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电动工具再繁荣：电工硬缺口超70万，AI基建驱动行业需求喷发

Wed, 28 Oct 2026 07:41:18 GMT

电动工具长期被当作地产后周期品种定价，需求弹性挂在利率与成屋销售上。

但2026年上半年出现了反向证据：美国地产相关工具需求依然低迷，但工具行业整体收入增速超过5%。

需求结构正在被AI替换：AIDC建设把「工具密集度」拉高到一般基建项目的 2 倍以上，把「客户结构」从价格敏感的 DIY 消费者换成愿付溢价的专业承包商。

这一轮繁荣的真实约束不在需求端，而在劳动力供给与机电工程交付能力——美国电工年均岗位空缺 8.11 万个、年补充能力约 3.82 万个，缺口率 53%，这既是工具「卖得动」的原因，也是行业增量在 2027 年之后能否延续的关键变量。

年内最冷新股诞生！PCB龙头港股上市首日盘中破发，最大跌幅超6%，有打新投资者最多浮亏318万港元

每日经济新闻 — Wed, 28 Oct 2026 07:40:47 GMT

今日（10月28日），PCB龙头东山精密正式登陆港交所主板，开盘即陷入破发，盘中最大跌幅超6%。截至发稿，股价跌幅明显收窄。

每经记者李旭馗摄

东山精密不佳的二级市场表现，早已在招股阶段埋下伏笔。根据公司配发公告，尽管引入20名基石投资者强力托底，但公开发售仅录得0.52倍认购，孖展融资认购仅0.39倍，成为自去年2月以来港股公开认购倍数最低的新股，所有参与打新的散户实现100%中签。极端低迷的认购情绪，也让少数大手笔打新的投资者面临最多浮亏318万港元。

散户弃购机构兜底公开认购创近一年多新低

根据东山精密披露的全球发售配发结果公告，此次H股全球发售股份总数为11378.32万股，初始发行结构按照港股常规比例设定：香港公开发售初始股份为1137.84万股，占全球发售总量10%；国际发售初始股份10240.48万股，占比90%。

不过，由于香港公开发售未获得足额认购，发行方启动股份重新分配机制，将547.29万股香港发售股份调拨至国际配售。调整完成后，香港公开发售最终仅发售590.55万股，占全球发售总量的5.19%；国际发售股份提升至10787.77万股，占比升至94.81%。

从认购数据来看，东山精密此次新股市场呈现出极强的两极分化。国际发售获得3.17倍适度超额认购，合计81名承配人足额承接股份；香港公开发售认购遇冷，最终认购倍数仅0.52倍，孖展融资认购倍数更是低至0.39倍，有效申购仅4484份，创下自2025年2月以来港股新股公开认购倍数新低。

上一只公开认购倍数更低的新股，是2025年1月挂牌上市的宜宾银行。该行香港公开发售认购倍数仅0.21倍，刷新阶段性低点；不过宜宾银行配备绿鞋护盘机制，上市首日守住发行价，并未出现破发行情，与东山精密首日大跌形成鲜明对比。

纵观今年港股新股市场，多只新股遭遇散户冷遇，但东山精密0.52倍的认购数据依旧垫底。即便公司H股定价86.8港元，较A股股价折价约35%，给出足够大的安全垫，依然没能吸引散户资金入场。另一边，机构资金态度截然相反，公司敲定20名基石投资者，合计认购5689.11万股，占到全球发售总量的50%，阿里巴巴、摩根资产管理等知名机构悉数入局，形成机构兜底、散户弃购的局面。

15名乙组“勇士” 顶头槌投资者浮亏超318万港元

在惨淡的认购数据之下，此次打新参与者寥寥无几，尤其是投入巨资的乙组投资者，仅有15人出手，被市场视作逆势进场的打新“勇士”。

公告披露的配售明细显示，本次新股甲组共有4469名投资者参与申购，申购门槛仅为100股，最高申购额度为5万股，其中7名投资者顶格申购5万股。由于公开发售认购不足，甲组所有申购全部足额获配，一手中签率达到100%，没有出现常规新股摇号抽签的情况。

相比甲组的散户规模，乙组投资者人数大幅锐减，最终仅15人参与申购。乙组申购门槛为6万股，有2名投资者刚好按下限门槛申购；申购额度逐级抬高，最终出现1名顶头槌（港股打新术语，指投资者在单只新股公开发售中，按招股书规定可认购的最大股份数量）申购者，一次性申报60万股，成为全场最大单笔申购订单。此外，还有1名投资者申购50万股，2名投资者申购30万股，1名投资者申购20万股，6名投资者申购10万股，2名投资者申购8万股。

本次新股招股价锁定在86.8港元，上市首日盘中最低下探至81.5港元。以此最低价测算，这位申购60万股的顶头槌投资者，若不计手续费与融资利息，账面浮亏最高达318万港元。即便股价后续有所反弹，巨额浮亏依旧给融资打新的投资者带来不小的资金压力。

融资打新爆仓风险可控券商将优先要求追加保证金

整体来看，乙组15名投资者均为大额申购，若使用孖展融资放大杠杆，一旦股价持续走低，账面亏损会同步放大，杠杆越高，亏损风险越高。

面对乙组大额孖展投资者超300万港元的账面浮亏，市场开始担忧融资盘触发爆仓、券商被动强平，进一步冲击股价。不过香港券商人士向记者表示，尽管单笔浮亏数额巨大，但本轮融资盘被强制平仓的概率很低。

券商从业人员解释，不同券商给予融资打新的杠杆倍数有所不同，最高一般定格为10倍杠杆。也就是说，如果投资者用10万的本金，可以融资90万，共100万进行打新。

因此，按照常规理解，如果新股破发幅度达到10%，意味着本金全部亏光，也就是所谓的融资盘爆仓了。

“虽然浮亏额度较大，理论上存在一定的爆仓风险，但在实际操作中，券商通常会采取较为温和的处理方式，一般不会立即进行强制平仓。”上述香港券商人士表示，“券商通常设有一条‘维持保证金线’（maintenance margin），这是一条预警线。一旦你的账户净值低于该线就会触发‘追保通知’（Margin Call）。这条线比强平线会更早触及，有可能跌幅7%，或者6%，甚至是5%。”

所以，客户只需要在规定时间内补足保证金，或者卖出部分股票以降低杠杆。只有在客户无法补足保证金且拒绝减仓的情况下，券商才会考虑强平。另外，如果融资打新的投资者在券商的资产较大，那么有可能真的要等下跌10%，才会要求追加保证金。

只有当客户无法按时补足资金，账户保证金跌破平仓线，券商才会启动程序卖出持仓股份。

具体到东山精密的案例，由于发行价86.8港元相对较高，且破发幅度目前控制在10%以内，对于大多数融资比例不高的投资者而言，风险尚在可控范围内。但对于那位认购60万股的“大户”而言，如果其使用了高倍杠杆（如10倍或以上），则可能面临较大的追加保证金压力。

值得注意的是，东山精密新股有过半股份被基石投资者锁定，基石股份设有6个月锁定期，短期不会在二级市场抛售，股份抛压相对有限，也降低了股价持续大跌、触发融资盘连锁爆仓的可能性。

本文来源：每日经济新闻

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Meta、谷歌押注的Jio上市大涨，创印度最大IPO

Wed, 28 Oct 2026 07:34:41 GMT

Jio Platforms上市首日股价飙升逾21%，成为印度史上最大IPO，全球顶级机构投资者的热烈追捧印证了市场对这家科技巨头的高度信心。

股价最新报1362卢比，较发行价1119卢比大幅溢价。这一表现超越了机构分析师的普遍预期——野村证券周三给予Jio Platforms买入评级，目标价1340卢比，较发行价隐含19.7%的上行空间，但实际股价已一举突破该目标位。

此次IPO共募资3020亿卢比（约32亿美元），认购倍数超过22倍，包括贝莱德、Capital Group及新加坡政府投资公司（GIC）在内的全球顶级基金均参与了锚定投资者配售。这一里程碑式的上市，为印度资本市场的大型交易注入了强心剂。

史上最大IPO，开市95分钟售罄

Jio Platforms此次共发售2.7亿股，发行价定为每股1119卢比，融资规模创下印度IPO历史纪录。

据孟买证券交易所（BSE）数据，公开认购阶段整体超额认购逾22倍，其中合格机构投资者（QIB）部分认购倍数高达70.55倍，零售投资者部分则认购2.72倍，机构需求远超散户。

Jio Platforms董事总经理、印度亿万富翁穆克什·安巴尼（Mukesh Ambani）之子Akash Ambani在上市仪式前表示，IPO于10月21日开放认购后，仅95分钟便完成全额认购。含锚定投资者在内，此次发行合计吸引了780亿美元的总需求。

母公司领衔，Meta与谷歌居前列

据LSEG数据，安巴尼旗舰企业信实工业（Reliance Industries）持有Jio Platforms逾66%的股权，为第一大股东。Meta Platforms旗下关联公司Jaadhu Holdings持股近10%，位居第二；谷歌国际（Google International）持股7.7%，列第三。

野村证券周三发布报告，首次覆盖Jio Platforms并给予买入评级，目标价1340卢比。野村在报告中指出，Jio的资本开支周期基本已接近尾声，预计公司自由现金流将出现显著改善。

然而上市首日股价表现已超出野村目标价，最新成交价报1357卢比，市场定价反映出投资者对Jio长期盈利能力的更为乐观的预期。

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野村：美元最大的新风险——AI资金撤退

Wed, 28 Oct 2026 07:33:39 GMT

AI热钱的大规模涌入，正在悄然重塑美元的避险属性。

一旦AI叙事出现动摇，外国资本可能从美国股票、企业债及电力基础设施中集中撤退，令美元同时承压于增长预期下修、利率优势收窄和机构需求萎缩三条战线。野村G10外汇策略主管Dominic Bunning警告，若AI交易发生逆转，"美元能否像过去那样受益，已远没有那么确定。"

上周已出现早期预警信号：AI估值承压期间，避险资金明显流向日元和瑞郎，而非美元。分析人士认为，美元正日益从传统避险资产演变为一种对"美国例外论"押注的风险敏感型资产，其在极端压力情境下的表现存在相当大的不确定性。

热钱涌入，美元风险属性悄然转变

近年来，外国资本大规模买入美国超大盘科技股、超大规模云计算企业债券及电网基础设施，驱动力正是AI繁荣带来的超额回报预期。这一趋势使美元成为"美国例外论"的集中押注标的，背后支撑来自更快的增长速度、更高的利率水平以及外国对美资产的持续需求。

富国银行全球外汇策略主管Erik Nelson将上述资金流入比作新兴市场常见的"热钱"——这类资金由机构配置者主导，一旦对美国增长、利率或科技估值的判断发生改变，便可能迅速买入或卖出。

Convera首席外汇及宏观策略师Kevin Ford指出，"当AI交易受到质疑时，AI交易与美元之间的关联变得远比以往更为显著。"目前，外国流入美国股市的资金规模已达历史峰值，而外商直接投资则相对滞后，意味着大量资本属于可快速调仓的组合投资，而非长期战略布局。

AI推升美元，逆转或三线受压

AI热潮对美元的提振，很大程度上通过利率预期传导。CIBC资本市场外汇策略师Noah Buffam表示，"整个AI交易导致美国利率重新定价走高，进而推动美元升值。"

然而，这一链条一旦断裂，后果可能从多个维度同步冲击美元：其一，若AI投资回报令人失望，增长预期下修将迫使美联储降息，侵蚀美元的利差优势；其二，国内投资放缓将戳破"例外论"叙事；其三，机构投资者对美国企业债和股票需求的消退，将削弱美元的结构性支撑。

近期市场已出现局部压力信号：CoreWeave等高负债新兴云计算公司的信用违约互换价差在过去数周大幅走阔，并已波及相关股票。苏格兰银行首席外汇策略师Shaun Osborne指出，"从信用违约互换来看，我们可以看到边缘已出现磨损迹象。"

互联网泡沫的历史镜鉴

历史经验表明，股市下跌本身并不足以令美元崩溃。Nelson指出，2000年3月纳斯达克见顶后，美元在将近两年时间内仍维持强势，直到WorldCom等公司倒闭引发美国信贷市场动荡，叠加全球增长复苏等因素，美元才最终破位下行。

