强协同联动，做好金融支持国际科技创新中心制度设计和工作指导，监测评估国际科技创新中心科技金融生态建设情况。支持京津冀、长三角、粤港澳大湾区有关省（市）参加科技金融统筹推进机制，参与科技金融政策设计和工作协调。支持围绕国际科技创新中心开展科技金融前瞻性研究，开展科技金融复合型人才培养。

（十八）强化区域工作落实协调。北京市、上海市、广东省有关部门分别推动加强金融支持北京（京津冀）国际科技创新中心、上海（长三角）国际科技创新中心、粤港澳大湾区国际科技创新中心建设工作落实协调，相关省（市）金融管理、科技、发展改革、工信、财政等部门参加，制定区域实施细则，明确重点任务，加强分工协作，做好跟踪评估，推动区域内科技金融有关标准逐步统一，破除要素跨省流动壁垒。及时总结经验做法，复制推广良好做法。

（十九）加强风险联防联控。按照市场化、法治化原则，压实各方风险管理责任，防止一哄而上、盲目投资和低水平重复建设，严守不发生系统性金融风险底线。金融机构要落实风险防控主体责任，坚持自主决策、自担风险、稳健经营，强化信贷风险管理和资金用途监管。行业主管部门强化对科技创新重点领域的风险评估和预警，协助金融机构有效辨别真假创新。金融管理部门要引导金融机构结合自身功能定位和经营战略，差异化发展科技金融业务，确保金融创新在市场化、法治化轨道上有序推进，避免“内卷式”竞争。强化日常监督指导，加强科技金融风险信息共享和会商研判。

中国人民银行

科技部

金融监管总局

中国证监会

国家发展改革委

工业和信息化部

财政部

人力资源社会保障部

国务院国资委

国家知识产权局

国家外汇局

2026年10月19日

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风险提示及免责条款

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美国、亚洲AI抛售潮：是仓位问题还是结构性担忧？

Mon, 19 Oct 2026 10:04:02 GMT

近期，美国与亚洲AI相关资产同步走弱，美国半导体连续下跌、韩国存储芯片及亚洲AI硬件供应链显著承压。费城半导体指数（SOX）连续8个交易日下跌，创2008年以来最长连跌纪录，单周跌幅达11.5%，为十多年来最大的单周跌幅之一；韩国KOSPI指数则因存储产业链集中度较高、杠杆ETF交易活跃、融资余额高企且空头仓位有限，成为本轮调整的震中。韩国自7月中旬限制杠杆ETF后，KOSPI于10月15日再度熔断。

从触发机制上看，本轮调整更多源于拥挤仓位集中平仓与信贷市场避险情绪的共振：此前AI交易过度拥挤，主经纪商账簿净敞口处于历史极高水平；加之，美国CPI强劲重燃利率担忧，极度超买的技术面迅速触发机械性去杠杆。

与此同时，信用市场的警告信号进一步加剧跌势。市场对债务融资建设AI基础设施所引发的信用压力担忧升温，并重新聚焦2027-2028年的资本开支融资问题；这一担忧在AI云计算基础设施企业CoreWeave集中体现：股债同步承压，股价单周重挫25%，垃圾级债券收益率升至15%附近，5年期CDS所反映的违约风险显著上升，隐含违约概率超过60%。AI相关高收益债券利差亦较整体高收益债券指数的利差明显走阔。

但需要明确的是，此次回调并非由订单削减或指引走弱所触发。韩国存储芯片盈利及远期EPS预期仍有支撑，半导体远期盈利预测也未同步大幅下修。因此，本轮抛售更接近拥挤仓位平仓触发、叠加供给侧结构性风险重估的结果。换言之，本轮重估的核心并非需求走弱，而是在AI需求依然稳健的背景下，对供给侧利润率可持续性、存储稀缺性溢价及长期竞争格局的重新定价；盈利周期并未因此断裂。

市场定价逻辑转变，融资能力开始决定产业链估值

55万人上街，多地打砸纵火！债务压顶、能源涨价，法国陷入大选前的“紧缩死局”

Mon, 19 Oct 2026 10:01:00 GMT

10月17日傍晚六点，法国中南部小城利摩日，一群戴面罩的人撞开了市政厅的大门。这座建筑已经站了143年，钟楼高43米。两个小时后，钟楼在火光里塌了下来。

当天深夜，利摩日市政府的社交账号只发了一句话：

"今晚，我们的市政厅被大火吞噬。和你们每个人一样，我惊恐地看着这座属于利摩日全体人民的地方化为灰烬。"

同一时间，巴黎共和国广场上的汽车还在烧。马赛有人用隔离护栏撞开市政厅大门，在墙上喷了一个无政府主义的"A"，人群里有人高喊"我们攻占巴士底了"。里昂的旅游局老楼被点着，波尔多的警察局被砸，CNews和Europe 1的办公室玻璃碎了一地。从巴黎到马赛、尼斯、南特、波尔多、里尔、图卢兹、斯特拉斯堡，超市、药店、眼镜店、手机店，还有爱马仕和路易威登的橱窗，一个接一个被砸开。巴黎市长格雷瓜尔说，首都"整条整条的街道被毁了"。

内政部事后给出的数字是：全国55万人上街，巴黎11万。事前，他们预计最多17万人。

法国总工会的说法是80万人、1750个集会点。截至10月18日，2397人被捕，997名警察、宪兵和消防员受伤，其中7人重伤。法国零售与贸易联合会统计，约1500家商户受损，损失以亿欧元计。一位78岁的巴黎居民站在街垒残骸旁对法新社说："感觉我们像打了一场仗。"

如果只把这些画面当成"法国人又上街了"，会错过这此暴动真正的分量。街上其实挤着五拨互不相识的人：高中生、大学生、工会成员、农民，以及八年前那场"黄背心"运动的老面孔。他们喊的口号不一样，要的东西也不一样。

把这五拨人黏在一起的，是一个数字：119%。

一把火从高中教室烧到市政厅，只用了三个星期

故事起点在巴黎郊区的克雷泰伊。9月中旬，一所高中的学生最先走出校门，理由是校舍年久失修、班级太挤、老师不够。抗议随后蔓延到波尔多、雷恩、南特、里昂、里尔、马赛，约25万学生卷入，500多所高中停课。

政府的反应不算慢：涨注册费的计划撤了，3000名代课教师派下去了，还开了一个全国线上问卷，专门听学生说话。为平息事态，警方一度暂停在校园抗议中使用震爆弹。

问题在于，法国2026年教育部的预算是645亿欧元，听着不少，可其中约285亿要拿去付退休教师的养老金。钱在账上，进不了教室。

在贫困社区教法语的罗歇-拉康打了个比方：水池在漏水，该修的是池子，光往里加水没用。

学生更焦虑的，是漏水的天花板之外的东西：那张文凭还能不能换来一份稳定的工作。这个焦虑，3000名代课教师回答不了。

于是"黄背心"回来了。这个2018年因为燃油税上街的运动，八年之后重新出现在队伍里。它的代表人物罗德里格斯在抗议前发了一段视频："高中生在为他们的未来而战，工人在为靠劳动生活而战，退休者在为尊严而战。我们的路不同，但我们的担忧可以汇合。"

10月17日，戴着黄色背心的面具抗议者在巴黎共和国广场附近。

农民的加入更直接。中东战事推高柴油和化肥价格，夏天又赶上极端天气，法国农业部估计约3万家农场急需援助。拖拉机开进城，和高中生站在了同一条街上。

爱丁堡大学当代史教授沙巴尔对半岛电视台说，这是"一系列抗议的逻辑结果"，而且把学生的怨气和全社会的怨气合到了一起。对法国政府来说，"这是最坏的结果"。

对抗也在升级。自9月中旬以来，超过6700名未成年人被警方拘留。在北部朗斯，一枚震爆弹在学校外爆炸，15岁的少年失去了一只手；在西部图尔，16岁的学生被橡胶子弹击中，失明；在圣艾蒂安，17岁男孩的右手被防暴雷炸断。

这些画面在社交平台上反复播放，然后被复制。到10月17日，原本"改善教学条件"的诉求，已经变成了墙上的"向富人征税""吃掉富人"，和街头的"马克龙辞职"。内政部长努内斯在校园抗议中暂停震爆弹的几天后，又授权警方在"城市暴力"中使用它。

人们聚集在里昂旅游办公室前，该办公室于2026年10月17日示威中被纵火。图源：

爱丽舍宫盯着的，是债券市场那块屏幕

街头的火，马克龙见过。2018年见过，2023年见过。这一次真正让他和总理勒科尔尼睡不着的，是另一块屏幕。

9月18日，欧洲评级机构Scope把法国主权信用评级从AA-下调到A+，与惠誉、标普站到了同一档。同一天，法国10年期国债收益率一度冲到4.57%，2008年以来最高；法国国债相对德国国债的利差达到105个基点，14年来第一次越过100这道关口。

10月1日，2027年预算案公布当天，10年期收益率摸到4.96%，2002年7月以来最高，离5%只差一步。到10月初，法德利差一度扩大到133个基点，2012年欧债危机以来最阔。

一个曾经和德国一起构成欧元区"无风险核心"的国家，现在的借钱成本已经高于希腊、意大利、西班牙和葡萄牙。

法国国家统计与经济研究所的数据显示，截至今年二季度末，法国公共债务3.596万亿欧元，占GDP的119%。财政部自己的预测更差：2026年119.3%，2027年121.7%，是欧盟60%上限的两倍。赤字率2025年为5.1%，2026年预计升到5.4%，比原定的5.0%目标高出一截，那个目标实际上已经被放弃；经济增长预期今年已被下调三次，从0.7%降到0.5%。

更麻烦的是利息。财政部长莱斯库尔在公布预算时说，明年仅付息就要吃掉赤字的一半以上，到本十年末会达到1000亿欧元。他说完这句，又补了一句"法国的签名是可靠的"。同一天，他在考虑另一件事：少发长债，多发短债。

投标倍数的变化比官员的表态更诚实。法国长期国债的投标倍数从2025年的3.2掉到2.5，短期国债从3.2掉到2.1；发行的平均期限在6月已缩到5年，比2024年初短了半年。买家在变短，也在变挑。

法国的问题不是债务太高，而是没有人能决定怎么还。

希腊债务比法国高，意大利也比法国高。可希腊已经削过一轮，意大利至少有一个稳定的政府。法国是四件事同时发生：高债务、低增长、碎片化的议会、半年后的大选。

五十三年没平衡过预算，法国欠钱不是从今天开始的

把时间拉长，会看到另一幅图景。

法国上一次实现预算平衡是1973年，上一次达到欧盟3%赤字上限是2019年。最近三年，赤字率一直在5%以上。

2017年马克龙刚上台时，法国公共债务还不到GDP的100%，赤字率2.8%。当时他被视为那个能把法国"改好"的人。

2018年冬天，"黄背心"烧了香榭丽舍，政府撤回了燃油税。2020年疫情，法国推出"无论代价如何"的全面兜底。2023年退休年龄从62岁推到64岁，全国抗议持续数月。2024年欧洲议会选举后解散国民议会，换来一个没有任何一党过半的议会。当年12月，巴尼耶政府因预算被推翻；2025年，贝鲁政府重演了同一幕。勒科尔尼是第三个。

每一次危机，法国都用借债买了一次平静。平静越来越短，账单越来越长。

现在法国的公共支出占GDP的57%。福利、公务员工资、医保、养老金，每一项都是刚性的。想削减，街上就着火；不削减，债市就着火。世界报用"经济陷阱正在收紧"形容这个局面：一边要增加投资推动再工业化，一边要削减不断侵蚀财政空间的赤字，两边都要钱。

中东的战争，正好打在法国最软的地方

债务是过去五十三年一层层攒下来的。今年的麻烦，是在这个存量上又新添了一层。

今年2月28日，中东战事爆发。霍尔木兹海峡被卡住，这条通道承载全球约20%的碳氢化合物消费。

法兰西银行6月的《金融稳定报告》给了一个很克制的判断：这一次和2022年不一样。油气库存比当年高得多，东亚需求大幅收缩，液化天然气的冲击远小于俄乌战争之后，所以原油价格涨得"相对温和"。

成品油不讲这个道理。欧洲柴油价格较年初翻了一倍，法国柴油零售价创下每升2.41欧元的纪录，德国是2.471欧元。今年3月到8月，中东柴油出口从每天80万桶掉到40万桶，而2025年中东满足了欧洲四成以上的柴油进口。