然而，本轮AI基础设施建设较互联网泡沫时期更具美国中心特征，脆弱性因此更加集中。Nelson的数据显示，实际贸易加权美元已连续12年高于自1973年以来的长期均值，创历史最长纪录。与2000年相比，外国资金更集中于股票和企业债，外商直接投资却更为疲弱。此外，当前华盛顿背负庞大财政赤字，不同于2000年技术峰值附近的财政盈余，反周期刺激空间相当有限。

值得注意的是，并非所有极端情景都对美元不利。若压力演变为系统性美元流动性危机，2008年金融危机和2020年3月的历史先例显示，投资者为满足美元计价负债而抢购美元，可能在短期内形成强劲但短暂的美元需求。

关键信号：美国特有的信贷与增长压力

Nelson强调，触发美元深度调整的关键信号，不是科技股是否下跌，而是压力是否演变为"美国特有的信贷和增长问题"，并进而改变市场对美联储政策路径的预期。一旦这一情境成真，日元将最可能成为最大受益者。

Nelson表示，"全球投资者对美元出现大规模重估或抛售的敏感性是相当显著的。进入2027年，这是美元一个值得持续关注的脆弱性。"部分市场人士认为，自2025年4月特朗普宣布大范围关税引发美元暴跌以来，美元已以最重要的方式重新成为全球市场的核心风险变量。

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需求是供应的两倍！SK海力士电话会：DRAM和HBM产能售罄至2029年，明年资本开支将“大幅增加”

Wed, 28 Oct 2026 07:09:41 GMT

AI内存超级周期进入新阶段！SK海力士三季度营收历史性突破百万亿韩元，管理层在电话会议上宣告当前AI内存需求火爆导致“客户需求是供应量的两倍”，其核心HBM和DRAM产能更是通过长期协议“在2029年之前实际上已全部售罄”。

10月28日，SK海力士在2026年三季度业绩发布会上交出了一份历史级成绩单——单季营收首次突破100万亿韩元，营业利润率攀升至80%的历史峰值。更关键的是，管理层在电话会上明确表示：结合长期供应协议（LTA）锁定量和正在洽谈中的客户需求，“我们DRAM和HBM未来三年（截至2029年）的产能实际上已全部售罄”，而“客户的采购需求量超出我们当前供应能力的两倍以上”。

与此同时，比起后视镜里的惊艳业绩（营收104.62万亿韩元，营业利润83.33万亿韩元），市场与投资者更关注的是这场AI盛宴的可持续性。面对外界对AI变现能力及资本支出节奏的担忧，SK海力士管理层在电话会中抛出了极其强劲的前瞻指引：公司的商业模式正在从传统的“周期性波动”转向基于长期协议的“高可见度确定性增长”。

正如公司CEO 在电话会结尾总结的那样：

"我们已经连续六个季度创下历史纪录，但我们认为更重要的是底层商业环境正在发生改变。我们通过技术领导力建立的客户信任，正在转化为长期协议，赋予我们更强的中长期需求可见度，以及更坚实的持续盈利基础。这意味着，一个有别于过去的新增长阶段，正在通过商业结构的具体变化得以显现。"

SK海力士全天高开高走，在财报公布之后更是进一步扩大涨幅，盘中一度涨超11%，收盘涨10.89%。韩国KOSP指数收盘涨超6%。

“需求是目前供应量的两倍”，未来三年产能已实质性售罄

本次电话会中最令市场振奋的增量信息，无疑是SK海力士长达数年的订单能见度。

管理层透露，目前，SK海力士已与包括全球主要云服务提供商（CSP）在内的14家核心客户签署了长期供应协议（LTA），协议通常为五年期，并正在与部分客户探讨延长合同期限。LTA锁定的供应量已占2027年和2028年总产能的50%以上，并计划在中长期维持这一比例。

LTA定价结构设有与客户协商一致的价格区间，并纳入定金等保障机制，以确保客户采购计划转化为实际订单和出货，同时支撑公司稳定盈利并捕捉市场价格改善机遇。

在回应高盛分析师Giuni Lee关于LTA意义的提问时，SK海力士管理层给出了迄今最清晰的供需判断：

"LTA已锁定的供应量，加上目前正与客户洽谈中的需求，意味着我们未来三年截至2029年的DRAM和HBM产能实际上已全部售罄（effectively sold out）。洽谈中的量基于客户具体采购计划，兑现概率极高。"

在回应HBM需求可持续性时，管理层进一步给出量化表述：

"需求如此旺盛，客户的采购需求量超出我们当前供应能力的两倍以上（more than double that of what we can supply today），这也印证了客户对我们产品持续强烈的偏好。"

供给缺口看至2030年，2027年资本开支将“大幅增加”

SK海力士首席财务官Woo Hyun Kim在展望中给出了多项具体预测数字：

全球CSP资本开支2027年预计增长超过60%，已锁定电力容量同比增长超过100%；

全球AI数据中心基础设施市场预计到2030年保持40%的年均增长率；

2027年DRAM市场可实现需求增速约20%中段（mid 20%），NAND约10%高段（high 10%）；

2027年公司绝对营收和利润预计均将达到"显著更高的水平"；

2027年资本开支将较2026年显著增加，用于先进制程设备投入、龙仁（Yongin）第一座晶圆厂投产以及国内外基础设施加速建设。

管理层同时强调供给端约束的结构性："由于先进制程实施难度不断上升，以及新建产能所需的建设周期，供不应求的格局预计将持续至2030年。"

为了应对这种长期结构性短缺，SK海力士对未来的产能扩张给出了明确指引：“随着我们投资于先进制程设备、龙仁第一座晶圆厂的产能爬坡，以及国内外基础设施投资的加速，我们预计2027年的资本支出将较2026年大幅增加。”

对于供应过剩风险，管理层表态审慎：

"更多投资、更多晶圆厂，并不等于更多供应。随着HBM等高性能产品占比提升，制程日益复杂，生产所需资源增多，但靠更精细制程来提升位元产出已越来越受限。"

部分大客户将HBM从12层降到8层？“不会影响我们的生意”

针对市场热议的“部分大客户将HBM从12层降至8层”是否会影响公司业绩的担忧，SK海力士在电话会上给出了明确的硬核回击。

华尔街见闻文章此前写道，媒体爆料称，为缓解供应链压力，英伟达悄然下调HBM4带宽指标，并将12层堆叠降级至8层混配。

对此，管理层指出，这种规格调整恰恰是“需求远超供应”的真实写照：“由于HBM供应依然受限，客户需要用有限的数量构建更多的AI加速器和系统。因此，我们将降低堆叠层数视为一种策略，即在相同总容量下获取更多的Cube（封装体）。”

管理层进一步解释，层数降低并不必然导致HBM容量需求等比例下降：

"即便从12层HBM4降至8层HBM4E，每颗die容量的提升可以抵消相当大一部分影响。因此，即使考虑此类调整，我们对中长期HBM需求的展望也没有改变。"

更关键的是，层数的减少并不会削弱SK海力士的生意。管理层解释称：“提供相同比特容量但层数更低的产品，需要更多的Cube，这反过来增加了对基础裸片（base dies）和后道工序的需求。我们已经将此纳入生产和供应计划。”

管理层强调：“盈利能力并非单由层数决定，而是由每个产品的交易条款、产品组合、良率、后道生产效率和成本综合决定。”明年HBM4占比和价格将提升，量产良率和成本竞争力将进一步改善，预计HBM营收和利润将同比大幅增长，“从盈利角度看，远高于过去周期的峰值水平”。

四季度指引：HBM4超越HBM3E，DRAM出货环比增长约25%

SK海力士首席财务官Woo Hyun Kim披露，四季度公司将进一步加速扩产以主动应对市场需求：

DRAM：1c纳米制程扩产与M15X产线的HBM4增产将同步推进，四季度出货量预计环比增长"约25%（mid 20%）"。传统DRAM方面，将快速提升服务器1c纳米产品占比，并扩大1c纳米DDR5和AI服务器LPDDR5 SOCAMM销售。

HBM4： "12层HBM4按照与主要客户商定的时间表顺利出货；M15X年底前达满产。" 四季度HBM4预计在HBM总出货量和营收占比上均将超越HBM3E，成为旗舰产品。公司已与主要客户敲定明年HBM供应量和价格，"如实反映了HBM4的产品价值提升，HBM与通用DRAM之间的盈利能力差距预计将显著收窄"。

NAND： 四季度位元出货预计环比增长"mid-single percent（约5%）"；321层工艺占韩国本土产能比例将扩大至50%以上，扩大321层企业级SSD供应；同步拓展适用于KV Cache分层的高性能、高密度企业级SSD供应。

公司还透露，在下一代产品方面，HBM4E已于二季度完成样品出货，研发和客户认证正按照客户时间表推进；同时正与主要客户在定制化HBM（Custom HBM）项目上紧密合作。

另外，在向市场展示未来数年极高盈利确定性的同时，SK海力士抛出了一份规模空前的股东回报计划，以此对冲高额资本支出可能引发的自由现金流担忧。

公司宣布，2026财年计划合计向股东返还约100万亿韩元（包含逾30万亿韩元现金分红及逾60万亿韩元股份回购与注销）。其中，第三季度派息20,000韩元/股中，有一半（10,000韩元）是源自对日本铠侠（Kioxia）投资收益的“特别股息”。

管理层表示：

“我们认为目前的股价被低估了，没有充分反映我们的盈利和现金流。”

SK海力士2026年Q3财报电话会议全文实录如下（由AI辅助翻译）：

公司参会人员

Kwak Noh Jung，总裁兼首席执行官

Seong Hwan Park，投资者关系负责人

未具名发言人

Woo Hyun Kim，副总裁兼首席财务官及财务负责人

其他参会人员

Dong-Hee Han，SK证券

Giuni Lee，高盛

Jay Kwon，摩根大通

Peter Lee，花旗集团

Simon Woo，美国银行

Sunwoo Kim，Meritz证券

Young-ho Ryu，NH投资证券

Youngjin Kim，未来资产证券

陈述内容

操作员：

早上好，感谢参加SK海力士财报发布电话会议。今天，我们将首先进行SK海力士的财报演示，随后进行问答环节。（主持人说明）请注意，演示部分将进行同声传译，问答环节将进行交替传译。现在，我们准备开始。

Seong Hwan Park：

早上好、下午好、晚上好。我是SK海力士投资者关系负责人 Park Seong-Hwan。欢迎参加SK海力士2026年第三季度财报发布电话会议。请允许我介绍今天与我一同出席的高管。出席本次会议的有：总裁兼首席执行官 Kwak Noh Jung；首席财务官 Kim Woo-Hyun；DRAM营销负责人 Park Jun-Deok；NAND营销负责人 Song Chang-Seok；以及HBM销售与营销负责人 Kim Ki-Tae。

请允许我发表免责声明：本次电话会议中所包含的第三季度业绩为合并数据，且为初步数据，外部审计师的审阅工作尚未完成，因此相关数据仍可能发生变动。此外，包括市场展望及公司计划在内的前瞻性陈述，可能会因宏观经济及市场环境的变化而有所调整。

接下来，我们正式开始SK海力士2026年第三季度财报发布电话会议。在财报演示开始之前，首席执行官 Kwak Noh Jung 将首先就Solidigm IPO及股东回报事宜发表讲话。随后，首席财务官 Kim Woo-Hyun 将就第三季度业绩、公司未来计划及市场展望进行演示。

Kwak Noh Jung：

大家早上好。我是首席执行官 Kwak Noh Jung。在近期市场波动加剧的环境下，感谢各位股东对SK海力士始终如一的关注与信任，在此致以最诚挚的谢意。今天，我想直接向各位股东说明我们关于Solidigm IPO的决定——这一问题近期已引发市场的广泛关注——以及我们通过特别股息与股东共享战略投资回报的相关安排。

首先，Solidigm一直在探索融资方案，以支持扩大生产规模、满足需求增长等战略举措。在所考虑的各项方案中，通过IPO引入外部资本，原本有望减轻我们的投资负担，并提升我们对股东的回报能力。然而，在综合考量近期金融市场的波动以及半导体股票的调整行情后，Solidigm认为，目前推进IPO无法充分实现预期效益，因此决定终止对Pre-IPO及IPO方案的评估工作。

Solidigm将继续深化自身竞争力，积极把握AI数据中心存储市场的增长机遇。为支持上述目标所进行的投资与融资安排，将以提升Solidigm与SK海力士双方企业价值及股东价值的方式稳步推进。我们始终坚守将战略投资大部分回报与股东共享的原则。 通过将这些回报用于补充因未来持续投资而可能阶段性下降的股东回报能力，我们旨在切实保护股东利益，同时持续大胆投入，推动可持续增长。