9月，欧元区通胀率升到3.8%，8月还是3.2%，能源价格同比涨18.8%。法国的CPI从8月的2.4%跳到9月的3.1%。

对普通家庭来说，前几年政府发的那些补贴，基本被物价吃干净了。

法国超过60%的进口柴油要经过霍尔木兹海峡和苏伊士运河，约15%的原油来自中东。一条航道走不通，加油站门口就开始排队。

最要命的一环藏在财政合同里。法国大约十分之一的债务是指数化债券，通胀一起来，这部分债务的本金自动变大；养老金和家庭补贴也按通胀上调。收入端呢，燃油税按销量收，油价一高，销量下来，税收反而少了。

通胀每多拖一个季度，法国的债务就自动多背一层。

法兰西银行算过账：按4月的数据，这场战争会让2026年的财政平衡多出60亿欧元缺口，其中44亿来自宏观环境恶化，仅利息支出就要多掏36亿。这还是基准情景。如果战事拖长，进入"严重情景"，法国2026年增长为零，2027年萎缩0.1%，通胀在2026年冲到4%。

所以"中东通胀"同时打到法国的三个地方：家庭的账单、政府的支出、央行的利率。

马克龙飞往海湾的那天，预算案还在议会等他

10月18日晚，马克龙发表电视讲话，谴责暴力，说"任何理由都不能为这些行为开脱"。他也承认，抗议反映了民众对生活成本和油价的担忧，并要求警方对学生保持"相称"。

第二天，他飞往科威特、阿联酋、巴林、卡塔尔，去谈长期的油气供应协议。

这个行程安排本身就是一幅画：他能管住外面的油轮，管不住里面的选票。

摆在议会桌上的是540亿欧元的财政整顿方案，其中430亿是2027年新增的。内容包括冻结公务员工资的指数化（工会说这已是连续第四年）、冻结除最低档以外的养老金、压缩地方政府支出和医保开支、下调企业社保缴费的税收优惠，还有把退休人员的税收减免上限从4439欧元降到3000欧元。国防是唯一的例外，明年还要再加64亿。

勒科尔尼的政府在国民议会没有多数。方案要在12月前过，只有两条路：拿到足够多的妥协票，或者动用宪法第49.3条强行通过，然后承受不信任投票。

荷兰的ABN AMRO给出的基准判断是：540亿里最后能活下来350到400亿，实际落地250到300亿，2027年的赤字率还是5.4%左右。

过去两年，已经有两任总理因为预算被赶下台。勒科尔尼是第三个。

他在电视讲话里说了一句很实在的话："这是国家疲惫的时刻。我们正处在一场永久危机的氛围里：战争、通胀、购买力。"

明年4月18日，才是这场危机的定价日

法国总统选举首轮定在2027年4月18日，第二轮5月2日。马克龙不能再选。

9月的Ipsos民调显示，他的支持率是16%，81%的受访者对他的施政表现持负面评价。同一时期的多份民调里，勒庞在首轮拿到33%到36%，梅朗雄和菲利普在争第二名。

债券市场现在要价的，是一个概率：明年之后，法国还有没有人敢削赤字。至于候选人的政策细节，反倒没多少人细看。

勒庞的方案是把公共债务上限写进法律，定在GDP的60%，同时降低部分工种的退休年龄、下调能源税。梅朗雄的方案是让欧洲央行免掉一部分法国国债的利息。在多数市场人士看来，前者会把法国直接推入衰退，后者在欧元区的法律框架里走不通。

市场其实不太在意谁当选。它在意的是，无论谁当选，紧缩都会被打折。凯投宏观的首席欧洲经济学家肯宁厄姆在报告里写得很直白：投资者还担心选举后出现更强的财政民粹主义，"利差在选举前或选举后大幅走阔的风险都很大"。

这不是法国一家的事。10月初，欧元跌到1.12美元，2025年5月以来最弱。欧洲央行6月11日已经加息25个基点，市场还在押年底前再加一到两次。意大利的利差反而比法国窄，罗马在这场风暴里成了旁观者。

牛津经济研究院的塔拉韦拉对CNN说，以法国的体量和系统重要性，"传染到其他国家乃至整个欧元区的可能性非常大，可能引发整个地区的严重危机"。

接下来盯四个日子

10月19日，勒科尔尼主持危机应对小组会议。同一天，看马克龙从海湾带回来什么。

10月，穆迪对法国的评级决定。Scope已经动手，DBRS把展望调成负面，穆迪是下一个。

12月，预算表决。49.3一旦动用，不信任投票就会跟上，这是最可能引爆新一轮政治风险的时间点。

2027年4月18日，总统选举首轮。

利摩日那座43米的钟楼塌下来的时候，消防员还在往火里喷水。法国要修的不只是那座钟楼。

街头的火会灭。债市那块屏幕上的数字，不会。

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首批主动ETF获批，18家头部机构拔得头筹

资事堂·资文 — Mon, 19 Oct 2026 09:53:08 GMT

来自业界的信息，仅仅经历3个月的审批流程，国内首批主动ETF产品于10月19日正式获批。

主动ETF是ETF行业的又一创新产品，此前我国ETF市场还未曾出现过。

据悉，首批主动ETF产品共有18家，都将于周五（10月23日）全面启动发行。其中9只基金预计挂牌上交所，包括易方达、华夏、永赢、摩根、华泰柏瑞、汇添富、华安、招商、平安基金；9个主动ETF挂牌深圳交易所，包括南方、富国、大成、鹏华、工银瑞信、华宝、国泰、天弘、建信基金等。

其中，易方达预计将推出一只品质均衡风格的主动管理ETF，公司投研相关人士表示：主动股票ETF将主动管理的价值发现功能与ETF透明高效的优势相结合，既能降低投资者成本，满足居民多元化财富管理需求，又可增强主动权益基金的吸引力，扩大有效供给，丰富ETF产品体系。其持仓透明、风险敞口清晰的特征，契合中长期资金的配置需求，便于其在市场波动中逆周期布局，增强资本市场韧性。

富国基金预计将推出一只价值优选量化选股主动ETF，公司量化投资部总经理王保合表示：主动管理ETF需遵循ETF运作规则，投资行为受业绩基准约束，并具备持仓透明的运作特点。投资运作中管理人可持续监控IOPV偏离度，结合业绩比较基准和持仓透明等机制强化投资纪律，有助于提高投资风格稳定性。

据悉，其他基金管理公司还将分别推出各自风格的主动ETF产品，包括南方(均衡配置)、汇添富(均衡策略)、华安(均衡慧选)、天弘(均衡量化选股)、永赢(景气均衡)、国泰(鑫汇均衡收益)、华宝(均衡精选)、平安(红利景气)、工银瑞信(红利)、大成(红利智选)、鹏华(价值臻选)、招商(价值智选)、华泰柏瑞(价值精选)、华夏(质量甄选)等

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证监会：全力应对多重超预期输入性风险挑战，高度警惕境外挂钩A股个股的杠杆产品等新风险点

Mon, 19 Oct 2026 09:12:55 GMT

10月19日，证监会主席吴清在参加2026金融街论坛年会开幕式时表示，坚持稳字当头，全力维护资本市场安全稳定。密切跟踪境内外市场动态，加强风险研判和政策工具储备，巩固完善稳市机制建设，着力加强新型业务风险防范，高度警惕境外挂钩A股个股的杠杆产品等新风险点，持续筑牢资本市场风险防波堤防浪堤。

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铭芯启睿完成超4亿元A轮融资，启动LPU推理芯片研发

Mon, 19 Oct 2026 08:35:00 GMT

10月19日，北京铭芯启睿科技有限公司（以下简称：铭芯启睿）宣布完成超4亿元A轮融资，由博原资本领投，博世创投、米哈游、兆易创新等跟投，小米战投等老股东持续加注。公司称，本轮资金将用于RRAM（阻变存储器）产业化、商业化及新产品LPU（语言处理单元）研发。相关报道未披露本轮估值及股权稀释比例。

同日还披露两项进展。前Graphcore总裁兼大中华区总经理卢涛加入公司，出任CEO兼联合创始人。卢涛曾任Cavium中国区总经理、曦智科技副总裁，有服务器CPU、AI处理器及硅光领域从业经历。公司同时启动第一代LPU研发，面向大模型推理场景，重点优化Token生成速度、推理延迟及服务成本。

这项变化此前已有技术铺垫。10月14日，铭芯启睿发布首代1Gb RRAM芯片泰山一号流片信息。公司称泰山一号基于1TnR技术路线（一个选择晶体管对应多个阻变存储单元），具体为1T4R结构，即一个选择晶体管对应四个阻变存储单元，搭配28纳米CMOS工艺。公司披露存储密度30Mb/mm²、访问延时小于20纳秒，并集成片上硬件纠错电路。

目前泰山一号已完成流片、正在推进验证，尚未披露量产进展。

铭芯启睿成立于2024年5月，核心团队成员来自中国科学院与复旦大学。团队最初以RRAM研发及产业化为核心，正在向大模型推理芯片拓展。

产品布局方面，铭芯启睿表示，公司目前有三条主要产品线。

第一条是嵌入式RRAM IP，面向显示驱动、微控制器、SSD控制器及安全芯片，公司称已进入客户场景并计划扩大规模，未披露客户名称、订单金额或出货量。第二条是大容量RRAM，即泰山一号，目前仍在验证。第三条是RRAM与DRAM结合的混合存算，面向具身智能、AI PC等端侧推理场景，探索混合三维集成，未披露具体芯片型号、流片进度或商业化节点。

卢涛对外表示，第一代LPU不采用RRAM，将使用更成熟的存储介质，产品目标为支持数万亿参数完整模型、实现每用户每秒1000 Token。该指标为研发目标，尚无实测性能支撑。

铭芯启睿向全天候科技确认，LPU目前处于研发阶段，未进一步披露流片、验证或交付时间表。

从已披露的信息看，铭芯启睿的技术布局呈现三个特点，性能及成本优势仍待验证。一是从存储器件延伸至推理系统，公司推进RRAM IP与独立式存储器的同时启动LPU研发，试图同时掌握存储介质、计算架构及系统协同能力。这一方向非铭芯启睿独有，业内目前有新忆科技等企业覆盖RRAM存储与AI推理芯片。二是1TnR是可核验的技术设计，公司称负压设计、多电压域字线驱动与片上硬件纠错等电路方案可改善漏电、误写与读取可靠性，相关优势尚缺第三方测试数据与竞品同口径对比。三是LPU路线与Groq有相似目标。目前铭芯启睿尚未公开完整架构，不能作严格芯片架构对比。

从产业化进度看，行业内已有企业披露量产或商业化进展。新忆科技官网称，其独立式存储器已于2021年实现量产，累计出货超过3000万颗；亿铸科技宣称已量产基于新型存储的全数字存算一体芯片；后摩智能已推出M30、M50等存算一体AI芯片产品。国际厂商Groq则已通过GroqCloud提供基于LPU的商业化推理服务。相比之下，铭芯启睿的泰山一号仍在验证，第一代LPU处于研发初期，产品交付与商业化规模仍有待观察。

铭芯启睿正从RRAM存储向AI推理系统拓展，后续仍需关注技术能力能否转化为量产订单与客户营收。

材料一致性、耐久性、良率、工艺兼容性及软件生态，是新型存储产业化过程中通常需要解决的问题。值得进一步观察的是，泰山一号验证完成及客户送样进展、嵌入式RRAM IP能否披露具体客户名称与订单规模、第一代LPU首代流片时间表。

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10年期美债逆势上涨：美国经济是否会一夜衰退？

Mon, 19 Oct 2026 08:30:27 GMT

目前距离美国11月3日中期选举仅剩两周时间，数据中心已成为影响美国政治博弈、经济增长与金融市场定价的核心变量。

其一，数据中心带来的电价上涨、用水压力、噪音污染及土地利用等问题，引发七成选民强烈不满；其二，AI热潮推动大型科技企业持续扩大资本开支，数据中心建设、电力供应、芯片采购及相关基础设施投资是当前美国经济增长的最重要支撑；其三，随着市场对AI泡沫、信用风险以及盈利预期愈发担忧，AI近期遭遇显著抛售。

这一抛售迅速引发避险需求，资金流入美债等安全资产，10年期美债收益率降至5.10%附近。随着AI投资回报的不确定性上升，市场开始担忧其会削弱未来经济增长。由于数据中心和AI资本开支正是当前美国经济增长的最重要支撑，市场随之转向评估可能改变这一资本开支周期的政治变量。

当前民调和预测市场显示，民主党夺回众议院的概率已处于较高水平，横扫两院（蓝潮）的概率也已升至65%左右，且仍呈上行趋势。这一政治走势显著提升了市场对民主党此前提出的《AI数据中心暂停法案》及多州、地方层面建设限制措施落地的预期，加剧了市场对AI资本开支周期可持续性的担忧。若民主党借此加强国会监督，围绕大型科技企业、数据中心税收优惠、能源成本分摊及项目融资等问题展开调查，并推动更严格的监管要求，科技巨头的资本开支意愿可能受到明显抑制。