秉承这一原则，我们计划将今年从铠侠（Kioxia）投资中实现的收益，以特别股息的形式回馈给股东。我们将坚定履行这一承诺，确保股东能够直接分享我们战略投资成功所带来的成果。

接下来，首席财务官将向各位汇报本季度的业绩与展望，以及股东回报计划的具体细节。谢谢。

Woo Hyun Kim：

大家早上好，我是首席财务官Woo Hyun Kim。首先，请允许我介绍公司2026年第三季度的业绩情况。第三季度，由于AI存储器需求持续增长，供需关系依然紧张，存储器价格维持高位。DRAM和NAND均连续第二个季度录得较高涨价幅度，主要受HBM、服务器DRAM以及企业级SSD价格持续上涨的带动。

因此，第三季度营收环比增长32%，同比增长328%，达到104.6万亿韩元。这是季度营收首次突破100万亿韩元，创历史新高。 在DRAM方面，我们以AI服务器为中心扩大销售，按计划实现了约10%的环比比特出货量增长。特别是HBM4已于第三季度正式开始量产和出货。此外，服务器DDR5的出货量较第二季度增长超过40%，推动了DRAM整体比特出货量的增长。

受传统DRAM价格持续强劲，以及售价高于上一代产品的HBM4销售占比扩大的影响，DRAM平均售价（ASP）上涨了约20%的高位，录得与上一季度相近的高增长率。 在NAND方面，虽然我们调整销售策略，聚焦于321层TLC企业级SSD等高附加值产品，导致比特出货量较第二季度略有下降，但由于整体价格强劲以及SSD销售占比扩大，ASP上涨了约20%的中位水平。

尽管受韩元走强带来的不利汇率影响，但产品价格上涨以及高附加值产品销售扩大，使第三季度营业利润达到83.3万亿韩元，环比增长38%，同比增长632%。营业利润率环比提升3个百分点，达到80%，营业利润和营业利润率均创下季度历史新高。

第三季度，折旧及摊销费用合计4.3万亿韩元。EBITDA达到87.7万亿韩元，EBITDA利润率为84%。 在主要非经营性项目方面，受汇率下跌影响产生外汇相关净损失11.6万亿韩元，以及投资资产估值损失22.9万亿韩元，非经营性费用合计32.6万亿韩元。因此，税前利润为50.7万亿韩元，净利润为39.8万亿韩元，净利润率为38%。

截至第三季度末，现金及现金等价物为114.5万亿韩元，较上季度末增加26.5万亿韩元。 有息负债减少2.8万亿韩元至15.8万亿韩元。由此，净现金扩大至98.7万亿韩元，债务权益比较上季度末改善2个百分点至5%。

接下来，我将介绍市场展望。AI市场正在不断演进。 随着AI在软件开发、客户响应、搜索等各领域推动生产力提升和新收入来源的产生，AI使用量的增加进一步促进了基础设施投资，形成良性循环。这一变化在全球主要云服务提供商（CSP）的投资规模和已获批电力容量中有所体现。根据市场调研机构的最新预测，2027年全球CSP资本支出预计将增长超过60%，已获批电力容量也预计同比增长超过100%。 更值得关注的是，这一增长不会止步于明年。受AI服务商业化及应用领域扩展的驱动，全球AI数据中心基础设施市场预计将以每年约40%的高复合增长率持续增长至2030年。 这一中长期增长趋势预计将持续下去。

特别是，随着AI规划复杂任务并借助多种工具长时间执行，AI的算力需求以及数据的生成、传输和存储量正在急剧增加。 因此，整个存储器行业的需求增长幅度已大幅超出初始预期。AI基础设施投资正在从最初少数玩家抢先布局的阶段走向更广泛的企业和各国政府参与的阶段。因此，即便考虑到部分潜在的投资调整，我们预计AI基础设施投资的增长仍将保持强劲势头。

短期内，企业级AI和个人AI预计将引领需求增长；中长期来看，自动驾驶和机器人等实体AI预计将进一步拓宽需求范围。 虽然受存储器价格上涨带来的成本压力和供应短缺影响，PC和移动设备的出货量预计将有所下降，但AI基础设施需求的增长预计将足以弥补这一下滑，整体存储器市场将维持增长态势。

另一方面，存储器供应难以跟上如此高速的需求增长，因此我们预计近期内难以完全满足客户的量需求。 鉴于先进制程实施的复杂性以及新建产能所需的建设周期，供应跟不上需求的局面预计将持续一段时间，这一供应瓶颈预计将延续至2030年。

尽管需求旺盛，但考虑到实际供应状况，2027年可实现的需求增长预计与今年相近，DRAM增长率约为20%的中位水平，NAND约为10%的高位水平。 我们预计这一有利的市场环境将成为支撑公司明年业绩增长的坚实基础。基于扩大的产能和高附加值产品竞争力，我们计划在营收和利润的绝对值上均实现大幅提升。

接下来，我将介绍公司第四季度销售计划及未来运营方向。第四季度，我们计划进一步加快供应扩张，更加积极地响应市场需求。 首先，在DRAM方面，1c纳米制程扩产带来的产量提升，以及通过M15X产能爬坡增加HBM4产量，将同步推进。因此，第四季度出货量预计将环比大幅增长约20%的中位水平。 在传统DRAM方面，我们正在快速提升面向服务器应用的1c纳米产品占比。第四季度，我们计划通过扩大1c纳米DDR5和AI服务器LPDDR5 SOCAMM的销售，进一步强化以高附加值服务器产品为核心的产品组合。

我们12层高HBM4的出货正在按照与主要客户商定的时间表顺利推进。为积极响应客户需求的激增，我们正在加快M15X产能爬坡，计划于年底前达到满产。 因此，第四季度HBM4预计将在HBM总出货量占比和营收占比上均超越HBM3E，成为我们的旗舰产品。

公司已与主要客户完成明年的谈判，包括HBM的数量和价格。这些谈判充分体现了HBM4产品价值的提升。因此，我们预计HBM与传统DRAM之间的盈利差距将显著收窄。 在NAND方面，第四季度我们计划将旗舰321层制程占国内产能的比例扩大至50%以上。通过这一举措，我们将扩大321层企业级SSD的供应，第四季度NAND比特出货量预计将环比增长中个位数百分比。

在供应扩张的基础上，我们计划进一步拓展NAND在AI基础设施市场中的角色和商业机会。我们将扩大适用于KV Cache分层的高性能、高密度企业级SSD的供应。中长期来看，通过HPF和系统优化技术，我们致力于将NAND演进为提升AI服务吞吐量和成本效率的核心解决方案。

为提升中长期需求的可见性并奠定稳定增长基础，我们正在持续扩大与客户的长期协议（LTA）。迄今为止，我们已与包括全球主要CSP在内的14家重要客户签署了LTA。 虽然LTA通常以五年为基础，但我们正在主动与部分客户探讨延长现有合同期限。客户基于我们的产品路线图和供应能力寻求更长期合作的事实，表明LTA正在演变为强化客户关系和业务连续性的重要机制。

定价结构因客户和产品而异，但总体上设计为在与客户商定的价格区间内反映市场状况。此外，为确保客户的采购计划切实转化为实际订单和出货，我们加入了定金等保障条款。这一结构不仅有助于我们保持稳定盈利，也使我们能够通过反映市场价格和产品价值的改善来把握市场上行机会。

LTA所锁定的数量目前已占我们2027年和2028年总产能的50%以上，为中长期利润稳定性和需求可见性奠定了基础。 与此同时，为响应客户中长期需求及增长机会，我们正在持续推进扩大产能的投资。随着先进制程占比提升的设备投资、龙仁首座晶圆厂的产能爬坡，以及国内外基础设施投资的加速推进，预计2027年资本支出将较2026年大幅增加。 投资规模和执行时机将综合考虑通过客户沟通所获得的中长期需求可见性、产品竞争力、盈利能力及投资效率后确定。

最后，请允许我说明股东回报计划。去年8月，我们宣布了包括40万亿韩元股份回购及注销在内的股东回报计划，并表示将在第三季度业绩说明会上提供额外股东回报的规模和方式的详细信息。今天，我将就该计划的执行情况进行更新，并介绍反映我们业绩改善和投资成果的额外股东回报方案。

公司决定针对2026财年推进约100万亿韩元的股东回报。 我们计划执行不低于30万亿韩元的现金分红，以及不低于60万亿韩元的股份回购与注销（含8月宣布的40万亿韩元）。其中，40万亿韩元的股份回购已于上周完成，即将予以注销。

通过分红，我们将直接与股东分享业绩成果，并持续回购和注销股份，以确保每股价值能够适当反映公司内在价值。通过这些举措，我们将履行向股东返还超过50%自由现金流的承诺。今天，董事会决议进行14万亿韩元的现金分红和20万亿韩元的股份回购。 其中，预计用于高管和员工薪酬的库存股约为10万亿韩元。扣除此部分，第三季度股东回报约为24万亿韩元。

以下将逐项说明。首先，我们将扩大现金分红，以反映业绩改善和投资成果。 我们将根据经营业绩确定分红水平，在发生重大投资收益的情况下，将通过特别股息的形式与股东额外分享这些成果。我们将把核心业务的经营成果以及投资资产的价值实现共同作为股东回报的来源。因此，第三季度每股分红定为20,000韩元，合计14万亿韩元。 其中包括反映业绩改善的10,000韩元股息，以及分享Kioxia投资成果的10,000韩元特别股息。我们计划通过特别股息的形式将Kioxia投资收益的大部分返还给股东。 其中一部分将作为本季度股息支付，剩余部分将在2026财年财务结果确定后纳入年终股息。

其次，我们将每季度持续回购股份。 季度回购规模将由董事会综合考虑股价、市场状况和现金流后决议确定。本季度，我们计划合计回购20万亿韩元的股份。 其中，10万亿韩元用于股东回报目的，将全部予以注销；如前所述，另外10万亿韩元用于高管和员工薪酬目的，不计入2026财年股东回报总额。

展望未来，基于强劲的存储器需求增长和公司的技术竞争力，我们将持续稳定地创造业绩，并与股东持续分享成果。 谢谢。

以上就是我的陈述，现在开始接受提问。

问答环节

操作员（问答环节）：

现在开始问答环节。（主持人提示）。第一个问题来自花旗集团的 Peter Lee，请提问。

问 - Peter Lee：

恭喜贵公司取得优异业绩。我的问题是关于 AI 投资方面的。我们看到 AI 投资持续增长，但似乎 AI 需求或 AI 基础设施建设所带来的变现效果迟迟未能实现。因此，市场上对于 AI 需求能否持续存在一些担忧。在此背景下，我的问题是，公司基于什么理由相信 AI 投资势头将会持续？

答 - 未具名发言人：

感谢您的提问。我们确实了解到目前市场上存在一些关于 AI 投资节奏的讨论，但我们认为这是一个正常过程的组成部分——客户正在更仔细地审视各个项目的可行性和盈利能力，并明确投资的时间节点和推进节奏。我们之所以认为 AI 投资势头将持续，主要有以下两个原因。

第一，我们看到客户的 AI 投资正在切实推动 AI 服务的更广泛应用，并产生实际的业务成果。 在最新的业绩发布中，主要的超大规模云服务商客户报告其云收入同比增长 30% 至 80%，我们认为其中相当大一部分来自其 AI 业务的扩张。与此同时，我们也看到针对大规模企业 AI 解决方案的长期合同越来越多，云订单积压量同比增长了两倍至五倍。付费用户也在稳步增加，进一步印证了主要客户在多个领域 AI 相关销售和财务表现的持续增长。

基于这一趋势，主要客户的 AI 销售额和现金流只会持续改善，这也将有助于缓解市场目前对投资负担的担忧。 与此同时，客户正从多个角度努力缓解当前的制约因素，例如多站点部署、更易获取电力资源的中小型数据中心，以及升级现场发电和冷却技术，这些举措都将有助于减轻投资负担。