近期AI资产抛售的一个宏观驱动力，在于资本市场重新评估中期选举蓝潮可能带来的监管收紧风险，以及由此引发的AI资本开支预期下修。

正如我们10月7日在《美国蓝潮尾部风险：财政掣肘、AI博弈，市场定价几何？》一文中提醒，“若民主党取得明显优势，国会调查、听证以及数据中心监管措施可能明显增加，市场甚至可能提前定价2028年大选后企业税率上调和AI监管收紧的风险”，“若出现蓝潮，需防范AI监管、税收与医疗政策冲击，美股或面临超10%回撤风险”。

K型经济的单核支柱，暂停建设或将一夜触发衰退

俄乌局势持续扰动黑海，澳麦价格创2024年6月以来新高

Mon, 19 Oct 2026 08:27:30 GMT

俄乌之间持续的军事冲突正在重塑全球小麦供应格局。随着黑海出口通道前景愈发不明朗，市场对替代供应源的需求急剧升温，推动澳大利亚小麦价格触及近一年高点。

本周一，芝加哥最活跃小麦期货合约盘中涨幅一度达0.8%。与此同时，澳大利亚国内五大主要粮食港口小麦价格均价短暂触及2024年6月以来最高水平，市场对替代供货的迫切需求是主要推手。澳大利亚联邦银行农业经济学家Dennis Voznesenski表示："澳大利亚的价格之所以获得支撑，正是因为来自黑海替代需求的强劲势头。"

乌克兰总统泽连斯基周日表示，俄方对乌克兰变电站的袭击已导致数万人断电；俄方则称，圣彼得堡一处石油终端发生火灾，紧急救援人员正在处置。泽连斯基在接受彭博采访时还透露，他正就开辟黑海出口走廊一事与土耳其、埃及和印度进行磋商，但俄罗斯目前反对这一提议。

黑海局势升温，出口通道短期恢复无望

俄乌双方的最新互袭行动令外界对黑海粮食出口走廊的重启预期几乎落空。

市场此前已有所松动——此前有迹象显示俄罗斯可能正通过波罗的海港口扩大出口，据俄罗斯农业运输咨询公司Rusagrotrans预计，俄罗斯10月小麦出口量可能升至300万吨；此外，包括澳大利亚在内的主要出口国预计将在数周内迎来大规模收获，这些因素曾一度缓和市场对供应紧张的担忧，并使芝加哥小麦期货上周跌至8月以来盘中低点。

然而，此番新一轮冲突升级打断了市场的修复逻辑。黑海作为俄乌两国粮食出口的核心通道，其不确定性直接传导至全球供应预期，促使买家紧急寻求替代来源。

澳麦需求激增，替代效应显现

市场的目光迅速转向澳大利亚。Dennis Voznesenski指出，澳大利亚小麦价格目前所受的支撑，本质上来自全球买家对黑海供应缺口的填补需求。"归根结底，一切还是跟乌克兰和俄罗斯有关"。

澳大利亚五大主要粮食港口小麦均价周一短暂升至2024年6月以来最高水平，折射出出口需求的快速集聚。尽管澳大利亚即将进入收获季、供应量有望上升，但持续攀升的替代需求已对价格形成明显托底。

外交斡旋尚无突破，市场不确定性延续

在外交层面，泽连斯基透露正与土耳其、埃及和印度就开辟黑海出口走廊展开沟通，但俄方目前明确表示反对。这意味着，短期内通过谈判恢复黑海粮食出口的可能性依然有限。

对于投资者而言，在黑海局势出现实质性缓和之前，全球小麦供应的替代需求逻辑料将持续支撑澳大利亚等替代出口国的价格走势，小麦期货市场的波动性也将随地缘政治风险的起伏而延续。

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潘功胜：将推出非银机构大额赎回流动性支持工具

Mon, 19 Oct 2026 08:27:25 GMT

在2026金融街论坛年会开幕式上，中国人民银行行长潘功胜表示，将会同金融监管总局、中国证监会推出非银机构大额赎回流动性支持工具。 (央视财经)

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中东石油出口恢复，但运费暴涨令亚洲炼油商几乎无利可图

Mon, 19 Oct 2026 08:26:32 GMT

中东原油出口正在恢复，但这场复苏对亚洲炼油商而言更像一场幻觉。创纪录的运费与保险成本正将亚洲炼油利润压缩至接近于零，而为维持买家需求，中东产油国不得不以高达每桶30美元的折扣出售原油，以价换量的代价正在侵蚀其本已捉襟见肘的收入。

据路透社10月19日报道，中东原油出口量在过去六周显著回升，9月总出口量升至每日1540万桶，接近战前水平的九成。亚洲原油进口量也随之回升，10月预计将达到每日2350万桶，为今年2月以来最高水平。然而，原油供应的反弹并未转化为炼油利润的改善——据交易商透露，部分亚洲炼油商的净利润已徘徊于零附近。

问题的核心在于运输成本的急剧攀升。据HiLo Analytics数据，10月亚洲炼油毛利润平均约为每桶40美元，但扣除约每桶33美元的平均运费后，净利润仅剩逾7美元。运费已吞噬亚洲炼油商毛利润的82%，而同期美国墨西哥湾沿岸及西北欧炼油商的这一比例仅约16%。与此同时，伊朗对过境霍尔木兹海峡油轮的袭击频率在过去两周进一步升级，达到冲突爆发以来的最高周度纪录，运费压力短期内难以缓解。

出口数据回暖，复苏成色存疑

报道称，据Kpler数据，9月中东原油出口总量（含绕行霍尔木兹路线的货量）升至每日1540万桶，约为战前水平的90%。其中，经霍尔木兹海峡的流量在美国海军护航下回升至每日1070万桶，约为战前的四分之三。

亚洲方面，10月原油进口量预计达每日2350万桶，略高于2025年均值，其中来自中东的货量约占每日1000万桶。从数字上看，供应端的修复已初具规模。

然而，据路透社报道，原油供应的恢复并未带动亚洲炼油利润同步改善，部分炼油商净利润已接近于零。这一背离揭示出当前能源危机的深层结构性扭曲——问题已从原油短缺转向成品油短缺，而物流成本的异常飙升正在截断供应恢复向利润改善的传导链条。

运费侵蚀利润，亚洲炼油商首当其冲

据报道，在正常市场环境下，运费与保险通常仅占原油到岸价的3%至7%。这一比例如今已面目全非。

伊朗对过境霍尔木兹油轮的持续袭击，不仅推高了运费与保险溢价，还迫使交易商和生产商构建复杂的接驳运输体系——动用大量油轮在波斯湾外进行船对船转载。这一体系大量占用全球可用油轮运力，进而推高了远超中东范围的全球运费水平。

据LSEG数据，目前将一批200万桶的货物从尼日利亚运至新加坡，成本约为每桶32美元，约为战前水平的八倍。据ROI测算，对部分炼油商而言，运费与保险合计已可占原油到岸成本的30%。

亚洲的脆弱性尤为突出。该地区历史上约60%的原油供应来自中东，战争爆发后，众多亚洲炼油商被迫削减开工率，转而从美国、南美等地寻找替代货源，运输成本大幅攀升。相比之下，美国和欧洲炼油商因地理优势坐享其成，上月利润率一度升至历史高位。

产油国以价换量，收入损失难以为继

报道指出，面对亚洲买家的观望情绪，中东产油国已大幅下调官方售价，据报道部分卖家给出的折扣高达每桶30美元，以补偿买家承担的高额物流成本。

这一策略折射出海湾产油国当前的两难困境：一方面需要最大化出口量以重建战时受损的财政收入，另一方面不断扩大的折扣正在侵蚀每桶原油的实际收益。若冲突持续，折扣幅度可能进一步扩大，令产油国的收入压力雪上加霜。

据路透社报道，亚洲炼油商面对利润收窄，可采取的应对措施包括：降低整体开工率、集中生产柴油等高利润成品油，或动用国内库存替代进口。上述任何一种选择，都将直接压缩对中东原油的进口需求，令海湾产油国的出口复苏努力功亏一篑。

裂解价差承压，成品油市场结构性紧张

据报道，当前能源危机的另一面，是全球成品油市场的结构性短缺。据国际能源署数据，今年全球炼油加工量预计下降每日230万桶至8170万桶。

中东冲突已持续八个月，多座炼油厂在战事中受损；乌克兰对俄罗斯炼油设施的打击进一步加剧了供应收紧。柴油市场受冲击最为明显，价格上月一度创下历史新高。

折扣扩大与运费高企的双重压力，正在重塑全球原油定价格局。中东原油相对基准价格的大幅折让，一方面压低了地区原油基准的参考价值，另一方面高运费推升了亚洲到岸成本，令成品油裂解价差的实际获利空间大幅收窄，炼油商的开工意愿持续受到抑制。

伊朗袭击升级，风险溢价难以消退

运费压力短期内缺乏缓解迹象。据路透社报道，伊朗对过境霍尔木兹海峡油轮的袭击在过去两周明显升级，周度袭击次数已升至冲突爆发以来最高水平。

袭击频率的上升意味着战争风险溢价将持续嵌入运费与保险成本，令物流成本的高位状态难以逆转。对亚洲炼油商而言，即便中东原油供应进一步恢复，只要运费居高不下，利润改善的空间依然极为有限。

对海湾产油国而言，若每桶原油的运输成本持续攀升，而买家同时要求更大折扣，当前出口量的回升或将难以为继。正如路透社在文中所指出的，这场复苏可能最终只是一场海市蜃楼。

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“黄金长期看好”？1980年上车的人，20年亏了60%【胡捷大师课3.4】

Mon, 19 Oct 2026 08:17:29 GMT

精彩内容预览

很多央行资产负债表上都有黄金，但它的地位可能让你意外：美联储的8000吨黄金按市值算约1万亿美元，听着不少，可对照6.5万亿的资产负债表，“从现代央行的工作来说，黄金根本可以完全不用——想用，也没那么多黄金可用。”

那黄金崇拜从哪来的？要回到布雷顿森林体系。二战后美国承诺：各国央行随时可以按35美元1盎司找它换黄金。这个承诺本身就是“吹牛”——黄金从来不够，靠的只是大家不来挤兑。偏偏戴高乐不买账，派轮船把黄金一船船运回法国。1971年，尼克松一怒之下宣布：不换了。美元与黄金就此脱钩。

脱钩后黄金从35美元一路涨到800美元，“黄金长期看好”的说法从此流传。但如果你1980年在800美元上车，20年后只剩300美元。上海交通大学高级金融学院教授、前美联储高级经济学家胡捷提醒：“长期是一个非常骗人的概念。每个人的寿命都是有限的，每个人的长期是不一样的。”

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Coreweave和法国，高利率下的两道裂缝

Mon, 19 Oct 2026 08:02:09 GMT

音乐要停下来了吗？

过去一周，两件看似毫无关联的事同时发生：一家AI算力公司的债券收益率飙升至15.7%，一个欧洲大国的街头陷入火海与骚乱。

表面上，一个是资本市场的技术性压力，一个是社会矛盾的政治性爆发。但高盛利率策略师David Curtin将这两件事放在了同一个逻辑框架下——高利率正在把全球金融体系变成一口高压锅，压力沿着债务规模、融资成本和现金流的薄弱环节集中爆发。谁先撑不住，谁就可能成为高利率环境下的第一块多米诺骨牌。

两组数字足以说明问题的严峻程度：CoreWeave 9.75%到期2031年债券的收益率一度升至15.7%，相对美债的利差从472个基点扩大至峰值1071个基点；法国30年期国债收益率自伊朗战争爆发以来最大涨幅约130个基点，法德利差一度触及142个基点。市场面对的已不只是利率上涨，而是高利率开始改变谁能继续借钱、谁必须为融资付出更高代价。

更值得警惕的是，高盛的分析指出了一个反直觉的逻辑闭环：AI资本开支热潮本身就是推高长期利率的因素之一。如果高利率令AI融资压力加剧、资本开支被迫降温，长端利率反而可能回落——但这并非没有代价，AI产业链将面临投资放缓、资产估值下修和收入预期调整。两道裂缝，指向同一个可能的利率拐点。

第一道裂缝：CoreWeave，AI繁荣的融资成本开始显形

要理解CoreWeave为何成为高利率下的标志性案例，先要理解它的商业模式。

CoreWeave的逻辑，是一套典型的"借债驱动扩张"路径：通过高成本融资购买英伟达GPU，建设AI算力基础设施，再依靠与微软、OpenAI、Meta等大客户签订的长期合同，逐步回收投资。这套模式在利率低廉时，可以产生可观的套利空间；但一旦融资成本飙升，整个逻辑就开始承压。