第二个原因是，投资主体在结构上正变得更加多元化。 早期的 AI 投资主要集中在少数大型科技公司，因此单一公司调整投资就可能直接导致整体需求出现波动。但如今，投资主体正在迅速扩大，也包括正在构建自身 AI 基础设施的非科技企业、主权 AI 投资，以及本地部署需求。这标志着一种结构性转变——部分投资者的投资调整将被其他投资者增加的需求所抵消。 例如，即使某些项目的投资因利率压力而放缓，有政策支持的主权 AI 投资或更广泛的企业 AI 应用仍然可以填补这一缺口。随着参与主体更加多元、动机和资源各异的多层次结构逐步形成，单一公司的资金状况或投资调整对整体投资趋势的影响将越来越有限。

综上所述，在实际业务成果的支撑以及投资主体日趋多元化的背景下，AI 投资和需求强度将保持足够强劲的态势。 此外，在存储市场，我们预计目前需求超过供应的结构性供需失衡状态将在一段时间内持续。

操作员：

下一个问题由Meritz证券的Sunwoo Kim提出，请开始您的提问。

问 - Sunwoo Kim：

谢谢。我也想祝贺公司取得了出色的业绩，并特别感谢CEO Kwak Noh-Jung对公司最新情况的介绍。我的问题是关于股东回报的。请问公司在股息分配和股份回购之间的比例是如何确定的？

答 - 未具名发言人：

非常感谢您的提问。对于我们来说，我们致力于在现金股息和股份回购注销之间寻求平衡，也就是在直接与股东分享业绩改善成果，以及通过减少流通股数量来提升每股价值这两种方式之间寻求平衡。

首先，我们将现金股息定在一个可持续的水平。为此，我们综合考虑了业绩改善情况、历史股息收益率、全球同行股息收益率以及适当的现金持有水平。我们还计划在Kioxia投资回报产生时，与股东分享这一有意义的回报。其中大部分将以特别股息的形式派发，让股东能够切实感受到回报。尽管今年的账目尚未结清，我们认为提前与股东分享部分预期回报是有意义的。因此，部分特别股息将在第三季度提前派发，其余部分将在投资回报最终确定后纳入年终股息。

在现金股息之后，总股东回报的剩余部分将用于股份回购。我们认为，公司目前的股价被低估，未能充分反映我们的盈利能力和现金流水平。正因如此，我们认为股份回购与注销是提升每股价值的有效方式。回购将在年度规模内每季度持续进行，董事会将综合考虑股价、估值、现金流等因素来确定每季度的回购规模。展望未来，我们将依托强劲的现金创造能力，切实落实股东回报政策，并持续致力于提升股东价值。

答 - Seong Hwan Park:

非常感谢。我们继续接受下一个问题。

操作员：

下一个问题将由来自高盛的Giuni Lee提出。请提问。

问 - Giuni Lee：

祝贺公司取得卓越业绩。我的问题是关于长期协议（LTA）的。此前有提到，目前通过LTA锁定的销量约占2027年和2028年总产能的50%。那么这对公司业绩以及长期增长潜力意味着什么？

答 - 发言人：

感谢提问。通过提高LTA覆盖率，我们的目标是改善长期需求能见度，从而实现稳定的营收和盈利增长。LTA已锁定的销量，加上目前正在与客户商讨的需求，意味着我们未来三年（至2029年）的DRAM和HBM销量实际上已全部售罄。 目前商讨中的销量基于客户具体的采购计划，落地可能性极高。总体而言，我们认为公司中长期销售能见度已显著提升。

如前所述，LTA承诺的销量占2027年和2028年总产能的50%以上，我们计划在中长期内维持这一比例。这一安排将帮助我们确保稳定的盈利空间。与此同时，我们可以利用非LTA产能灵活应对市场变化及下一代产品需求，持续增强未来竞争力。

答 - Seong Hwan Park：

谢谢。请下一个问题。

操作员：

下一个问题将由来自美国银行的Simon Woo提出。请提问。

问 - Simon Woo：

我的问题是关于可能出现产能过剩的情况，这是因为过去曾经历过一些艰难的周期。对于可能出现产能过剩的担忧，源于以下事实：由于目前市场需求持续强劲，海力士仍在持续新建晶圆厂，或对现有晶圆厂进行扩建和升级，包括龙仁的项目。那么，如果需求未能达到预期，公司的战略或管理层的应对方案是什么？ 同时，我也想祝贺公司取得优异业绩，以及发布了非常详尽的股东回报计划。

答 - 发言人：

感谢提问。确实，公司目前正在推进中长期投资，以满足强劲需求，并为技术迁移所需的设备和生产确保足够空间。但更多的投资或更多的晶圆厂，并不一定意味着更多的供应。 随着HBM等高性能产品占比提升以及制程工艺日益复杂，生产所需资源不断增加，而通过更精细工艺来提升比特产出正变得越来越受限。因此，我们今天的投资不仅是为了扩大产能，也是为了建立技术迁移和高附加值产品线扩张所需的生产基础。

我们的投资将分阶段执行。 基础设施将提前准备好，以应对中长期需求。但增加供应所需的关键资源，如设备导入和量产爬坡，将根据需求进行调整。例如，对于包括龙仁集群和M17在内的新晶圆厂，我们计划加快主体结构建设，但洁净室将分阶段开放。这一方式专门旨在确保未来运营的灵活性。

在评估需求时，我们不仅关注客户的资本支出或需求预测，还会审查其财务状况和资金能力，以及关键供应链的准备情况，然后再将其纳入我们的投资计划。公司自身的财务稳健性也是一个重要参数。在考虑中长期净现金目标和适当现金持有量以维持充足财务空间的同时，我们将根据需求能见度和投资回报来管理投资规模和节奏。

总结而言，我们将按计划基于改善的需求能见度，准备中长期供应基础设施，但实际产能爬坡将严格与需求和盈利能力挂钩。 如果实际情况与预期有所不同，我们将通过灵活调整投资支出、生产计划和资源分配，确保有效应对各类风险。

答 - Seong Hwan Park：

谢谢。请下一个问题。

操作员：

下一个问题将由摩根大通的 Jay Kwon 提出，请开始提问。

问 - Jay Kwon 恭喜贵公司取得良好业绩，非常感谢您接受我的提问。刚才提到了 HBM4 的供应情况，我想进一步了解 HBM4 供应的具体细节，另外能否分享一下后续产品 HBM4E 以及定制化 HBM 的相关计划？

答 - 未具名发言人：

非常感谢您的提问。如前所述，得益于量产进展顺利，HBM4 预计将在第四季度在比特出货量和收入占比两个维度上均超越 HBM3E。 良率也相当稳定。公司在晶圆厂和后端工序上均保持着行业最佳良率水平。尤其值得一提的是，我们所说的后端良率涵盖整个流程，而不仅仅是凸块、堆叠或 KGSD 测试等单独环节。在此基础上，HBM4 已经超出了既定的良率目标，因此目标已被上调。 HBM3E 也已超过了规划中的成熟良率。

目前，我们专注于最大化产能，以满足客户的强劲需求。我们在 HBM 业务上的表现将再次彰显我们无与伦比的竞争力。当然，我们也在稳步推进下一代产品的准备工作。例如，HBM4E 已于第二季度完成样品出货，开发与认证工作正按照客户时间节点有序推进。

展望更长远的未来，除了稳定供应标准 HBM 之外，我们也看到定制化 HBM 的重要性日益凸显——它针对每位客户的系统和工作负载进行专项优化。因此，我们正与主要客户就相关项目展开紧密合作。作为核心客户的首选供应商，我们将凭借经过验证的产品竞争力和可靠的量产能力，持续推动 HBM 业务增长。

答 - Seong Hwan Park：

谢谢。下一个问题。

操作员：

下一个问题将由 SK 证券的 Dong-Hee Han 提出，请开始提问。

问 - Dong-Hee Han:

感谢接受我的提问，我的问题同样关于 HBM，具体是关于降低 HBM 堆叠层数的可能性。请问公司如何看待缩短 HBM 堆叠层数这一可能性？这对 HBM 业务，包括出货量和盈利能力，可能会产生怎样的影响？

答 - 未具名发言人：

感谢您的提问。近期部分客户调整 HBM 规格的举动，恰恰说明需求确实远超供应。 由于 HBM 供应持续紧张，客户需要用有限的数量来构建更多 AI 加速器和系统。因此，我们认为降低堆叠层数是一种策略，旨在以相同容量获取更多芯片颗粒（cube）。

话虽如此，堆叠层数降低并不一定意味着 HBM 容量等比例下降。 即便从 12 层堆叠的 HBM4 切换到 8 层堆叠的 HBM4E，每颗裸片容量的提升也可以抵消相当大一部分影响。因此，即便考虑到上述调整，我们对 HBM 中长期需求的展望依然不变。

需求依然十分强劲，客户的采购量需求超过我们当前供应能力的两倍以上， 这也充分体现了客户对我们产品持续强烈的偏好。供应端同样不会受到影响。以更少的堆叠层数供应相同比特量，需要更多的芯片颗粒，进而增加对基础裸片和后端加工的需求。我们已将这一因素纳入生产和供应计划，将按计划执行 HBM 出货与供应。

至于盈利能力，它并不单纯由堆叠层数决定， 而是由多重因素综合影响，包括各产品的交易条款、产品组合、良率、后端生产效率及成本等。明年，HBM4 的占比及其价格将提升，同时量产良率和成本竞争力将进一步改善，HBM 收入和利润有望实现显著的同比增长，盈利能力也将大幅提升。 展望未来，盈利能力预计将持续维持在高位，远超以往周期的峰值水平。

答 - Seong Hwan Park:

谢谢。下一个问题。

操作员：

下面的问题将由未来资产证券的Youngjin Kim提出。请开始您的提问。

问 - Youngjin Kim：

首先恭喜公司取得创纪录的业绩。我的问题是关于4F-square的。我们看到其他公司也在研究新的存储单元结构和下一代DRAM技术，这引发了外界对长期技术竞争的高度关注。请问公司在4F-square的准备工作方面有何最新进展？公司在哪些领域重点发力，以强化技术竞争力？

答 - 未具名发言人：

感谢您的提问。4F-square是一种下一代DRAM技术，其存储单元面积小于6F-square，从而实现更高的存储密度。其适用性和战略方向取决于各公司的制程微缩能力、工艺环境和成本结构。就本公司而言，我们的开发计划是：通过工艺成熟化和稳定的技术平台，尽可能延续6F-square结构的使用，之后再向4F-square或3D DRAM平台过渡。

通过基于EUV的制程微缩和工艺创新，我们已具备进一步延伸现有6F-square平台的技术能力。因此，我们认为，目前对公司而言最高效的策略，是充分发挥这一量产可靠性和成本竞争力均已得到验证的平台优势，进一步提升产品竞争力。

要将新的存储单元结构应用于产品，不仅需要确保性能，还必须保障良率、可靠性和成本竞争力。除此之外，产品设计和客户认证也必须全部完成。这正是技术开发时间节点与商业化时间节点相互独立的原因所在。

我们正在制定一套分步骤推进的技术路线图，涵盖从现有DRAM的极限微缩，到4F-square，再到3D DRAM的完整路径。每项技术将在合适的时机应用于合适的产品——所谓"合适的时机"，是指在技术和经济层面均已成熟就绪之时。我们将持续发挥在工艺与设计能力、量产经验及客户协作方面的优势，通过综合性能、成本效益与可量产性，持续保持在下一代DRAM领域的技术竞争力。

答 - Seong Hwan Park：

谢谢。我们将进行最后一个问题。

操作员：

最后一个问题将由NH投资证券的Young-ho Ryu提出。请开始您的提问。

问 - Young-ho Ryu：

感谢给我提问的机会，我的问题关于NAND。我们注意到，近期KV缓存的规模正在快速增长，目前也有研究正在探索如何跨多个存储层级对其进行存储和复用。请问公司预计这一趋势将如何影响未来的NAND需求？公司又在为此做哪些准备？

答 - 未具名发言人：

感谢您关于NAND的提问。随着智能体AI（Agentic AI）和长上下文应用场景的普及，KV缓存的规模正在快速扩大，受容量和成本限制，已难以全部存储于HBM或DRAM中。因此，分层存储架构的重要性日益凸显——该架构根据数据访问频率，将数据分布存储于HBM、DRAM和SSD之间。这一趋势预计将为NAND创造新的需求，用于存储和复用AI推理所需的上下文信息。SSD已在部分AI系统中被用于承接KV缓存的卸载，我们相信其角色将进一步扩展为上下文存储层，支持多台服务器和GPU共享大规模KV缓存。

为把握这一机遇，公司正在开发多项存储分层技术，包括面向KV的语义感知生命周期分层技术（SALT-KV）和CMM-Hybrid。SALT-KV是一种软件技术，通过评估每个KV缓存的复用价值与存储成本，优化数据在HBM、DRAM和SSD之间的分配。CMM-Hybrid是一种基于CXL的混合存储技术，将完整的KV缓存存储于SSD，并通过预测哪些数据可能被调用，提前将其预加载至DRAM。

近期，我们通过基于真实AI工作负载的系统演示，正在针对实际推理环境定义eSSD的适用性和性能要求，以推动其被客户及平台合作伙伴的架构所采纳。从中长期来看，我们计划利用HPS（高性能存储）来填补HBM与SSD之间新兴存储层级的空白——HPS将高带宽与NAND的高容量、高成本效益相结合。通过抢先布局AI系统架构变革所带来的NAND新需求机遇，我们将推动NAND业务的持续增长。

答 - Seong Hwan Park：

感谢各位的解答。由于时间关系，本次问答环节到此结束。接下来，我们将以CEO的闭幕致辞，为SK海力士2026年第三季度业绩发布电话会议画上句点。

答 - Kwak Noh Jung：

我们已连续六个季度创下历史最佳业绩，但我们认为更具深远意义的是，底层商业环境正在发生根本性变化。我们凭借技术领先所建立的客户信任，正在转化为长期合作协议，这为我们带来了更清晰的中长期需求能见度，也为持续盈利奠定了更坚实的基础。这意味着，有别于过去的新增长阶段的潜力，正通过我们业务结构的具体变化而逐步显现。

我们当前的任务，是将这些变化转化为持久的竞争优势。我们将把包括HBM在内的存储器现有领先地位延伸至下一代产品，成为客户面向未来布局时首先寻求合作的伙伴。我们将把市场机遇转化为实际成果，并进一步强化持续创造业绩的能力。随着业务规模的扩大和投资回报的实现，我们与股东共享的回报也应相应提升。今日发布的股东回报计划正是这一原则的体现。我们将通过持续的业绩表现与股东共享成果，不断增强外界对公司未来增长的信心。非常感谢各位持续的关注与支持。

答 - Seong Hwan Park：

以上是本次闭幕致辞，业绩发布电话会议到此正式结束。非常感谢大家的参与。

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今夜美联储决议：通胀越烧越热，加息却按下暂停键？沃什迎来公信力大考

Wed, 28 Oct 2026 07:01:41 GMT

通胀数据持续超预期，美联储却几乎注定要在本周按兵不动。这一矛盾局面，正将所有压力集中到今晚的新闻发布会上——沃什将如何向市场解释，在通胀明显偏离目标的情况下选择暂停加息，同时又不损伤美联储的政策公信力。

据路透最新调查，100位受访经济学家中有94位预计美联储将在今晚维持利率在3.75%-4.00%不变，CME联邦基金期货隐含的本次加息概率仅约10%，高盛股票波动率部门估计的互换隐含概率更低至7%。

然而，通胀数据并不支持这一立场：9月核心CPI环比上涨0.3%，高于市场预期的0.2%，年率升至2.6%；核心CPI三个月年化增速更从2.0%骤升至3.4%。9月CPI数据公布后，10月加息概率曾短暂升至约50%——这一剧烈摆动本身，已折射出市场对美联储路径的深度不确定。

美银证券是当前华尔街最显眼的异见者，其经济学家团队维持10月加息预测，认为通胀数据已构成充分理由。美银利率策略师Mark Cabana在报告中警告，若沃什选择暂停却无法给出清晰解释，则存在重演7月记者会"鸽派失误"的风险，届时美元和国债曲线可能承受显著压力。对投资者而言，今晚真正的悬念不在于决议本身，而在于沃什的每一句措辞。

共识形成：每隔一次会议加息的"默契"

推动本次暂停预期的核心逻辑，来自美联储官员在会议间隙释放的密集信号。据高盛首席美国经济学家David Mericle的FOMC前瞻报告，FOMC成员的讲话指向一个共识：以"每隔一次会议加息"的节奏推进紧缩——即9月已加息，10月跳过，12月再次加息。

纽约联储主席约翰·威廉姆斯（John Williams）明确表示"10月无紧迫行动的必要"，并暗示今年仅剩一次加息、2027年暂不进一步收紧；美联储副主席菲利普·杰斐逊（Philip Jefferson）称政策制定者可能需要更多时间评估数据；理事沃勒（Waller）则将这一立场概括为：加息"无需在连续会议上进行，但应在合理时间内到位"。

FOMC会议纪要同样印证了这一框架：全部19位官员支持9月加息，且"大多数"官员认为年内再加息一次是适当的。这意味着12月加息是各方妥协的落脚点，10月从未真正在讨论之列——尽管沃什本人此前的公开演讲措辞并未明确排除这一可能。

鹰派异见：三票反对或将重现

按兵不动并不意味着内部一致。多家机构预计本次会议将出现多名鹰派异见票。

荷兰合作银行（Rabobank）和法国外贸银行（Natixis）均预期，7月投票反对暂停的三位鹰派委员——克利夫兰联储主席贝丝·哈马克（Beth Hammack）、达拉斯联储主席洛里·洛根（Lorie Logan）以及明尼阿波利斯联储主席卡什卡利（Neel Kashkari）——将再度联手反对，支持本次加息25个基点。摩根大通首席美国经济学家Michael Feroli则预计至少有两票异见（哈马克与洛根），卡什卡利存在跟进的可能。

鹰派的论据不乏支撑。洛根认为利率需要"再上调50个基点或更多"；哈马克则强调"需要尽快推进至限制性政策水平，且应以较小幅度、较快节奏为宜"；波士顿联储主席苏珊·柯林斯（Susan Collins，非本次投票委员）亦指出，通胀持续显著偏离2%目标的情景概率正在上升。

澳新银行（ANZ）经济学家Brian Martin是本周华尔街最突出的鹰派声音，他在报告中援引沃什本人在杰克逊霍尔演讲中设定的标准："FOMC必须确信'潜在通胀正在以清晰、足够的速度向目标靠拢，否则我们的工作尚未完成。'"他认为，9月CPI数据并未提供这种信心，本次加息概率被市场显著低估。

美银逆势：孤注一掷押注10月加息

在几乎所有机构均预期暂停的市场共识中，美国银行（BofA）是罕见的异类。

据美银利率与外汇研究团队的FOMC前瞻报告，美银经济学家维持10月加息的预测，认为持续的通胀压力应驱动美联储继续收紧——尽管该团队同时承认，市场定价显示的是一个"愿意等到选举结束"且对偏鸽派通胀预测有信心的美联储。

美银研究团队指出，若美联储意外加息，将是自2009年以来市场定价最低（约3个基点）之时的最大鹰派意外，历史上90%的鹰派惊喜发生时市场的前期定价至少高于这一水平。美银认为，此举将导致2年期美债收益率急升15-20个基点，曲线大幅平坦化。

美银维持做空2年期美债及2s30s曲线平坦化的核心交易。即便最终结果为暂停，该团队认为若沃什记者会表述不够清晰，2s30s曲线或将出现5-7个基点的熊市陡峭化——约为7月FOMC后12.5个基点陡峭化幅度的一半。

高盛：加息周期终结于12月

高盛经济学家是华尔街最偏鸽的机构之一，其基准情景仍为12月再加息一次后结束本轮紧缩周期，分析师认为2027年市场定价的累计75个基点加息被认为过于激进。

高盛的核心论据在于，通胀超标的来源具有临时性。据David Mericle的估算，关税、伊朗能源冲击以及AI相关价格的统计误差，合计解释了当前核心PCE偏离2%目标的全部1.1个百分点。随着上述因素逐步消退，高盛预计核心PCE将在2027年底回落至约2.2%。

然而，旧金山联储的最新数据对这一"等待通胀自行消退"的逻辑构成挑战。

据阿波罗全球管理公司首席经济学家Torsten Slok援引该数据指出，当前3%的核心PCE通胀中，需求驱动与供给驱动各占一半——而在2022年，供给侧是主导因素。Slok强调，利率政策能够冷却需求端通胀，但对供给冲击作用有限，这意味着当前一半的通胀或许不能仅靠等待来解决。

在上行风险方面，高盛特别关注能源价格。目前油价高于高盛自身的预测，这反映了市场对中东局势进一步恶化的忧虑。若油价沿期货曲线运行，核心PCE通胀将在明年3月前额外增加约0.1个百分点，标题通胀则将增加约0.4个百分点。高盛因此不排除3月加息的可能，但并不作为基准预测。

沃什的难题：记者会才是真正考场

本次会议的决议结果几乎没有悬念，市场真正的焦点在于沃什的记者会表现。7月记者会上，沃什面对"为何不加息"的追问时，回答说数据对决策的影响"用两个词来说，'不多'"，随即引发长债大跌的第一波冲击。

法国外贸银行（Natixis）预期这将是一次"简短的记者会，不设追问环节，也不会有深度解释"；高盛经济学家同样"不期待从记者会获得实质性新信息"。高盛美国利率策略主管Will Marshall指出，关键在于沃什分配给通胀话题与金融条件话题的时间比重：更多强调通胀将强化曲线平坦化，并推动前端利率继续走高；更多强调金融条件收紧则可能令曲线重新陡峭化。

Michael Feroli为沃什提供了一套可行的表述脚本：称"委员会偏向于加息，但希望有更多时间观察上月加息对经济的传导效果"。Feroli随即指出这其中的矛盾——这本质上是一种前瞻指引，而沃什明确拒绝提供前瞻指引。他的警告耐人寻味：一个在中期选举前不到一周、在热通胀数据背景下作出的维持利率不变的决定，若得不到充分解释，将不可避免地让市场产生政策受到非经济因素左右的联想。

在声明措辞上，高盛预计FOMC或将借鉴杰斐逊副主席的近期演讲，采用类似"任何进一步的利率调整，将取决于数据趋势、前景演变及风险平衡"的表述。若沃什认为这过于接近前瞻指引，另一个选项则是对政策路径完全保持沉默。

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美联储10月鹰派暂停：市场的交易预期差在哪里？

Wed, 28 Oct 2026 06:53:55 GMT

北京时间29日凌晨，美联储将公布10月份利率决议。目前，OIS市场定价美联储10月加息概率已降至10%左右，但对12月加息的定价约75%。此前由9月份CPI数据超预期引发的10月加息押注，受到沃什及其他美联储官员近期表态的压制。

多位票委强调无需连续会议收紧政策，并保留根据后续数据调整政策的空间。在美联储关键官员密集表态以及中期选举前夕这一敏感时间节点下，市场已基本消化本次会议按兵不动的基准预期。本次FOMC会议的焦点由此将转向沃什对12月加息的态度、其对政策反应函数的解释，以及五个货币政策改革工作组是否披露具体进展。

尽管9月CPI显示通胀压力依然顽固，核心CPI环比上涨0.33%，且能源冲击已开始向航运、柴油及核心商品等下游环节传导，美国或已出现核心通胀扩散迹象；但与此同时，美债长端利率仍接近5%，较高融资成本持续压制房地产、企业投资与科技资产估值，AI板块也在资本开支可持续性、供应约束和融资风险等担忧下持续调整。在此背景下，市场关注点正从通胀担忧转向经济增长与金融条件收紧的风险。

本次FOMC最可能鹰派暂停，Hammack、Logan等官员或投下鹰派异议票，票型可能呈现9:3的分歧格局；同时，FOMC将通过声明措辞、投票分歧和记者会释放鹰派信号，以保留12月加息选项。

加之近期沃什在IMF年会期间拒绝就货币政策或美国经济前景发表评论，仅重申价格稳定承诺，这进一步加剧了沟通混乱。

因此，10月按兵不动真正的交易预期差在于：市场是否低估了鹰派暂停与12月加息的连续性；以及AI资本开支的供应成本担忧、中期选举和金融条件收紧这三大清算事件，可能在未来数周放大市场波动，并影响12月后的政策转向。

预期差的定价：12月才是风险锚

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华尔街见闻 — Wed, 28 Oct 2026 06:36:21 GMT

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Anthropic IPO最大赢家或是亚马逊：可转债账面价值达979亿美元