高盛的数据显示，CoreWeave发行的9.75%、2031年到期债券，收益率一度从5月份的低点8.89%飙升至15.70%，相对美债的利差也从472个基点暴涨至峰值1071个基点，随后略有回落，仍停留在986个基点附近。换句话说，市场对CoreWeave债券的定价，已经接近垃圾债中最危险的区间。CoreWeave的五年期信用违约互换（CDS）则收于创纪录的1117个基点，隐含约63%的五年内违约概率。

更令人警觉的是，风险并未止步于CoreWeave本身：约140亿美元的垃圾级债券，背后所支撑的数据中心，唯一租户正是CoreWeave——而CoreWeave自身，也是靠垃圾级债券融资维持运转。这构成了一种罕见的"垃圾债套垃圾债"结构，风险以几何级数叠加。

裂缝已蔓延至投资级市场。高盛的统计显示，30年期美元AI债券的利差，已出现明显分层：甲骨文（Oracle）30年期债券利差高达约300个基点，SpaceX约250个基点，而Meta和谷歌的2025年新发债券则在170至180个基点区间，其余头部科技公司仍集中在100至130个基点附近。

市场给出的定价逻辑很清晰：谁需要借的钱越多，相对于自身资产负债表而言越脆弱，谁就要付出越高的融资溢价。

高盛警告，目前问题的核心不是AI算力需求减弱，而是"融资本身的成本与规模"。对于超大规模数据中心运营商而言，6%至8%的综合融资成本或许仍在可承受范围；但对于信用评级低于投资级的新兴云计算公司，高利率会更快、更猛地“咬公司一口”。

第二道裂缝：法国，财政赤字遇上高长期利率

法国面临的问题，与CoreWeave在逻辑上有相似之处，但体量更大，传导链条更长。

自伊朗战争引发全球长端收益率上行以来，法国30年期国债收益率涨幅在G5国家中领跑——峰值时较战前上升约130个基点，目前仍高出约115个基点。

相比之下，德国国债仅上升约45个基点，法德10年期国债利差（OAT-Bund利差）一度触及142个基点，市场方面，德国短期国债利差扩大、主权信用曲线趋平、银行股跑输大盘、欧元走弱。

这套组合，与2011年欧债危机期间的市场反应高度相似。

法国的困境在于：政府需要持续滚动巨额债务，而债券投资者要求更高的收益率补偿，意味着无论是新增借款还是旧债再融资，成本都在攀升。更棘手的是，财政整顿空间极为有限——高盛对法国推进财政收缩持明确的怀疑态度，并指出2027年欧洲各国大选，不太可能改变这一局面。

日本因素也在加剧压力。日本投资者长期是法国国债的重要买家，持仓规模约为23万亿日元（约1450亿美元）。但随着日本本国国债收益率上升，经汇率对冲后持有法债的收益优势已大幅收窄，资金正在撤离。

国际货币基金组织（IMF）的表态也值得“细品”：法国目前的收益率上升"尚可控"，但若不采取财政整顿措施，未来的融资压力将进一步加大。翻译成市场语言是：现在不算危机，但如果不改，债券市场本身就会成为迫使政府调整财政政策的压力来源。

Curtin的评论近乎直白：除非债券市场危机迫使政府采取行动，否则法国不会主动削减赤字。

两道裂缝，可能指向同一个利率拐点

高盛分析指出，推动全球长端收益率上行的，存在两个"最强驱动力"——财政宽松，以及AI资本开支的持续扩张。前者通过增加主权债券供给压低价格；后者通过支撑名义GDP增长、以及为AI融资发行的大量长期债券，共同推高了期限溢价。

这意味着，AI的资本开支热潮，不只是资本市场的融资需求问题，它同时也是长端收益率上行的推升力量之一：AI建设热潮"通过支撑名义经济增长、增加长期债券供给"等渠道，持续给长端利率施加上行压力。但如果高利率令AI融资条件恶化，迫使资本开支降温，长期利率反而可能随之下行。

这一逻辑，在近期已有初步的市场验证：美国CPI和PPI数据双双超预期，10年期美债收益率却意外走低。原因正是CoreWeave引发的AI信用担忧，压低了市场对AI驱动的长期经济增长和长债供给的预期。

然而，这并不是一个"皆大欢喜"的结局。高盛勾勒了一个更完整的循环：

高利率打压最高杠杆的AI借款人 → 债务融资条件收紧 → AI资本开支被迫放缓 → 长端利率因供给减少而下行 → 但AI产业链同步面临估值下修、收入预期调整和投资放缓。

债券市场可能得到喘息，代价是AI产业承受压力。这并非利率问题自行消解，而是风险在不同资产类别之间重新分配。

全球“资本争夺战”打响

高利率正在完成一件事：它在迫使市场重新定价一个被遗忘已久的常识——资本是有成本的，融资是有边界的。

法国的国债利差扩大，说明主权债务的免疫力正在下降；CoreWeave的债券收益率飙升，说明AI繁荣的融资底座并非铁板一块。两道裂缝，指向的是同一个方向：高利率的影响，正在从金融市场的定价层面，传导至实体借款人的融资能力层面。

高盛分析师Privorotsky警告，后金融危机时代，世界经济依赖充裕储蓄和结构性低利率运转。各国政府的财政体系，也建立在廉价资本将长期存在的假设之上。而如今这一假设正在瓦解。

如果人工智能投资能够产生20%-30%的内部收益率，那么以接近两位数的利率融资仍然合理。但问题在于，其他同样需要资本的部门怎么办。这可能解释为什么实际收益率难以下降。若市场预期大量高质量私营部门债券即将发行，投资者购买主权债券的吸引力就会下降。

Privorotsky提出两种可能的结局：其一，AI逐步实现自我造血，融资压力趋于缓和；其二，资本在其他领域遭到配给，经济中较脆弱的环节开始断裂。

压力沿着债务规模、融资成本和现金流的薄弱环节集中爆发。谁的资产负债表最脆弱，谁就先被挤出局。而当被挤出的借款人足够大——无论是一个国家，还是一个AI基础设施帝国——整个市场都将不得不重新校准对"长期利率中枢"的判断。

这场重新校准，才刚刚开始。

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卢比单周涨2%创3月以来最佳，印度债市却连跌九周：市场押注12月加息50个基点

Mon, 19 Oct 2026 07:58:01 GMT

印度央行密集出台稳汇措施，推动卢比录得3月以来最佳单周表现，但债券市场却走向另一面——10年期国债收益率连续第九周上行，市场对12月大幅加息的押注持续升温，汇市与债市的背离折射出印度当前宏观政策的深层矛盾。

卢比上周单周上涨2%，收报94.96，为3月以来最大单周涨幅。印度储备银行（RBI）推出一揽子措施，包括提高进口商远期对冲成本、上调银行特定外汇交易成本，并开设专项窗口直接向国有石油公司供应美元，多管齐下为卢比提供支撑。交易员预计卢比近期将在94至95.50区间内运行。

然而，债市走势与汇市形成鲜明分化。印度10年期基准国债收益率上周上涨8个基点，收于7.3789%，创下有史以来最长连续周度上行纪录。此前八周累计上行已达54个基点。央行行长Sanjay Malhotra发表鹰派表态后，市场对12月会议加息50个基点的预期明显升温，部分机构认为RBI将以利率工具作为保护本币的防线。

央行稳汇措施落地，卢比获得阶段性支撑

RBI此轮稳汇操作涵盖多个层面。在需求端，央行提高了进口商对未来经常账户支付进行套期保值的成本，同时上调银行购买外汇特定交易的费用，旨在压缩外汇需求；在供给端，央行开设专项美元供应窗口，直接向国有石油公司输送外汇储备，绕开市场减少汇率冲击。

上述措施叠加市场对央行进一步干预的预期，共同推动卢比在上周实现2%的单周涨幅。交易员目前将94至95.50视为卢比的近期合理区间，认为央行的政策组合将在短期内继续发挥支撑作用。

债市连跌九周，加息预期主导情绪

债券市场的持续承压，根源在于货币政策立场的转变。RBI此前上调政策回购利率并调整政策立场，随后行长Sanjay Malhotra在媒体采访中释放鹰派信号，令市场对进一步紧缩的预期迅速升温。

10年期国债收益率已连续九周上行，累计涨幅超过60个基点，创LSEG数据记录以来最长连续周度上行纪录。交易员预计本周收益率将在7.32%至7.42%区间内波动，油价走势及央行后续动作将是关键变量。

State Street Investment Management亚太区经济学家Krishna Bhimavarapu表示：

“我们不认为RBI已明显落后于曲线，但通胀风险仍偏向上行。在明年6月前累计加息100个基点，将有助于RBI在新兴价格压力面前保持主动，同时维护其抗通胀公信力。”

油价破110美元，双赤字压力加剧

上周五，布伦特原油价格触及每桶110美元，为5月以来首次。对于印度这一高度依赖石油进口的经济体而言，油价上涨直接冲击经常账户赤字，并通过进口通胀渠道向国内物价传导，进一步强化了市场对RBI加快紧缩步伐的预期。

Invesco亚太区固定收益投资组合管理主管Norbert Ling指出：

“印度无法完全与发达市场高收益率、油价上涨及全球风险情绪脱钩。全球收益率上升会削弱印度资产的相对吸引力，而油价上涨与卢比贬值则会共同推高输入性通胀。”

外资态度谨慎，全球风险情绪构成扰动

外资流向是本周市场的另一关注焦点。外国投资者近期持续净卖出印度资产，短期内预计仍将保持谨慎。与此同时，全球AI投资情绪的波动也被认为将通过资本流动渠道影响印度外汇市场。

MUFG在研究报告中指出：“美元多头仓位过重，一旦市场对AI的情绪转向，美元面临回调风险。”这一判断意味着，全球资金的再配置方向，将在一定程度上左右卢比及印度债市的短期走势。

值得注意的是，印度金融市场本周因当地假日将于周二休市，交易日减少或放大单日价格波动，投资者需关注中东局势演变及其对油价和资本流动的潜在影响。

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AI数据中心泡沫将近？英伟达支持的Nscale估值接近腰斩，微软也撤了

Mon, 19 Oct 2026 07:38:36 GMT

英伟达背书、坐拥千亿美元合同承诺的英国新云计算公司Nscale，正遭遇与一个月前澳大利亚同行Firmus如出一辙的困境：IPO估值被投资者要求接近腰斩，微软宣告撤出关键数据中心项目。

据彭博报道，Nscale此前寻求以约300亿美元估值上市，但已有一批投资者明确表示，160亿至190亿美元"更可能获得买家认可"——较原定估值缩水逾四成。与此同时，据路透援引《电讯报》的报道，微软已终止与Nscale位于英国埃塞克斯郡洛顿（Loughton）数据中心园区的合作协议，原因是英国国家电网官员告知Nscale，该站点最早可能要到2030年代才能获得供电。微软对此拒绝置评。

这是不到一个月内第五宗AI数据中心上市计划遭遇挫折的案例，前四宗分别涉及软银旗下SB Energy、Firmus、菲律宾PLDT子公司Vitro及黑石旗下AirTrunk。高盛信贷团队将这一系列事件归结为"AI交易遭遇资金成本"，而信贷市场早在数周前已通过债券价格和信用违约互换的恶化率先发出预警。

微软撤局：供电无期，锚定客户先行离场

洛顿项目的失败，反映出当前AI基础设施建设的核心矛盾：合同可以一天之内签订，电网连接却可能遥遥无期。

据路透报道，微软终止协议的直接导火索是国家电网的告知——该站点直至2030年代都无望接入电力供应。Nscale方面回应称，与微软的"关系依然稳固且长期"，将此次问题定性为"伦敦范围内的电网问题"，并表示正在"探索替代能源方案"。然而，锚定客户已然离场，这一表态难以弥补实质性的商业损失。

微软今年已不止一次选择撤出第三方AI算力项目——据彭博此前报道，今年6月，微软曾拒绝了一笔价值30亿美元的甲骨文云计算合同。当全球现金储备最为充裕的超大规模云服务商开始对租用算力挑剔起来，主打"比任何人更快上线算力"的新云计算公司的核心商业逻辑便受到直接挑战。

挪威旗舰园区的情况同样不容乐观。Nscale位于北极圈以北的格洛姆峡湾（Glomfjord）设施已延误六个月，原因涵盖冷却系统泄漏、当地法规、建设延误及火灾事故。计划中30兆瓦的容量，目前实际运行的仅有6.4兆瓦。

千亿合同下的真实账本：4%的落地率与107倍的估值泡沫

Nscale的招股说明书在头部数字上颇为亮眼，但细究之下，数据显示出现实与承诺之间的巨大鸿沟。

公司披露的合同总价值高达1034亿美元，较两年半前创立时的约1亿美元急剧扩张。然而实际在运营的合同价值仅为26亿美元；已上线容量为55兆瓦（其中48兆瓦为租用托管），而已签署的IT容量承诺约为1346兆瓦，实际落地比例仅约4%。微软（合同上限438亿美元）与Anthropic（合同上限446亿美元，均来自尚未获得融资的西弗吉尼亚园区）合计占订单储备的约85%，而Anthropic合同条款允许其无附加义务退出，且相关融资尚未到位。

财务层面，Nscale 2026年上半年营收为1.406亿美元，净亏损达10.2亿美元，即每获得1美元收入，便亏损约7美元。按上半年营收年化计算，约2.8亿美元的年营收对应300亿美元估值，意味着市销率高达约107倍。即便按投资者认可的160亿至190亿美元区间定价，市销率仍在57至68倍之间。

此外，英国《金融时报》曾披露Nscale在招股材料中淡化了其与字节跳动的关系——后者去年贡献了其近四分之三的销售额。Nscale于9月18日公开提交招股文件，强制等待期早已届满，但据彭博报道，公司目前仍在"处理美国证券交易委员会的意见"，尚未启动正式路演。

连环折戟：新云计算IPO窗口接连关闭

Nscale的困境并非孤例，而是近一个月内AI数据中心融资浪潮退潮的缩影。

这轮折戟浪潮始于9月22日：软银旗下SB Energy原计划为全球最大数据中心募资，因投资者对其逾500亿美元估值望而却步，IPO被迫延期至今仍未启动正式营销。随后是Firmus先削减IPO价格25%，继而彻底撤回上市计划；菲律宾PLDT子公司Vitro将数据中心REIT上市推迟至2027年；黑石旗下AirTrunk即便将收益率提升至约6%，其新加坡REIT的15亿美元IPO同样延至2027年。

信贷市场早已率先发出警报。，CoreWeave的信用违约互换价差已飙升至历史纪录，隐含五年内违约概率约为63%；其2032年无担保债券收益率触及15%。Gartner预测，逾80%的新云计算公司将在2030年前终止独立运营。高盛信贷团队在其周末报告中写道：

"资本并未消失，只是变得更具甄别力……市场日益区分那些能够自主融资增长的公司，与那些增长依赖融资持续可得的公司。"

高盛高产值信贷团队还指出，样本高收益数据中心项目融资债券的平均价格已从6月的101.5美元跌至10月的94.7美元，"建设风险、再融资敞口、租户担保、电力供应及审批许可"正成为信贷承销的核心考量——而恰恰是电力供应与审批问题，直接导致了Nscale在洛顿失去微软这一锚定客户。

估值重定价蔓延股市：科技板块连遭抛售

信贷市场的压力已充分传导至权益资产。CoreWeave上周市值蒸发约四分之一，Nebius两周内累计下跌32%。据高盛全球股票衍生品团队报告，超大规模云服务商的信用利差已扩张至2025年以来最宽水平，而历史上当利差处于类似区间时，相关股票的价格水平较当前低约15%。

高盛技术、媒体与电信专家Peter Callahan指出，纳斯达克100指数上周录得2025年4月以来最差单周表现，跌幅约550个基点，半导体板块领跌约11.5%。费城半导体指数（SOX）已连续八个交易日下跌，创2008年以来最长连跌纪录；半导体板块估值已从今年夏季约29倍远期市盈率压缩至约17倍。高盛AI受益股票篓子较6月高点相对大盘已回落25%。

下一步：私募市场或是唯一出路

就眼下而言，Nscale面临两条路径。据彭博报道，相关讨论仍在进行，IPO计划的细节可能发生变化，尚无最终决定。

选项之一是接受估值打折，按160亿至190亿美元定价上市——这仅略高于今年3月Series C融资时146亿美元的估值，对于今年9月由Dan Loeb旗下Third Point领衔、英伟达、Apollo及Citadel跟投、合计注入33.6亿美元的Pre-IPO投资人而言，这将是一个远比当初预期更为黯淡的结果。选项之二是效仿Firmus，转向私募市场——但即便是Blue Owl也未能为一个40亿美元的数据中心项目找到第三方资金。

更大的市场背景同样不容忽视。银行家面临"多重风险交织"的局面，IPO市场正对除Anthropic以外的几乎所有AI项目趋于冻结。而Anthropic作为Nscale订单储备的两大支柱之一，其自身上市计划亦可能面临延迟。届时，Nscale将与最大客户之一争夺同一批AI主题投资者的资金——这一处境颇为微妙。

当签下千亿合同承诺的速度，远远超出电网接入落地的速度，支撑这一轮AI基础设施建设狂潮的三大支柱——超大规模云服务商的采购承诺、低廉的融资成本与可用的电力供应——正在逐一接受市场的重新定价。

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三季度4.5%的经济增速靠什么？

国联民生证券陶川、钟渝梅、孙海若 — Mon, 19 Oct 2026 07:31:56 GMT

三季度GDP数据好于IMF预期，相当于阶段性证伪了其最新对中国经济全年下调的逻辑：经济并没有沿着“压力加大—增长失速”的路径走，反而在政策发力后表现出缓冲。前三季度4.6%的经济增速说明，下行压力存在，但政策托底正在产生效果，需求和生产的后劲仍有待挖掘。

当然IMF的预测证伪也不能当定论，四季度的经济企稳回升的不确定性并未完全消退。关键看政策发力能不能从“托底”转成“接力”——投资端要有实物工作量，财政和基建不能只看投放，还要看项目落地；消费端也不能只靠一次性补贴，最终要看居民收入预期、就业和服务消费能不能接续。

三季度4.5%的经济增速靠什么？我们可以结合9月经济数据展现出的四大积极拐点加以理解：

一是极端天气扰动逐步消退、传统生产旺季带动，工业生产动能进一步增强。9月工业增加值环比升至0.61%（前值0.54%），同比升至5.5%（前值5.2%），其中高技术制造业同比表现依然亮眼，持续发挥绝对支撑作用。

二是制造业投资边际改善明显，中游装备制造与出口链条形成共振。9月制造业投资增速从8月的-6.1%大幅修复至-0.9%，结构上看，通用设备、电气机械、电子设备及交通运输设备等中游板块成为主要拉动项。

三是基建投资降幅收敛，重大项目实物工作量加速落地。9月基建投资降幅收窄至-5.5%，近期水泥发运率、水泥产能利用率、沥青开工率等微观数据也都呈现明显修复，“六张网”、“两重”等重大项目资金正加速转化为实物工作量。

四是消费超预期回升，短期支撑有所增强。从结构驱动来看，中秋节假日的错位直接促成了节庆服务消费的集中释放；前期“以旧换新”政策也在持续显效，为通讯器材等相关品类的高景气度提供了坚实支撑。此外，受油价上涨的提振，石油及制品类零售额降幅明显收窄，多重因素共振推动名义社零增速的边际改善。

当然，经济增长的可持续性不仅需要外需拉动，更取决于内需的实质性企稳。当前居民收入增速仍阶段性落后于名义GDP增速，折射出内需修复的基础尚不牢固，客观上要求增量政策的进一步加力提效。

着眼于此，我们预计后续政策博弈的重心将聚焦以下两大方向：从投资端来看，地产实质性改善尚需时日。尽管9月底已出台居民购房贷款贴息等政策，但受制于购房预期修复缓慢及城市、项目间的分化，加之当前政策基调仍以“去化存量”为主，稳地产仍有待时日。后续住房公积金利率等维度或存在进一步优化的空间。

从消费端来看，结构性冷热不均。当前的结构性短板在于居民支出更倾向于服务型消费，实物消费尤其是大宗消费的动能依然偏弱；同时，消费端“以价换量”的特征依然明显，居民更追求“性价比”、消费决策更以价格为主导。

本文来源：川阅全球宏观

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AI交易暂获喘息，韩股收涨1.8%，纳指期货反弹，油价高位回落，美债走高

Mon, 19 Oct 2026 07:08:09 GMT

科技股抛售潮后，市场寻求喘息空间，本周科技巨头财报将成关键考验。油价从五个月高点回落，避险需求支撑美债走高。

亚太股市方面，MSCI亚太指数抹去早盘跌幅，收盘基本持平。韩国首尔综指收涨1.8%，日本日经225指数收跌0.6%，东证指数微涨0.04%。欧洲股指期货小幅走低，法国周末爆发大规模抗议活动，拖累欧元兑多数G10货币走软。比特币涨逾2%，升破82500美元。

纳指100期货上涨1.3%，标普500期货上升0.8%，此前两大指数上周均遭大幅抛售。上周跌势中，受到密切关注的半导体指数录得自2008年以来最长连跌走势，波动率指数则创下6月以来最大单周涨幅。

本周特斯拉、Meta等美国科技巨头的财报将陆续公布，市场视之为检验AI交易前景的重要风向标。Capital.com驻墨尔本高级分析师Kyle Rodda表示，当前市场正处于"典型的高度不确定时期"。"多重因素同时碰撞：AI财报即将到来、利率走向依然不明朗，而中期选举也只剩几周时间。"

韩国首尔综指收涨1.8%，日本日经225指数收跌0.6%，东证指数微涨0.04%。

纳指100期货上涨1.3%，标普500期货上升0.8%。

10年期美债收益率跌1个基点至5.06%

日本10年期国债收益率下降2.5个基点，至2.905%

日元几乎没有变化，为每美元158.07

现货金上涨0.4%至每盎司4180美元。

现货白银日内涨幅一度达1.5%，报每盎司57.8美元。

布伦特原油周一下跌约1.8%至每桶107.85美元，从五个月高点回落。

AI财报周来袭，市场寻方向

本周美国大型科技公司财报密集落地，将直接考验投资者对AI交易的信心。Netflix周二率先公布业绩，特斯拉、Meta及IBM将于周三紧随其后。

据彭博报道，多位策略师认为，本周财报的走向至关重要。彭博MLive策略师Mark Cranfield表示，"投资者情绪谨慎，地缘政治局势仍处于动态变化之中，这也是一个财报大周，其中包括Meta——AI主题的新标杆。不过，逢低买入者可能会将近期芯片股深度调整视为入场窗口。"

Global X Management高级投资策略师Marc Jocum指出，"归根结底，财报将检验上周AI股抛售究竟是过度反应还是警示信号，投资者密切关注任何重新布局AI长线交易的机会。财报结果可能决定市场下一轮反弹的方向。"

芯片股重挫，英伟达CEO出面安抚

上周芯片股的大幅回调引发市场对AI交易可持续性的广泛质疑，云计算服务提供商CoreWeave Inc.受冲击尤为显著——英伟达是其最大股东之一。

英伟达首席执行官Jensen Huang上周晚些时候对此番下跌表态乐观，称"这一切都会过去"，并鼓励投资者将目光放长远，聚焦于相关技术的长期价值，而非短期报告的波动。

大和证券首席策略师Yugo Tsuboi表示，"鉴于2026年资本支出的快速增长，市场在信用担忧出现时尤其容易出现'情绪化反应'。但资金不太可能全面撤出股市，更可能向市场中更为稳健的板块转移。"

油价从高位回落，避险资产走强

布伦特原油周一下跌约1.8%至每桶107.85美元，从五个月高点回落。交易员在中东局势冲突升级与该地区供应基本维持战前水平之间权衡，令油价承压。现货白银日内涨幅一度达1.5%，报每盎司57.8美元。

美债方面，上周市场对美联储政策走向的担忧推动10年期美债收益率单周下行约17个基点；本周一，该收益率再跌1个基点至5.06%，美债重新展现出吸引避险资金的传统属性，但也可能使大量押注美债继续下跌的投资者遭遇被动。

黄金同步走强，现货金上涨0.4%至每盎司4180美元。据彭博，此前美联储主席Kevin Warsh周五的表态令市场下调了对本月加息的预期，提振了金价开盘走势。

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商务部等三部门：未经许可不得出口特定无人驾驶航空器相关物项

Mon, 19 Oct 2026 07:05:02 GMT

商务部海关总署中央军委装备发展部公告2026年第49号公布，为维护国家安全和利益，决定优化调整特定无人驾驶航空器相关物项的出口管制措施。满足特定特性的物项未经许可不得出口，出口经营者应依照相关法规向国务院商务主管部门申请许可。本公告自2026年11月18日起正式实施。

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全球屏息等待的那个利率，其实诞生于一场早餐会【胡捷大师课3.3】