Wed, 28 Oct 2026 06:34:57 GMT

Anthropic上市在即，众多风险投资机构将从中获益数十亿美元，但真正的最大赢家很可能另有其人——亚马逊。

据雅虎财经10月27日报道，凭借独特的可转债结构安排，亚马逊对Anthropic的持仓账面价值已高达979亿美元，远超任何一家风投机构，堪称这场AI独角兽上市盛宴中的头号受益者。

根据Anthropic提交的S-1招股文件，亚马逊持有本金余额62亿美元的可转债，这也是Anthropic目前的全部债务。然而，随着Anthropic估值在多轮融资中持续飙升，这批可转债所对应的股份价值大幅膨胀。截至2026年6月30日，亚马逊在自身财务文件中将上述可转债持仓估值为979亿美元。受此影响，Anthropic在2026年上半年的损益表中，“可转债、衍生负债及SAFE公允价值变动”一项录得高达724亿美元的非现金费用。

与此同时，谷歌同样将从Anthropic上市中获得丰厚回报。多家风投机构虽然绝对收益可观，但在持股比例上均未达到5%的主要股东披露门槛，折射出Anthropic近万亿美元估值之下股权结构的高度稀释。

风投机构收益丰厚，却无一跻身主要股东之列

Anthropic的S-1文件揭示了一个罕见现象：包括Menlo Ventures、Sequoia、Sound Ventures和Spark Capital在内的多家知名风投机构，均未达到5%的主要股东披露门槛。这在科技公司IPO中极为罕见——通常情况下，领投风投机构会持有被投企业两位数百分比的股权。

原因在于Anthropic的体量。以965亿美元的私募估值计算，1%的股权价值接近100亿美元。据彭博此前报道，Menlo Ventures持仓约140亿美元，但这仅相当于Anthropic约1.5%的股权。换言之，即便是账面收益最为丰厚的风投机构，在持股比例上也显得微不足道。

亚马逊：可转债结构锁定超额收益

亚马逊早在2023年便承诺向Anthropic投资最高40亿美元，此后持续加码。与传统股权投资不同，亚马逊将大部分投资以可转债形式结构化——这类债务将在IPO或出售时转换为股权。

S-1文件显示，这批可转债最多可转换为18.4亿股Anthropic股票。不过，转换上限将亚马逊持股比例限制在Anthropic"部分稀释"股本的12%以内，亚马逊可选择放弃该上限。超出上限无法转换的部分将继续以债务形式存续，并在后续季度陆续转换，同样受上述限制约束。

可转债之外，亚马逊还在今年第二季度额外投入100亿美元认购无投票权优先股，分别参与Anthropic最近两轮各50亿美元的融资。加上2023年至2025年间投入可转债的80亿美元，亚马逊对Anthropic的总投资额约达180亿美元。

云计算承诺叠加，亚马逊收益远不止于股权

股权收益之外，亚马逊还将持续从Anthropic的业务扩张中获取可观的商业回报。Anthropic已承诺在未来十年内，在AWS上累计支出至少1100亿美元。 这意味着亚马逊不仅是Anthropic的最大股东之一，更是其最重要的云计算服务供应商。

谷歌同样坐拥双重收益。据《纽约时报》援引法庭文件报道，谷歌在去年初持有Anthropic约14%的股权，此后继续加码，今年4月再度投入100亿美元。PitchBook分析师Harrison Rolfes向TechCrunch表示，经过多轮大规模融资的稀释，他估计谷歌目前持股比例约为5.6%。与此同时，谷歌已获得Anthropic至2033年累计至少1140亿美元的云计算承诺。

战略投资者主导，潜在利益冲突引发关注

Anthropic的S-1文件本身也对上述结构发出了风险提示。文件指出，部分云计算服务商同时在构建竞争性AI模型，其利益诉求未必始终与Anthropic一致。

这一格局清晰呈现出Anthropic上市的深层逻辑：真正主导这场IPO收益分配的，并非传统意义上的风险投资机构，而是亚马逊、谷歌这样的科技巨头——它们既是Anthropic的早期投资者，又是其最大的基础设施供应商，在财务回报与商业绑定上实现了双重锁定。

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特朗普将“AI”一词升级为“正式禁令”，《华尔街日报》被点名批评

Wed, 28 Oct 2026 06:34:48 GMT

特朗普再度将政治意志延伸至科技领域。他近日宣布将在所有相关政府文件中正式禁用"人工智能"（AI）一词，并点名批评《华尔街日报》，要求其改用"超级智能"（SI）这一表述。

特朗普周二在其Truth Social平台发文，直接点名《华尔街日报》，质问该媒体何时才会弃用"人工智能（AI）"这一他认为"非常糟糕且不准确"的名称，转而采用"SI（超级智能）"。他在帖文中宣称：

"短期内，我们将在所有相关文件及其他一切场合正式禁止使用'AI/人工智能'这一术语，原因在于其不准确性。"

"SI"已在部分科技界人士中引发跟进响应，但目前Anthropic、OpenAI等主要AI企业均未改变自身对"AI"这一术语的使用。

行政令已先行，真社平台再度加压

这并非特朗普首次就这一术语发难。据其9月29日签署的行政令，美国联邦政府行政部门须以"超级智能"（Super Intelligence）及"SI"取代"人工智能"（Artificial Intelligence）及"AI"，且"在任何适用场合均不得承认'人工智能'和'AI'的使用"。

行政令中写道："'超级智能'这一表述更为恰当地体现了这些技术的前景、潜力及其快速发展的能力。"此前，特朗普9月底曾在华盛顿与AI业界领袖举行峰会之后。

马斯克表态支持，主流科技企业观望

在科技界，特朗普盟友、亿万富翁马斯克明确表示支持这一更名主张。他本月早些时候在X平台写道："不再使用AI，SI更好。"当有用户询问他是否会将旗下AI业务更名为"SpaceXSI"时，马斯克回应称"是的，我们将做出这一改变"。目前该部门已更名为"SpaceX Super Intelligence"及"SpaceXSI"，但其官网域名仍为x.ai。

微软CEO Satya Nadella此前也曾使用"超级智能"这一特朗普偏好的表述，但微软迄今未宣布对旗下任何产品进行相应更名。Anthropic和OpenAI等主要AI企业则均继续沿用"人工智能"及"AI"来描述自身业务。

命名政治：重塑地理，延伸至科技

术语之争并非孤立现象，而是特朗普政府系列更名举措的最新延伸。此前，特朗普已就多项地理名称发出改名指令，包括要求将墨西哥湾更名为"美国湾"，并提议将安大略湖改称"美国湖"，近期更表示有意更改大西洋的名称，但据报道谷歌CEO拒绝在Google Maps中做出相应调整。

在建筑命名层面，特朗普盟友曾将肯尼迪中心更名为"唐纳德·J·特朗普与约翰·F·肯尼迪表演艺术纪念中心"，但该更名随后被联邦法院以违法为由裁定撤销。

"人工智能"这一术语距其诞生已逾70年，长期被计算机科学界及全球科技行业广泛使用。

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Dario：当年骂GPT-2是伪科学的人，如今都来投简历了

曹周周 — Wed, 28 Oct 2026 06:29:14 GMT

业绩炸裂、股东回报空前，SK海力士将反杀空头？

Wed, 28 Oct 2026 06:04:14 GMT

SK海力士交出史上最强季度业绩，同时抛出远超市场预期的股东回报计划，有望将此前偏空的股票情绪拉回正轨。

据追风交易台消息，据摩根大通28日发布的研究报告，SK海力士2026年第三季度营收达104.6万亿韩元，营业利润达83.3万亿韩元，均创历史同期新高，分别超出市场共识约7%和9%，超出摩根大通自身预测约11%和16%。同日，公司宣布规模高达100万亿韩元的股东回报计划，涵盖60万亿韩元回购与40万亿韩元股息，摩根大通指出，市场此前的普遍预期仅约40万亿韩元。

摩根大通分析师Jay Kwon在报告中表示，季度业绩超预期叠加新股东回报方案，预计将推动股票情绪由此前的偏空转为正面。报告维持对SK海力士的增持（Overweight）评级，目标价270万韩元（基于2027年6月时间节点），较当前股价1,343,000韩元存在约一倍上行空间。

定价强劲，HBM4放量平稳推进

本季业绩超预期的核心驱动力来自定价端。SK海力士第三季度DRAM平均售价（ASP）环比上涨近30%，显著高于摩根大通此前预测的约20%；NAND ASP环比上涨约25%，亦大幅高于摩根大通预测的12%。

摩根大通认为，DRAM ASP超预期表现意味着HBM4的量产爬坡进展顺利。公司预计，第四季度HBM4将在HBM出货量及营收占比上超越HBM3E，并计划在2026年底前将M15X产线提升至满产。公司同时透露，2027年HBM定价谈判已基本完成，HBM相对于传统DRAM的盈利溢价有望明显收窄。

在出货量方面，第三季度DRAM比特出货量环比增长约10%，符合摩根大通预期；NAND比特出货量则略有下滑，略逊于预期的环比增长3%。外汇因素构成一定拖累，季内汇兑损失达11.6万亿韩元。

第四季度出货指引远超预期

公司对第四季度出货量的指引大幅高于市场预期。管理层预计，DRAM比特出货量环比增幅将达20%左右，远超摩根大通预测的4%；NAND比特出货量亦预计实现中个位数百分比的环比增长，高于摩根大通预测的3%。

公司将上述增长归因于1cnm制程产能扩张、M15X产线爬坡，以及基于321层堆叠架构的eSSD销售增加。321层NAND在国内产能中的占比预计于第四季度扩大至50%以上。

在技术路线上，公司计划提升1cnm制程服务器产品比重，并扩大1cnm DDR5及LPDDR5 SOCAMM的销售规模。

百万亿回购规模远超共识，长协锁定未来两年需求

股东回报计划是本次公告另一重大亮点。SK海力士宣布2026年度股东回报计划总规模达100万亿韩元，其中包含60万亿韩元的股票回购及40万亿韩元的股息，依据摩根大通预测，这一规模对应2026年自由现金流的65%以上派发比率。

据摩根大通，市场此前对该计划的普遍预期约为40万亿韩元，实际公告规模约为共识的2.5倍。公司同日宣布当日启动20万亿韩元的回购计划，其中10万亿韩元用于股东回报，另外10万亿韩元用于员工持股计划（PSU）购买。第三季度每股股息为20,000韩元，其中10,000韩元来自核心经营利润，另外10,000韩元来自铠侠（Kioxia）股权出售收益，公司计划在年底将大部分铠侠出售相关收益以特别股息形式分配。

需求端方面，公司已与包括全球主要云服务商（CSP）在内的14家核心客户签署长期协议（LTA），锁定2027年及2028年逾50%的总产能。公司重申，内存需求将持续超越供给至2030年。

汇兑损失及PC与智能手机需求疲软构成隐忧

尽管经营层面全面超预期，但税前利润及净利润均低于预期，主要原因为外汇损失（11.6万亿韩元）以及与铠侠相关的投资估值损失（约22.9万亿韩元）。

此外，PC及智能手机终端需求呈现局部疲软迹象，部分终端产品出货出现调整，产品组合亦因内存价格上涨而有所变化。

资本支出方面，第三季度资本开支为12.7万亿韩元，年初至今累计31万亿韩元，摩根大通全年预测为47万亿韩元，目前进度符合预期。公司表示，资本开支主要集中于龙仁（Yong-in）产业集群基础设施建设及M15X产线关键设备采购，并预计2027年资本支出将较2026年显著增加。

摩根大通：共识盈利预测上调空间明显

摩根大通认为，此次季度超预期业绩将推动市场共识盈利预测上移，未来12至24个月内存供需基本面的自下而上逻辑依然有利。分析师指出，2027年HBM定价，以及长协与非长协客户的结构比例和提价幅度，仍是影响共识每股盈利（EPS）上调幅度的关键变量。

报告对SK海力士的估值基于2026至2027年预测EPS均值的7倍市盈率，以反映更强劲、更持久的内存上行周期预判。

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以上精彩内容来自追风交易台。

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高盛存储专家会：产能扩张“远水难解近渴”，DRAM涨价或持续至2028年，HBM明年均价预计暴涨122%

Wed, 28 Oct 2026 05:51:26 GMT

存储芯片市场供需格局正向头部厂商倾斜，涨价周期或比市场预期更长。

高盛于10月27日举办TrendForce存储行业专家网络研讨会。TrendForce专家在会上表示，DRAM供给将在整个2027年维持紧张态势，价格上涨周期有望延续至2028年上半年；HBM混合均价预计2027年同比大涨122%至每Gb 3.7美元，驱动HBM行业收入增长逾230%，突破2000亿美元。