Mon, 19 Oct 2026 06:46:12 GMT

精彩内容预览

每六周，全球金融市场屏息等待一个数字：美联储的利率决定。这个数字怎么产生的？不是主席拍脑袋，也不是模型自动算出来的——它诞生于一套外人很难看到的流程。

上海交通大学高级金融学院教授、前美联储高级经济学家胡捷曾在亚特兰大联储做经济学家，负责褐皮书四个报告中的金融板块，他的讲述是一手现场：分析员先把数据预加工成图表，经济学家各看各的模型，讨论形成意见，最后浓缩成半页纸的政策推荐——利率提、降还是维持，外加对六周后下一次会议的展望。

总裁开会前一天的早餐会最有画面感：长桌围一圈经济学家，总裁坐在头上，听完四个报告的综述，由研究部一把手把那半页纸正式念一遍。然后总裁挨个问：同意不同意？同意的过，不同意的给你两三分钟。格林斯潘的风格是“熬”——有分歧就再议，试着投一次票看看，还不行再讲，直到磨出一致意见。

这套机制说明，美联储的决定是“基于数据+人为判断”的产物。理解这一点，是判断新主席能带来多大改变的前提。点击此处或下方课程表解锁完整内容。

Anthropic拿出5%股权成立公益基金，应对AI冲击就业市场

Mon, 19 Oct 2026 06:41:01 GMT

AI领军企业Anthropic宣布将公司5%股权注入一只新设公益基金，并设计了随公司估值增长而自动扩大持股比例的机制，此举将使约20%的Anthropic股份最终用于公共利益。

Anthropic周日（10月18日）宣布，将在股东批准后，向新成立的“Anthropic公益基金”（Anthropic Public Benefit Fund）注入公司5%的股份。 此外，每当公司估值在设定基准线上方每增长50%，董事会可酌情追加2%的股权。该基金将以全资有限责任公司（LLC）形式运营，而非传统的501(c)(3)免税非营利机构，以保留在不同捐赠形式之间灵活调配的空间。公司明确表示，该LLC持有的股权不得用于在美国或其他任何国家的游说或政治捐款。

在用途上，Anthropic将应对AI冲击就业市场列为核心议题之一。公司表示，AI可能创造巨大经济价值，但也可能给大量劳动者带来不稳定性。Anthropic此前已承诺投入2亿美元研究和应对这一问题，但"鉴于AI进步的速度，可能需要更大胆的举措"。该基金将具备足够的灵活性，探索向传统非营利机构进行大额捐赠，或直接向特定群体发放资金等方式。

此次公告时机敏感。据CNBC此前报道，Anthropic已向投资者披露第三季度营收达168亿美元，并计划于11月启动IPO。IPO咨询机构Class V Group合伙人Lise Buyer对CNBC表示，此次公益基金公告在IPO准备层面具有必要性，同时“从形象角度而言也大有裨益”，尤其是在AI重塑就业市场的背景下。

股权结构：越增长，公益比例越高

Anthropic将此次公益基金的股权设计为与公司成长挂钩的动态机制。 初始注入5%股权，此后每当公司估值在特定基准线上方每提升50%，董事会可酌情追加2%。

结合此前承诺，这一安排将使Anthropic的公益股权规模显著扩大。公司联合创始人在创立之初已承诺捐出各自80%的股权持有量；公司还设有员工股权捐赠配对计划，约半数员工参与其中。综合上述安排，目前约20%的Anthropic股份将用于公共利益，若公司达到特定估值里程碑，这一比例还将进一步提升。

Anthropic指出，科技公司惯常向高管提供递增式股权激励，而该公司选择将这部分股权转而用于公共利益。

就业冲击：AI时代的核心社会议题

就业市场冲击是Anthropic设立公益基金的重要驱动力之一。据CNBC援引皮尤研究中心（Pew Research Center）8月发布的报告，71%的美国成年人认为AI将在未来两年内导致美国就业岗位减少。

Anthropic表示，AI可能带来巨大经济价值，但同时也可能造成大量劳动者的就业不稳定。公司此前已承诺投入2亿美元专项研究和应对这一问题，但认为“鉴于AI进步的速度，可能需要更大胆的举措”。

Lise Buyer表示，如果基金资金能够支持再就业培训，或帮助受技术冲击的劳动者寻找替代工作机会，Anthropic的这一举措将获得积极评价。她同时指出，“当然，这也是在AI受到大量审视之际，为提升自身声誉所做的努力。”

IPO前夕的战略布局

此次公告与Anthropic的IPO计划高度契合。 据CNBC报道，Anthropic已向投资者披露第三季度营收达168亿美元，并据报道计划于11月推进上市。

Lise Buyer指出，此次公益基金公告在IPO准备层面具有"强制性"，同时在形象层面也具有战略价值。在AI监管审查日趋严格、公众对AI冲击就业的担忧持续升温的背景下，这一举措有助于Anthropic在上市前塑造负责任企业的形象。

对于此次公告，特斯拉和SpaceX首席执行官马斯克在X平台上回应称，他“建议将股份直接分配给公众”。

Anthropic表示，将在未来数月内进一步披露公益基金的结构与治理细节，包括可能触发股权追加的估值里程碑。公司还将发布一份公益报告，就其使命推进情况进行公开披露。

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市场只给17%概率，经济学家却喊“五五开”：美联储10月加息悬念被严重低估？

Mon, 19 Oct 2026 06:40:51 GMT

期货市场对美联储10月加息几乎不屑一顾，但经济学家群体正发出截然不同的警告信号。

期货市场目前仅给予美联储10月加息17%的概率，押注央行将按兵不动。然而，据MarketWatch近日报道，多位经济学家认为，10月27日至28日的议息会议远比市场定价所呈现的更具悬念。前美国银行证券首席经济学家Ethan Harris直言，这是一个“五五开”的判断；牛津经济研究院美国经济学家Matthew Martin则更为明确，直接预测美联储将在10月和12月连续加息。两种截然对立的判断，折射出当前货币政策路径的高度不确定性。

推动经济学家上调加息预期的核心驱动力，是超预期的通胀数据。华尔街见闻文章写道，美国9月通胀数据显示，消费者价格同比上涨3.7%，生产者价格指数批发通胀率更高达6.3%，且能源以外商品价格加速上行——这一细节尤为令人警惕，因为此类商品价格波动性相对较低，其走强意味着通胀压力更具黏性。与此同时，美联储主席沃什（Kevin Warsh）在国际货币基金组织/世界银行年会期间刻意保持中立，拒绝就会议结果预作表态，令市场无从获得明确的前瞻指引。

若10月会议真如部分经济学家所判断的那样“悬而未决”，一旦意外加息落地，其对美债收益率、美元及风险资产的冲击将不容小觑，并将深刻重塑市场对12月乃至后续政策路径的预期。

数据转折：9月通胀打破“无需急于行动”的共识

在最新通胀数据公布之前，美联储官员普遍传递出"不急于加息"的信号，市场也据此形成了10月暂停的基准预期。

然而，9月通胀数据的出炉改变了这一图景。消费者价格指数同比涨幅达3.7%，生产者价格指数批发通胀率更升至6.3%。据MarketWatch报道，牛津经济研究院的Martin指出，令人担忧的并非整体数据，而是能源以外商品价格的加速上行——由于这类商品价格波动性较低，其持续走强更能反映通胀的结构性压力，而非短期扰动。

高频经济研究首席经济学家Carl Weinberg表示，他认为最新通胀数据将促使足够多的美联储政策制定者转向，支持10月和12月连续加息的方案。

美联储9月已完成三年来首次加息，将利率区间调整至3.75%至4%。前费城联储主席Patrick Harker指出，当前利率水平似乎尚未对经济形成实质性下行压力，这意味着政策紧缩力度仍然不足。他认为，快速在10月和12月各加息25个基点，随后暂停评估，不仅有助于压制通胀，也能强化美联储作为通胀斗士的政策公信力。

政治敏感窗口：选举前六天加息，美联储愿意冒这个险吗？

支持10月暂停的阵营，除了政策节奏上的考量外，还有一个难以回避的现实因素——10月28日的议息决定，距离11月3日中期选举仅剩六天。

部分经济学家认为，美联储不愿在选举前夕采取行动，以免被外界解读为具有政治动机，无论加息还是不加息，都可能引发政治层面的批评。

不过，Ethan Harris对这一顾虑持保留态度。他表示，中期选举因素对美联储而言只是“小因素”，“无论美联储如何行动，都会有人批评，总统（特朗普）无论如何都会对他们口诛笔伐。”这一判断暗示，政治压力本身并不足以成为美联储偏离数据驱动决策框架的充分理由。

在沟通策略层面，美联储主席沃什在进入静默期前的最后一次公开表态中，刻意保持模糊。他在曼谷国际货币基金组织/世界银行年会期间表示，“我不认为现在应该预判今年剩余会议上我可能采取的行动。”这种刻意的中性表态，既未为10月加息铺路，也未关闭这一可能性，客观上加大了市场解读的难度。

两条路径：快打与慢打，各有代价

面对通胀数据与政策节奏之间的张力，美联储实际上面临两条清晰的政策路径选择。

路径一：10月和12月连续加息。支持者认为，这一方案能够更快将利率推升至对经济形成实质约束的水平，同时向市场传递美联储对通胀高度警惕的信号。Stifel Financial首席经济学家Lindsey Piegza指出，10月加息将释放出"对通胀高度担忧"的信号，为市场自发推高利率、进一步压制经济需求创造空间。

路径二：跳过10月，仅在12月和明年3月各加息一次。支持者认为，暂停可以为美联储争取更多时间评估数据，判断紧缩力度是否已经足够。美国银行全球研究美国经济研究主管Aditya Bhave在客户报告中写道，暂停的好处在于给予美联储更充裕的时间观察数据、校准终端利率；但代价是，在美国经济依然强劲的背景下，美联储可能面临"落后于曲线"的风险。

Piegza同时警告，若选择更为耐心的路径，公众可能会开始怀疑高通胀是否将长期持续，反而削弱美联储的通胀预期管理效果。

若10月意外加息：市场冲击不可低估

当前17%的加息定价意味着，一旦美联储在10月真的按下加息键，市场将面临显著的重新定价压力。

美债收益率方面，意外加息将直接推升短端收益率，并可能带动长端利率走高，加剧收益率曲线的波动。美元方面，加息预期的重新定价通常对美元构成支撑，美元指数或将阶段性走强。风险资产方面，股市和信用市场将承压，尤其是对利率敏感的成长股和高收益债券板块。

更深远的影响在于后续政策路径的重塑。若10月加息落地，市场将被迫重新评估12月乃至明年的加息节奏，此前"每季度加息一次"的温和预期将面临根本性修正，终端利率预期也将随之上移。

正如Harris所言，美联储委员会整体偏鸽，可能对快速连续加息存在抵触——但通胀数据的持续超预期，正在压缩这种犹豫的空间。市场以17%的概率定价10月加息，或许正在低估这场政策博弈的真实烈度。

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美联储每年赚的钱，都被罗斯柴尔德家族拿走了？【胡捷大师课3.2】

Mon, 19 Oct 2026 06:39:16 GMT

精彩内容预览

美联储到底姓公还是姓私？这个问题每隔几年就要被翻出来炒一轮，配套的传说包括：美联储的利润都被罗斯柴尔德家族拿走了，背后是共济会在操控。

上海交通大学高级金融学院教授、前美联储高级经济学家胡捷的拆法很干脆——拿账说话。美联储确实赚钱：6万亿国债按2%的利息算，一年盈余约1200亿美元。成员银行能分到多少？股本占比只有1%上下，按6%分红，一年36亿。“36亿跟1200亿相比，九牛一毛。”剩下的钱去了哪里？全部上缴财政部。1913年设计这套体系的国会议员，也不可能同意把央行的利润分给私人。

比起“阴谋论”，另一个风险现实得多：央行和财政部的关系。两者本应“老死不相往来”——财政管收税花钱，央行管货币多少。但一旦财政部半夜跑来跪着哭，央行心一软，魏玛共和国、国民党政府、津巴布韦的恶性通胀就是前车之鉴。

点击此处或下方课程表解锁完整内容，看美联储如何用一百年守住这条边界，以及这条边界今天为什么又开始让人担心。

印尼股市暴跌5%创六年新低，MSCI降级警报引爆外资出逃

Mon, 19 Oct 2026 06:37:40 GMT

印尼股市遭遇重创，MSCI拟将其直接从新兴市场降至"独立"类别的提议，正将这一东南亚最大经济体推向被全球主要股票指数剔除的边缘。

雅加达综合指数周一跌逾5%，创2020年10月以来最低水平，延续了上周五因MSCI公告引发的暴跌——上周五单日跌幅为1998年以来最大，单日市值蒸发达650亿美元。印尼证券交易所已紧急将每日跌停下限减半至7%，试图遏制市场恐慌情绪。高盛警告，若MSCI最终完成降级，被动基金可能面临约56亿美元的强制抛售压力。

印尼证券交易所首席执行官Jeffrey Hendrik表示，交易所管理层将于周一与MSCI举行线上会议，寻求澄清。他表示，此次MSCI公告出乎意料，"交易所、金融服务管理局以及大多数市场参与者都未曾预料到这一点"，并强调印尼符合维持新兴市场地位的所有标准。MSCI预计将于明年6月作出最终决定，届时的结果将取决于印尼当局能否在市场治理与透明度方面作出实质性改善。

MSCI警告：协同交易与监管执行不力触发降级提案

MSCI上周五发布公告，提议将印尼从新兴市场直接重新分类至"独立"类别，跨越通常的中间过渡档"前沿市场"，降幅超出此前市场预期。MSCI在公告中援引了对市场功能失调的"重大担忧"，包括协同交易行为，以及监管规则未能得到有效执行。

"独立"类别不被纳入MSCI的新兴市场指数体系，意味着印尼股票将从全球数十亿美元被动资金所追踪的主要指数中消失。这对依赖外资参与的印尼资本市场而言，影响深远。

高盛测算：被动资金流出规模或高达56亿美元

据高盛周日发布的研报，若印尼被完全移除出MSCI新兴市场指数，将触发约56亿美元的被动基金流出，相当于MSCI印尼可投资市场指数成分股约18个交易日的平均成交量。

若富时罗素随后采取类似行动，则额外约27亿美元资金可能面临流出风险，但高盛强调，这属于独立情景。此外，以MSCI和富时指数为基准的主动型基金目前持有印尼股票逾80亿美元，但这部分资金的减持属于主动决策，并非由降级自动触发。

高盛维持对印尼股市的低配评级，理由包括指数不确定性持续存在、企业盈利疲弱以及宏观环境承压。高盛策略师Alvin So领衔的团队写道：

"估值已大幅压缩，但仍高于历史低谷；指数、盈利与宏观风险制约了重新估值的空间。"

外资持续撤离，估值跌至金融危机以来最低

今年以来，外资加速撤离印尼资本市场。高盛数据显示，截至上周五，MSCI印尼指数年内跌幅达47%，期间外国投资者累计净流出51亿美元。外资持有印尼股票的比例已由1月的27%降至10月的25%，而外资持股市值则从约2500亿美元近乎腰斩至约1300亿美元。

尽管已大幅下挫，高盛仍警告印尼股市可能尚未触底。MSCI印尼指数12个月远期市盈率已降至7.3倍，为全球金融危机以来最低水平，但仍高于历史极端低点。高盛策略师还预计，印尼央行将在2026年第四季度和2027年第一季度各加息25个基点，可能对经济增长和股票估值构成进一步压力。

交易所出手救市，等待MSCI给出下一步信号

面对市场剧烈波动，印尼证券交易所周一宣布将个股每日跌停下限由此前的14%减半至7%。Jeffrey Hendrik表示，此举是降低市场波动性的有效手段。

印尼证券交易所与MSCI的线上会面，将是双方就此次降级提案展开直接对话的首个公开信号。印尼当局需要在MSCI明年6月的最终裁决前，向外界展示出在市场治理层面的切实改进，否则被剔除出全球主流指数的风险将进一步加剧外资流出压力，令本已承压的印尼股市雪上加霜。

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蒸发近40万亿日元、市值跌剩三分之一：铠侠从日本第一跌落，AI存储叙事遭双重反噬

Mon, 19 Oct 2026 05:58:25 GMT

日本NAND Flash龙头铠侠（Kioxia）正经历一场剧烈的估值重构。这家曾在一个月前以超越丰田的姿态登顶日本市值榜首的芯片企业，如今市值已从60万亿日元（3800亿美元）的历史高点蒸发近40万亿日元（2530亿美元），缩水至高峰期的三分之一左右——AI存储叙事的退潮与中国NAND厂商的崛起，正在对其形成双重夹击。

铠侠股价上周五盘中一度重挫16%，较上月高点累计下跌逾52%，市值累计蒸发至少30万亿日元（约合1850亿美元）。公司市值排名已从日本第一滑落至第四位。这一跌势发生在全球芯片板块普遍承压的背景下——美国芯片股指数上周四单日跌幅超过4%，市场对AI巨额资本支出能否兑现回报的质疑情绪持续升温。

铠侠的急速回调，折射出市场对AI存储溢价的系统性重新定价。大和证券首席策略师Yugo Tsuboi表示，中国存储芯片厂商正受到越来越多的关注，市场开始担忧全球存储价格的涨势可能趋于平稳。他同时指出，“继续为盈利增长的进一步加速定价已变得愈发困难，追逐短期收益的资金可能已急于获利了结。”铠侠将于10月底发布财报，届时盈利预期能否支撑当前估值，将成为关键检验节点。

从年内涨逾600%到腰斩：AI叙事驱动的极端行情

铠侠的这轮涨跌，堪称AI投资狂热与现实修正的缩影。

自2024年上市以来，铠侠股价乘着AI存储需求爆发的东风一路飙升，年内最大涨幅一度超过600%，并于今年6月中旬市值超越汽车巨头丰田，成为日本市值最高的上市公司，同期也跻身MSCI全球指数中表现最佳的个股之列。彼时，市场对AI基础设施建设带动的存储芯片需求抱有极高期待，铠侠作为全球NAND Flash主要供应商之一，被视为这一趋势的核心受益标的。

然而，这一叙事在短短一个月内便遭遇急刹车。从登顶日本市值第一到市值腰斩，铠侠仅用了约一个月时间。 投资者开始更审慎地审视全球芯片企业的估值，质疑AI海量投入能否产生与之匹配的商业回报。台积电的AI投资前景尽管基本面稳健，仍未能阻止市场情绪的转向，进一步加剧了整个板块的抛售压力。

中国NAND厂商扩产：存储周期拐点或提前到来

铠侠此轮下跌的另一条核心逻辑线，来自供给侧的结构性压力——中国NAND厂商正在加速产能爬坡，并以价格竞争的方式重塑市场格局。

据大和证券Yugo Tsuboi的判断，中国存储厂商的崛起已引发市场对全球存储价格上行空间的重新评估。在此前的AI行情中，市场普遍预期存储价格将持续走高，铠侠的盈利增长预期也建立在这一假设之上。一旦中国厂商的低价产能大规模入市，这一前提便面临动摇。

铠侠的业务高度集中于NAND Flash，这使其对存储价格周期的敏感度远高于产品线更为多元的竞争对手。Yugo Tsuboi亦提醒，“芯片行业本就容易受到硅周期的冲击，这种模式我们已经见过很多次了。”市场担忧，在AI需求拉动与中国产能扩张的双重变量交织之下，本轮存储上行周期的拐点或将早于此前预期到来。

股东退出与杠杆仓位：下行风险仍未出清

除基本面压力外，铠侠还面临来自资本结构层面的潜在风险。

股东贝恩资本（Bain Capital）的退出，被部分投资者解读为一个信号——半导体周期与铠侠股价的涨势可能已接近顶部。作为铠侠的重要机构股东，贝恩资本的减持动作在市场情绪脆弱之际进一步加剧了抛压。

与此同时，日本散户投资者在铠侠上持有大量杠杆仓位，一旦抛售加速，强制平仓压力可能形成负向螺旋，令股价面临更大的下行风险。

不过，分析师群体整体上维持对铠侠的乐观立场。据彭博汇总的分析师预测，铠侠未来一年的预期回报率约为118%。此外，东证指数（Topix）将于10月进行成分股调整，预计届时将为铠侠带来可观的被动资金流入，或在一定程度上提供支撑。

同行对比：AI存储溢价的普遍重估

铠侠的遭遇并非孤例，而是全球存储及芯片板块估值重构的一个缩影。

美光、三星等存储同行同样面临市场对AI存储溢价的重新审视。投资者在近几个月持续从AI相关股票中撤出，转向此前表现滞后的板块，这一轮动趋势在铠侠身上表现得尤为极端——正是因为其此前涨幅过于激进，回调的幅度也相应更为剧烈。

铠侠10月底的财报将是一次关键的市场检验。届时，公司能否以实际盈利数据回应市场对AI存储需求持续性的质疑，以及管理层对中国竞争对手扩产压力的应对策略，将直接决定这轮估值重构是阶段性调整还是趋势性转折。

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柴油危机，对美国通胀影响多大？

华泰证券胡李鹏、易峘等 — Mon, 19 Oct 2026 05:42:58 GMT

核心观点

摘要：全球柴油市场危机推动美国柴油价格居高不下，广泛使用柴油的农业地区也是特朗普的重要票仓，在距离中期选举不足1个月的时间，特朗普也不得不对外宣布从俄罗斯购买柴油。我们认为，原油成本上涨、柴油供应能力下降以及最终到岸成本增加是本轮柴油“危机”的共同推手。从通胀影响路径看，柴油通过CPI能源分项直接计入，并经由货运配送、农业生产两条路径间接推高美国通胀。我们根据柴油历史价格与期货隐含价格，预计此轮柴油上涨对表观CPI、核心CPI同比增速的推升均将于27年1月左右达到峰值（我们测算幅度分别为0.45pp、0.23pp）。往前看，美伊冲突仍未解决，全球原油炼化能力难以明显改善，全球柴油供需缺口短期较难缓解，柴油价格或仍将位于高位，预计将继续温和推高美国通胀。

一、全球柴油市场供需紧张导致美国柴油价格大幅上涨

三重因素推高全球柴油价格，大量柴油出口导致美国柴油价格居高不下。柴油价格可以分解为原油成本、裂解价差（相对原油的批发溢价），以及运输、零售和税费。因此，全球柴油价格上涨主要源于：1）美伊冲突冲击全球原油供给，原油成本明显上升。2）柴油供应能力下降加剧柴油短缺，并推高柴油裂解价差。3）跨区域采购距离增加、运输风险上升，提高最终到岸成本。同时，尽管美国柴油供给高于本土需求，但由于外需较强，因此美国国内柴油价格仍居高不下。

二、柴油价格如何影响美国通胀？

此轮柴油价格上涨对表观CPI、核心CPI同比增速的推升将于今年底明年初达到峰值，我们测算幅度分别为0.45pp、0.23pp。直接渠道方面，柴油进入CPI取暖油与其他机动车燃料分项（合计权重约0.24%），对CPI的推升约0.11pp，幅度有限。间接渠道方面，柴油价格上涨会推高卡车、铁路及配送企业的运营成本，企业提高运输价格，最终传导至商品售价。此外，柴油是美国农业机械和农产品运输的重要动力来源，柴油涨价会同时抬高农业生产成本和农产品物流成本。我们测算柴油价格同比每上涨10%对家庭食品、核心商品CPI同比增速的推升峰值分别约为0.25pp、0.19pp。结合零售柴油现价以及期货价格，我们预测柴油价格对表观CPI、核心CPI同比增速的推升均于27年1月左右达到峰值（分别为0.45pp、0.23pp）；此后随价格回落与基数抬高逐季消退。

三、往前看，柴油价格预计继续温和推高美国通胀

全球柴油危机缓解时点仍有较大不确定性，柴油价格或仍处高位，此外特朗普禁止柴油出口对降通胀的效果可能有限。美伊冲突仍未解决，不排除进一步升级的可能性。美伊双方在立场上仍有较大分歧，美方认为霍尔木兹海峡的通行量上升，不愿意对伊朗做出让步，且对伊朗的封锁加大其面临的经济压力，而伊朗为了摆脱当前的困局，不排除进一步升级局势，以夺回主动权。此外，全球原油炼化能力短期难以明显改善。虽然特朗普呼吁乌克兰停止袭击俄罗斯炼油设施，但乌克兰并未在此问题上做出让步。考虑到原油价格以及全球炼化能力短缺仍可能持续，随着全球柴油库存的进一步下降，全球柴油价格仍可能位于高位。特朗普一度考虑的柴油出口禁令即使落地，对降通胀的效果可能有限。柴油无法出口将促使炼厂降低原油加工量、削减汽油供应，而汽油在CPI中的权重远高于柴油，柴油价格下跌难以抵消汽油上涨对CPI的影响。