产能扩张面临洁净室空间不足及设备交货期过长等结构性制约，TrendForce判断2028年前难以实现有效供给增量，这一瓶颈为价格上行提供了持续支撑。与此同时，中国HBM供应商短期内竞争威胁有限，预计2027年合计市场份额不足2%。

DRAM涨价周期或延伸至2028年上半年

TrendForce预计，服务器需求保持强劲、供给增量受限，将在未来数个季度持续推动DRAM均价上行，尽管消费端需求偏弱构成一定拖累。

长期协议（LTA）覆盖率达到60%至70%，可能令2027年价格涨幅趋于温和。但TrendForce指出，超出协议锁定量的增量需求仍可通过谈判以更高价格成交，整体定价重心仍向上倾斜。综合各项因素，TrendForce目前预计DRAM价格将持续上涨至2028年上半年。

TrendForce预计，HBM混合均价将于2027年同比上涨122%至每GB 3.7美元，推动HBM行业收入同比增长逾230%，超过2000亿美元。

价格分化将较为明显。TrendForce表示，HBM4高端定价可能超过每GB 5美元，低端则接近每GB 3美元，供应商与客户之间的议价结果差异显著。8层叠HBM4由于单位内存基础芯片成本更高，较12层叠产品每比特溢价预计在5%至10%之间；HBM4E的定价则可能大幅高于HBM4。

高盛在报告中表示，上述判断与其自身预测基本一致——该行目前估计主要供应商明年HBM均价同比涨幅为100%至160%。

产能扩张受制于设备与厂房，供给瓶颈短期难解

尽管头部厂商资本开支计划积极，TrendForce仍认为2028年前难以实现有效的DRAM产能增量，主要瓶颈在于洁净室空间不足及半导体设备交货期过长。

TrendForce预计，每家韩国厂商2027年可新增8万至10万片每月晶圆产能（WPM）。但三星电子的新增产能预计将大部分用于HBM，传统DRAM的比特增长主要依赖制程迁移推动。设备供应状况有望从2027年下半年起逐步改善，新晶圆厂对供给的实质性贡献预计要到2028年才会显现。TrendForce同时指出，供应商也可能根据需求前景主动调控扩产节奏。

TrendForce表示，Google正成为HBM需求增长的重要驱动力。随着TPU在Google数据中心的部署比例持续提升，HBM3E的比特需求明年有望获得支撑，意味着HBM需求将跨代分布，而非集中于HBM4及HBM4E。

与此同时，由于HBM4定价溢价显著，TrendForce预计HBM4将占2027年HBM行业收入的近60%。

TrendForce认为，尽管中国存储厂商持续加大产能与技术投入，其与领先供应商在技术能力和良率方面仍存在相当差距，短期内对全球HBM市场构成的竞争风险有限。

高盛重申对三星电子普通股及优先股的买入评级，12个月目标价分别为50万韩元和38万韩元，估值基于2026至2027年预期EV/EBITDA的分类加总（SOTP）方法。

SK海力士目标价为350万韩元，基于2026至2027年平均预期市盈率（P/E），对应9.0倍目标估值倍数，同样维持买入评级。

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大摩Wilson：美股最后一跌，正是等来的买点

董静 — Wed, 28 Oct 2026 05:13:10 GMT

大摩首席美股策略师Mike Wilson认为，美股始于六月的回调已进入最后阶段，市场可能还需经历最后一跌，但这恰恰是投资者期待已久的买入机会，届时应积极布局而非逃离风险。

对话曦智科技：光互连迎来放量窗口、光计算有望催生“DeepSeek时刻”

华尔街见闻 — Wed, 28 Oct 2026 04:17:46 GMT

当算力竞赛从“堆芯片”走向“拼系统”，光正在成为AI基础设施中最受关注的变量之一。2026年10月，华尔街见闻“AI产业链调研行”走进今年4月登陆港股的曦智科技（01879.HK），与公司首席财务官张弘深度交流。在张弘看来，先进光互连的行业需求有望在未来12~18个月大幅提升，而光计算的大规模应用，有望基于下一代硬件PACE3，催生“DeepSeek时刻”。

从一篇论文到港股上市

曦智科技的起点是一篇学术论文。2017年，毕业于麻省理工学院（MIT）的沈亦晨博士以第一作者身份在《自然·光子学》发表论文，提出以光学神经网络为蓝本的全新计算架构，被视为光子计算领域的开山之作。同年，沈亦晨博士在波士顿创立曦智科技。2023年起，公司逐步将团队重心迁回国内。

公司定位为光电芯片设计及光电混合算力解决方案企业，硅光芯片的制造工艺与电芯片应用的CMOS工艺适配性高，公司与国内头部晶圆厂合作，助力其硅光产线改造。硅光芯片工艺节点主要在45nm以上，不依赖先进制程，催生了以曦智科技为代表的国内硅光产业链上下游生态逐渐走向成熟。晶圆的制造工艺以外，另一核心难点在于光电混合封装——无论是光计算还是光互连产品，都涉及光芯片和电芯片封装在一起，而这正是公司在海外多年积累的技术诀窍所在。

目前，曦智科技形成了“光计算＋光互连”双业务线布局。2025年，光计算收入约占公司总收入的20%，其余约80%来自光互连。

光计算：瞄准大模型推理

光计算的底层逻辑并不陌生，来自初中物理知识光的传播、干涉、衍射、谐振、叠加等光学现象。曦智科技的光计算产品以光子作为信息载体，利用光速传输与波分复用，可实现每秒万亿次级的并行运算。GPU工作任务中最常见的是矩阵乘加器，光子矩阵承担同样的计算任务下，矩阵计算是一个被动的物理过程，凭借光子的固有速度与并行性，可实现超低延迟、多通道、高带宽的数据高速读写。

PACE系列是曦智科技自主研发的光计算核心产品。目前PACE系列已迭代升级至第三代：2021年推出的PACE光电混合计算加速卡，光子矩阵规模为64×64，2025年发布的PACE 2（“曦智天枢”）扩大到128×128矩阵运算，并采用3D TSV光电垂直合封结构。下一代PACE 3将支持256×256光矩阵运算，搭载更大容量存储，主攻大模型推理。

为什么瞄准大模型推理？随着行业发展“高速token客户有付费意愿，而低速token未来可能会常态化，甚至免费”。公司认为，大模型推理场景有望成为光计算扬长避短的“杀手级应用”因其对时延和计算密度要求较高。此外，光芯片低功耗、重量轻、抗电磁干扰等特性，在商业航天、具身智能等新兴领域同样具备应用潜力。

光互连：三年三代产品

如果说光计算代表下一代计算范式，光互连则是曦智科技当下的收入的主要来源。

2024年，公司推出第一代Scale-up光互连产品，用线性驱动可插拔光学（LPO）方案替代机柜内的铜缆，将64个GPU连接成一个低时延超节点。2025年，推出的Scale-up OCS产品集成了光路交换功能，减少了超节点中光电及电光转换的次数，从而降低延迟及功耗，并提高连接密度。上海仪电联合曦智科技、壁仞科技、中兴通讯在世界人工智能大会（WAIC）上发布“光跃LightSphere X”光交换GPU超节点，获得大会卓越人工智能引领者（SAIL）奖。2026年，公司推出近封装光学（NPO）产品，已同步向多家包括云厂商在内的头部客户送样验证；同时与盛科通信合作，在51.2T国产交换芯片周围配置16颗3.2T光引擎，推出首款完整的国产共封装光学（CPO）方案原型机。

对话曦智科技首席财务官张弘

华尔街见闻：中际旭创、新易盛、天孚通信等光模块企业是资本市场熟知的“CPO标的”，曦智科技与光模块企业是什么关系？

张弘：我们与光模块企业更多是上下游关系。光模块企业以模块的组装集成能力为核心，多数模块企业不具备芯片设计能力。我们作为芯片设计企业，以自研芯片为基础，提供完整光互联解决方案。

华尔街见闻：光计算和光互连在公司长期战略中的权重如何？

张弘：计算、存储、传输是算力中心的三大部分。我们目前聚焦于“算”和“传”，两者在算力中心的价值量大约是七三开。现阶段“传”是我们收入的主要来源，接近80%，但长期看光计算的市场空间和成长性更大。

华尔街见闻：从技术走向大规模商业化，最大的挑战在哪里？

张弘：上游要找到能提供高良率、低成本光芯片流片的晶圆厂，光电合封的技术挑战更大；中游的芯片设计，复杂度比传统光通信芯片高出几个数量级；下游客户而言，对于公司所处的光计算、光互联新兴产业，产品的放量需要有产业联动的过程。但这些挑战对所有行业内的企业都一样，一旦克服，就会成为我们的壁垒。

华尔街见闻：如何看待曦智科技在全球和国内的竞争格局？

张弘：光计算不涉及先进制程，可以算是全球同台竞争的市场。就光计算而言，我们处于全球领创地位。我们也欣喜地看到国内外越来越多公司进入这一赛道，这是好事，众人拾柴火焰高，参与者多了，行业生态也会更加完善，光计算的优势才能更快的通过应用被用户感知。光互连方面，行业竞争更多来自光通信领域原本做芯片设计的企业。过去光通信连的主要是交换机，现在拓展到各类型xPU、ASIC芯片互联。我们相信我们多年积累的高密度光电芯片的设计能力及在海内外硅光产业中产品化、商业化乃至量产经验的积累，有助于让我们在这样一个巨大的市场获得可观的市场份额。

华尔街见闻：光计算和光互连市场需求何时会放量？

张弘： OpenAI成立于2015年，到ChatGPT在2022年底至2023年初火爆全球，已经积累了7年；DeepSeek在2025年春节期间的爆发同样来自长期积累。光计算正处在这样的积累期，公司一方面专注自身硬件产品的升级迭代，另一方面携手生态伙伴丰富产业生态的完善，期待基于公司下一代硬件PACE3，催生“DeepSeek时刻”。光互连的放量确定性更高，随着国产超节点规模越做越大，对Scale-up光连接的需求会越来越明确。

结语

从实验室的一篇论文，到“全球AI硅光芯片第一股”，正如张弘所说，在实验室发一篇论文不易，但真正走向工程量产和商业化，处处都是挑战——而跨过这些挑战的企业，才能在光进铜退的产业变局中站稳脚跟。

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美股74年规律：中期选举后6至12个月，全是正收益

鲍奕龙 — Wed, 28 Oct 2026 04:12:52 GMT

摩根士丹利首席美股策略师Mike Wilson认为，中期选举历来是市场不确定性出清的关键节点。历史数据显示，回溯至1952年，在选举前后加仓，未来六至十二个月均录得正回报，且通常为两位数涨幅。因此，当市场动荡时，应将其视为入场加仓的良机。

固收+的“魔咒”：市场杠杆资金的焦虑和压力，真正的源头是谁？

Wed, 28 Oct 2026 04:12:48 GMT

10月以来，市场持续非理性下跌。但两融余额九连降累计缩水950.28亿元，维持在2.3-2.4万亿元区间。市场把矛头指向两融，但真正让这轮下跌"跌不透"的，是另一笔看不见的钱——规模达到3.57万亿元的"固收+"。

第一，固收+不是杠杆，它是"久期错配的负债"，杀伤力来自负债端的阶跃式挤兑函数，而非资产端的杠杆倍数。第二，市场高估了固收+的直接抛压（全口径股票敞口约1.1万亿，极端赎回情景下日均科技卖压不足4亿元，是两融的1/30），却严重低估了它的"信息黑箱折价"——这才是"戴墨镜开车"的真实成本。第三，这不是V型政策底，而是W型"杠杆出清底"，绝对收益归零后的策略操作让市场局面的复杂性被系统性低估。

AI游戏，会是AI短剧之后的下一个超级应用吗？

万周 — Wed, 28 Oct 2026 04:09:19 GMT

AI短剧的爆发，正为游戏产业提供一场前所未有的参照实验：内容生产成本骤降、创作者大量涌入，爆款却依然稀缺。如今，TapTap、Roblox以及Google与Unity的探索，表明AI游戏创作也开始跨越技术门槛。