正文

一、全球柴油市场供需紧张导致美国柴油价格大幅上涨

年初以来，美国柴油价格大幅上涨，且涨幅超过汽油价格，在中期选举不足1个月之际，高企的柴油价格也给特朗普带来政治压力。EIA数据显示，2026年10月8日，全国公路柴油零售价为6.28美元/加仑，同比涨幅71%；纽约港柴油批发价涨幅更大，2号取暖油和柴油价格同比涨幅分别达到118%和128%；同期，汽油零售价格为4.37美元/加仑，同比涨幅为41%（图表1-2）。与汽油主要影响居民出行不同，柴油广泛应用于农业生产、卡车运输和建筑施工，其价格上涨不仅直接挤压相关行业的利润空间，还可能通过运输、物流等环节向食品及其他消费品价格传导。值得注意的是，广泛使用柴油的农业和农村地区也是特朗普的重要票仓。在距离11月3日中期选举不足一个月之际，持续高企的柴油价格正成为共和党面临的政治压力。10月5日，副总统万斯在艾奥瓦州参加竞选活动期间，当地共和党政治人物向其反映农民面临的高油价和经营压力，并寻求政府干预。10月9日，特朗普甚至宣布与俄罗斯达成柴油供应协议，首批供应规模超过30万吨，并暂时放松相关制裁。然而，考虑到美国本身是柴油净出口国，俄罗斯新增供应规模相对有限，这一举措的政治宣示意义可能大于实际降价效果。

多重因素共同作用推高全球柴油价格。柴油价格可以分解为原油成本、裂解价差（柴油相对原油的批发溢价），以及运输、零售和税费。第一，美伊冲突冲击全球原油供给，原油成本明显上升。7月以来，美伊冲突再度升温，霍尔木兹海峡、红海运输受阻，叠加沙特东西向输油管道遇袭，全球原油价格大幅反弹。截至10月9日，布伦特原油现货价格升至约133美元/桶，而期货价格则约105美元/桶，同比涨幅达到60.5%（图表3）。第二，柴油供应能力下降加剧柴油短缺，并推高柴油裂解价差（图表4）。美伊冲突前，海湾地区和俄罗斯占全球柴油及轻柴油海运贸易的45%。根据IEA的估计，受美伊冲突影响，2026年8月海湾国家柴油及轻柴油净出口仅为略高于冲突前水平的四分之一；乌克兰对俄罗斯炼油设施的袭击导致俄罗斯炼油系统受损：IEA估计，俄罗斯6月柴油产量较上年下降近30%。8月海湾国家与俄罗斯合计净出口较2月的210万桶/日减少约160万桶/日（降幅达到75%）。第三，跨区域采购距离增加、运输风险上升，也可能提高最终到岸成本。9月中东生产商开始通过霍尔木兹海峡运输更多石油，叠加美国对伊朗石油封锁，加大全球运力短缺，主要航线运费出现大幅上涨（图表5），既推高了原油成本，也可能导致柴油运输成本上升。

美国柴油供给超过需求，但大量柴油出口导致国内柴油价格仍然居高不下。EIA数据显示，截至10月2日，柴油价格大幅上涨导致美国柴油消费量同比下降1.6%，虽然产量增加3%，但主要用于对外出口，净出口同比增长达到25.1%（图表6）。从出口目的地看，美国柴油主要出口到荷兰、英国及美洲国家。其中向荷兰出口明显升温，自2025年均值的99千桶/天上行至2026年1-7月均值的211千桶/天，占总出口比例接近翻倍，美国向美洲国家的柴油出口则普遍回落（图表7）。

二、柴油价格如何影响美国通胀？

柴油在CPI中占比约为0.24%，对CPI的直接推升幅度有限。柴油价格涨幅会直接体现在美国CPI能源中的取暖油以及其他机动车燃料分项，两者权重合计约为0.24%（图表8-9）。2026年8月，上述分项同比涨幅为52%、44%，对CPI的贡献分别为0.06pp、0.05pp，合计仅为0.11pp，远小于汽油分项的贡献（权重为3.9%，贡献为1.1pp）（图表8）。此外，FedEx每周根据EIA公路柴油价格调整运输服务的附加费，柴油价格将直接推高物流价格，直接进入CPI中的运输服务分项（图表10）。运输服务分项权重为0.01%，8月同比增速为14%，对CPI的贡献为0.001pp，基本忽略不计。整体来看，8月柴油价格上行对美国CPI的直接推升幅度约为0.11pp，幅度较为有限。往前看，期货价格隐含的柴油零售价同比增速将于10月升至峰值（约70%），因此直接渠道对CPI同比的推升将在10月达到约0.17pp的峰值，此后随柴油价格回落与基期抬高，我们预计将于2027年3月降至约0.04pp。

柴油价格上涨还通过推高货运与配送价格，间接推高通胀。柴油价格上涨会推高卡车、铁路及配送企业的运营成本，导致企业提高运输报价或燃油附加费，最终传导至商品售价。根据ATRI的研究，2025年卡车运营成本平均为2.336美元/英里，燃料成本约为0.482美元/英里，占运营成本的20.6%。如果燃料价格上涨10%，其他条件不变的情况下，卡车总运营成本将上升2%左右。上述运输成本的上涨将逐步影响到美国CPI，但具体幅度存在较大不确定性。从测算来看，柴油价格当月每上涨10%，对未来核心商品CPI同比增速的推升于6个月后达到峰值，约为0.19pp（图表11）。按零售柴油历史以及期货价格测算，柴油对核心商品CPI同比增速的推升将于12月达到约0.97pp的高点，2027年一季度维持在高位后逐步降温。

柴油价格上涨还可能影响美国农业生产，进而传导至食品价格。柴油是美国农业机械和农产品运输的重要动力来源，柴油涨价会同时抬高农业生产成本和农产品物流成本。不过，农业生产成本上升并不会完全传导给消费者。达拉斯联储研究指出，由于玉米、小麦等同质化大宗商品价格由期货市场和少数大型收购商决定，美国农民的定价能力较弱，转嫁成本的能力受限，柴油涨价将压缩农民利润。从测算来看，柴油价格每上涨10%对未来家庭食品CPI同比增速的累计推升约为0.25pp，于6个月后达到峰值（图表11）。按零售柴油的历史以及期货价格的月度涨幅测算，柴油对家庭食品CPI同比增速的推升将于26年12月升至1.21pp，并因传导的滞后效应与相对较低的基数，在2027年2月达到约1.35pp的峰值。

综上，根据零售柴油历史以及期货价格，我们测算柴油价格上涨对未来表观CPI推升的峰值在2027年1月达到，幅度为0.45pp。从测算来看，柴油价格当月每上涨10%，对未来表观CPI同比增速的推升于6个月后达到峰值，约为0.08pp（图表12）。从路径来看，柴油价格上涨对于8月表观CPI的推升约为0.32pp（间接渠道0.21pp、直接渠道0.11pp），随柴油同比走高与成本传导的滞后累积，2027年1月达到峰值约0.45pp（间接渠道0.29pp、直接渠道0.16pp）（图表14）。从季度上看，26Q4柴油对表观CPI的平均推升幅度约0.42pp，27Q1平均约0.39pp；此后随着柴油价格按期货曲线逐步回落与基数抬高，同比推升逐季消退（27Q2/Q3平均分别为0.19pp、0.03pp，27Q4转为小幅拖累）。此外，从测算来看，柴油价格当月每上涨10%，对未来核心CPI同比增速的推升于6个月后达到峰值，约为0.045pp（图表12）。因此，结合历史以及期货价格，我们测算柴油价格上涨对未来核心CPI的峰值推升为0.23pp（27年1月），主要来自核心商品升温的推动，运输服务分项则因权重过小基本忽略不计（图表14）。

三、往前看，柴油价格预计继续温和推高美国通胀

短期看，全球柴油危机何时能够缓解仍有较大不确定性，柴油价格或仍将位于高位。美伊冲突仍未解决，不排除进一步升级的可能性。美伊双方在立场上仍有较大分歧，美方认为霍尔木兹海峡的通行量上升，不愿意对伊朗做出让步，且对伊朗的封锁加大其面临的经济压力，而伊朗为了摆脱当前的困局，不排除进一步升级局势，以夺回主动权。前国防部长劳埃德·奥斯汀警告称，华盛顿和德黑兰目前都认定自己能够比对方坚持更久，这使得外交突破愈发困难。此外，全球原油炼化能力短期难以明显改善。虽然特朗普呼吁乌克兰停止袭击俄罗斯炼油设施，但乌克兰并未在此问题上做出让步。考虑到原油价格高企以及全球炼化能力短缺仍可能持续，随着全球柴油库存的进一步下降，全球柴油价格仍可能位于高位。

特朗普一度考虑禁止美国柴油出口，但即使禁令落地对降通胀的效果可能有限。根据彭博报道，特朗普一度考虑限制或禁止美国柴油出口，以降低国内柴油价格，但因内部反对最终未落地。10月5日，特朗普政府宣布柴油税款递延及相关处罚减免安排，10月9日财政部发布授权俄罗斯柴油销售、交付和进口相关交易的一般许可证，上述措施短期内均有助于压低柴油价格，但并未解决全球柴油危机。我们认为柴油出口禁令对降通胀的效果有限。若美国政府最终限制柴油出口，短期有助于增加美国国内特别是墨西哥湾沿岸地区的柴油供给，从而压低柴油价格。但柴油、汽油和航空煤油属于炼厂联合生产的产品，如果柴油无法出口，炼厂可能减少原油加工量，削减汽油等产品供应，导致汽油价格上涨，而汽油在美国CPI中的权重远高于柴油，柴油价格的下跌无法抵消汽油价格上涨对CPI的影响。根据标普的估计，如果实施3个月的全面柴油出口禁令，美国炼厂可能减少约190万桶/日原油加工量，相当于美国炼厂加工量约12%。

此外，由于柴油在经济中的代表性，本文重点对柴油做了分析，而目前除柴油外的其他商品价格的通胀回落进程也较为曲折。消费端，9月美国汽油和燃料油CPI分别环比上涨9.1%和15.3%，能源商品价格整体上涨9.3%，推动整体CPI同比升至3.7%；同时，虽然关税效应回落有助于美国CPI中核心商品通胀放缓，但9月如玩具、新车等分项仍然偏强。而生产端的涨价压力更为明显，9月美国最终需求商品PPI环比上涨2.6%，其中能源价格上涨10.8%，柴油、汽油和航空燃油价格均明显走高。与此同时，剔除食品与能源的中间需求加工商品价格上涨0.5%，反映成本压力已不局限于能源领域，后续也可能进一步向下游传导。

本文来源：华泰睿思

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A股早盘低开低走，双创指数均跌超2%，AI硬件、芯片半导体再度调整，白酒、银行逆势拉升

Mon, 19 Oct 2026 02:35:55 GMT

10月19日，A股早盘低开低走，三大股指盘中跌幅有所扩大，创业板、科创50双双跌超2%，AI硬件、半导体等再度集体调整，存储芯片、光模块、电路板等概念股普跌，长鑫科技盘初一度下挫8%，“易中天”纷纷走低。白酒、化工、银行等板块逆势拉升。

香港股市今天因香港重阳节假期休市。债市方面，国债期货普遍走低。商品方面，国内商品期货多数上涨。核心市场走势：

A股：截至发稿，沪指%，深成指%，创业板指%。

港股：休市

债市：国债期货全线下跌，截至发稿，30年期主力合约跌0.22%，10年期主力合约跌0.04%，5年期主力合约跌0.01%，2年期主力合约涨0.01%。

商品：国内商品期货多数上涨，截至发稿，燃油大涨6%，铂金、铁矿石、集运指数、锰硅、沪镍涨超1%，碳酸锂、沪铝、沪银、工业硅、热轧卷板、不锈钢、氧化铝、沪锡、沪锡、沪铜、沪金、螺纹钢、多晶硅、沥青等品种纷纷走高，钯金、玻璃、橡胶、原油、焦炭、菜籽、豆粕、纸浆等下跌，烧碱、焦煤、鸡蛋跌超1%。

10:31

白酒板块逆势拉升，顺鑫农业涨停，古井贡酒、皇台酒业、山西汾酒、迎驾贡酒跟涨。

消息面上，河南、山东、广东、安徽等多地经销商反馈白酒渠道库存持续去化，部分酒商库存同比下降10%—20%，名酒大单品周转更快，部分终端库存已控制在1—2个月。

10:29

沐曦股份涨近7%，摩尔线程、寒武纪、海光信息同步拉升，带动GPU板块。

10:12

光模块（CPO）指数持续下行，天孚通信、联讯仪器、剑桥科技、胜宏科技、太辰光均跌超6%。

大普微封住涨停，德明利、君正股份、佰维存储跟进，存储板块明显收窄跌幅。

09:49

AI硬件侧核心标的早盘抛压较大，三环集团、中材科技、天孚通信、鹏鼎控股、胜宏科技、中芯国际、沪电股份、长电科技、生益电子均跌4%左右。

09:39

创业板跌超1%。

09:25

上证指数低开0.6%，创业板指跌0.43%。光通信、玻纤、覆铜板、疫苗、传媒板块调整。汽车、油气、军工板块活跃。

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