游戏拥有比短剧更丰富的交互、社交和商业化空间，可能在供给革命之外开启需求革命。但谁能把新增游戏转化为持续游玩与商业收入，才是决定产业格局的关键。

一、发生了什么？——AI短剧之后，游戏创作门槛也开始坍塌

1. 43万部短剧背后，一场内容生产革命：

2026年，AI短剧成为最具话题性的AI应用赛道之一。图像、视频与音频模型的进步，让镜头、演员、场景和后期制作中大量重复劳动转移到算法和工作流。行业数据显示，2026年前五个月国内AI剧漫剧市场规模约220亿元，全年宽口径预测超过400亿元；上半年抖音新增AI剧、漫剧约22.19万部。产业链调研则显示，部分AI短剧制作成本较此前下降80%—90%，小型团队已经可以在更短时间内完成过去需要较多人手的制作。

但产能井喷的另一面，同样值得注意：22.19万部新增作品中，播放突破一亿的约1055部，占比仅0.48%。优质内容与有效流量仍然稀缺。投流、版权与运营决定了制作完成之后的实际回报。一场技术进步同时放大了创业机会和竞争强度，这恰好构成观察AI游戏的现实起点。

2. TapTap、Roblox和Google，开始争夺游戏创作入口：

游戏领域正在出现类似的供给端变化。2026年上半年，TapTap新上架游戏超过5000款，较上年同期增加约8.4倍，其中大量作品有AI参与制作。TapTap Maker尝试让创作者通过自然语言完成游戏原型与发布，游戏创作开始走出传统的专业开发者圈层。

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大摩“量化团队”：AI芯片股还没跌完，建议“逢反弹减仓”

Wed, 28 Oct 2026 04:07:09 GMT

摩根士丹利量化策略团队警告，半导体与数据中心相关股票的近期抛售尚未结束，中期内仍面临进一步下行风险，建议投资者利用任何反弹机会削减这类头寸。

追风交易台消息，10月27日，摩根士丹利Ukyo Haraguchi量化策略团队报告指出，在10月第三至第四周，市场对AI基础设施投资的融资与信用风险的担忧升温，引发半导体及数据中心相关股票的急剧抛售。

尽管短期内这些板块存在技术性反弹的可能，但该团队认为中期调整空间尚未充分释放，建议"加大减仓力度"。

报告同步推荐增配低波动率股票和财务稳健的价值股，同时将AI应用类企业视为中长期结构性增长机会，并筛选出50只与AI应用篮子相关性较高的日本上市股票供投资者参考。

这一策略框架显示，市场关注点正从AI供应链上游的资本开支与基础设施，向下游的AI采用与应用转移。

抛售超出预期，中期风险仍存

摩根士丹利量化团队此前已在10月9日的报告《驾驭AI行情后期的更高挑战》中提示，在利率上升和估值偏高的背景下，不宜对AI行情的持续性掉以轻心，并建议战术性增持低波动率股票，同时保留财务稳健的价值股敞口，以应对高度集中的AI驱动市场可能出现的逆转。

该团队表示，近期调整的速度和幅度均超出其预期，但市场轮动的方向，低波动率和价值因子跑赢与此前判断一致，且这一趋势在日本和美国市场均有所体现。

在估值层面，报告指出，尽管经历了一轮大幅回调，AI及半导体相关股票的远期市盈率中位数依然处于历史高位，这意味着单纯的价格修正尚不足以消化估值压力。

(AI及半导体相关股票未来12个月的中位预测市盈率：尽管有所回调，但按历史标准来看估值仍处高位)

报告还将费城半导体指数的当前走势与2000年互联网泡沫时期进行比较，指出二者呈现出相似的价格形态。

（互联网泡沫时期与当前时期的半导体指数价格走势相似）

AI主题分化：上游承压，下游韧性凸显

摩根士丹利研究旗下设有三大全球AI相关篮子：AI赋能股（AI Enablers）、AI基础设施（AI Infrastructure）以及AI采用股（AI Adopters）。

报告显示，前两者对半导体和数据中心的敞口更大，在近期调整中跌幅显著；而AI采用股篮子，即将AI整合进自身服务与运营的企业，此前与前两者走势基本同步，但在本轮抛售中展现出明显的相对韧性。

（全球AI相关资产组合的表现：尽管近期有所回调，AI消费企业仍保持韧性）

该团队认为，这一分化表明市场的关注重心正在发生转移：从AI供应链的上游（资本开支与基础设施）转向下游（AI采用与应用落地）。

报告指出，AI行情迄今主要由半导体和数据中心相关股票主导，但在市场对这些股票前景普遍担忧的当下，AI应用类企业成为下一个全球AI交易主线的可能性正在上升。

报告同时引用摩根士丹利主题研究分析师Stephen Byrd的观点，推荐采用"杠铃策略"——一端配置解决基础设施瓶颈（如电力供应）的企业及部分精选半导体和基础设施标的，另一端配置早期软件赋能者和AI应用企业。

值得注意的是，赋能者类别还涵盖基础设施与安全软件提供商，并不局限于半导体和数据中心公司。

筛选日本AI应用股：50只高相关性标的

为帮助投资者识别日本市场中的AI应用机会，该团队对日本东证1000成分股进行了系统筛选。

具体方法为：计算每只股票对AI采用股篮子的贝塔值（控制TOPIX收益），再减去其对AI赋能股篮子的贝塔值，得出"净AI应用贝塔值"，并据此选取排名前50的股票。

（高净贝塔的AI采用者股票业绩表现）

从历史表现看，这50只股票组合在2026年上半年整体偏弱，部分受制于市场对"SaaS末日"的担忧，但下半年以来表现有所改善。

该团队指出，尽管空头回补可能贡献了部分反弹，但结合全球AI采用股篮子的韧性，这一趋势值得重点关注，或是市场向AI应用企业轮动的早期信号。

筛选出的50只股票主要集中于IT服务与其他行业板块，涵盖瑞可利控股、任天堂、日本电气、野村综合研究所、BAYCURRENT等大市值企业，以及PKSHA TECHNOLOGY、沛星互动科技、SANSAN等中小型科技公司。

策略总结：减上游、增下游、守低波动

综合来看，摩根士丹利量化团队当前的配置建议可归纳为三条主线：

其一，对半导体和数据中心等AI资本开支相关股票，把握反弹机会逐步减仓；

其二，持续增配低波动率股票和财务稳健的价值股，以应对市场波动；

其三，将AI应用类企业作为中长期主题配置方向，通过净AI应用贝塔筛选框架寻找结构性机会。

该团队强调，AI应用提供了一个有别于传统风格因子的主题选股视角，可与上述因子配置策略形成互补。

在AI行情进入更具挑战性的后期阶段，区分AI资本开支端与AI应用端，将是投资者控制风险、把握机会的关键所在。

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印度央行行长首度表态：可能用利率工具来保卫货币

Wed, 28 Oct 2026 04:06:09 GMT

印度央行正通过收紧银行体系流动性，对抗卢比空头。央行行长首度公开暗示，利率政策或将成为货币防御工具的一部分，令市场对后续加息风险的定价明显上升。

据彭博周三报道，印度央行行长Sanjay Malhotra此前表示，货币政策有时可用于应对金融稳定风险。当被问及利率是否可能纳入央行的汇率防御工具箱时，他表示，这是利率制定委员会"肯定会审议讨论"的议题。这是印度央行官员迄今在汇率与利率关联问题上最为明确的公开表态。

在政策信号之外，市场已感受到实质性收紧压力。隔夜拆借利率已被推升至央行政策区间上端附近，三个月及六个月期存单利率上周上涨约40至50个基点，升至七个月高位，银行融资成本的攀升开始向非银行金融机构传导。

流动性骤降，从创纪录盈余跌至接近枯竭

据彭博经济研究指数，印度银行体系超额流动性已从9月初约11万亿卢比（约合1160亿美元）的创纪录高位，骤降至10月26日的4620亿卢比，萎缩幅度超过95%。

这一转变的直接导火索，是印度央行本月初在卢比逼近历史低位之际采取的一系列大范围干预措施。此后，央行刻意限制流动性补充规模，将支持上限控制在1.5万亿卢比，并在市场需求超出供给的交易日拒绝提供额外资金。

IDFC First Bank及Emkay Global Financial Services的分析师均预计，这种资金紧张局面将持续存在，认为印度央行并不急于全面补充银行体系流动性。

收紧属于有意为之，意在提高做空卢比的成本

Emkay首席经济学家Madhavi Arora表示，"此次流动性收紧看起来是刻意为之。"她指出，印度央行的操作意图在于推高卢比对冲成本，使交易员借入卢比、买入美元的操作变得更加昂贵，从而打压针对卢比的投机行为。

较高的借贷成本从机制上直接压缩了套息空间：流动性趋紧推高隔夜利率，进而抬升短端融资成本，令做空卢比的交易成本上升。这一逻辑与央行行长关于利率工具的最新表态相互印证。

融资成本上行风险向非银机构蔓延

流动性收紧的影响正在向更广泛的融资市场渗透。存单利率急升意味着银行自身的负债成本已显著上行，这可能进一步推高非银行金融机构的融资门槛。

非银贷款机构Capri Global Capital执行董事Ajay Manglunia表示，"目前利率走向存在极大不确定性，但如果宏观环境维持现状且原油价格继续上行，投资者将要求更高的风险溢价。借贷成本曲线可能进一步陡化。"

对于市场参与者而言，当前的核心问题在于央行的流动性收紧究竟是阶段性的战术操作，还是更长期的政策取向。Malhotra的公开表态，无疑为后一种情景增添了更多可能性。

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摩根大通：若AI驱动盈利持续，美股可承受10年期美债收益率升至5.5%-6.0%

Wed, 28 Oct 2026 04:05:38 GMT

利率环境正在重塑美股格局。但摩根大通认为，只要盈利增长保持强劲，当前利率水平不足以压垮股市。

10月27日，据追风交易台消息，摩根大通发布的主题研究报告，美联储政策预期已从降息转向加息，市场正在为"更长时间的更高利率"重新定价。标普500指数年内仍录得约12%的涨幅，背后是远超预期的盈利增长——2026年和2027年EPS预计分别增长约28%和22%。

该行策略师Dubravko Lakos-Bujas等人指出，10年期美债收益率与标普500市盈率之间存在"倒U形"关系：若当前超过20%的远期EPS增长预测得以实现，历史表明市场有能力消化10年期收益率升至约5.5%-6.0%的水平。

股市能承受多高的利率？关键在于盈利

该行分析师援引约80年历史数据指出，10年期美债收益率与标普500市盈率之间存在倒"U"型关系——在EPS增速高于趋势水平（约15%同比）的时期，10年期收益率升至约5%之前，股票估值倍数不会开始下行。

目前，市场一致预期2026/2027年EPS增速均超过20%，标普500以2027年EPS计算的远期市盈率约为18倍。

分析师写道："如果这些强劲的增长预测得以实现，历史表明，估值倍数不仅有空间进一步上行，股市也应能承受10年期收益率升至约5.5%-6.0%的水平，尤其是在AI驱动的生产率增长支撑高估值环境的情况下。"

但这一判断的前提是盈利的持续性。而当前主要风险包括盈利增长走弱、债券市场剧烈抛售，以及中东地缘政治升级引发更严重的通胀与增长冲击。

利率上行，股市为何暂未崩溃

过去一年，市场预期从降息急剧转向加息。美国30年期国债收益率升至约5.35%，接近近20年高位；10年期收益率徘徊在约5%附近。长债价格年内下跌约7%，远期市盈率压缩约3倍。

驱动长端利率上行的因素是多重叠加的：央行政策重新定价、通胀粘性（持续的能源和贸易冲击）、全球财政赤字扩大，以及外国投资者正逐步将长期资本从国债转向企业债（过去12个月企业债净流入约4030亿美元，高于约3970亿美元的国债流入）。

市场目前已消化在明年4月前加息两次的预期，美联储预计于12月再加息一次，随后暂停。摩根大通认为，这种"浅层加息周期"（即对去年保险性降息的逆转）对股市是可管理的。但若通胀再度加速、远期曲线开始为4至5次加息定价，股市将面临更显著的下行压力——不过这并非摩根大通的基准情景。

盈利韧性是关键锚

高利率对企业基本面的一阶影响（即利息支出）预计将是渐进的。原因在于，企业债务以固定利率、长期限为主，利率上升对融资成本的穿透速度有限。

与此同时，短期内有若干抵消因素。金融行业盈利能力提升，企业现金余额收益走高（企业现金余额仍高达约2.4万亿美元），都能在一定程度上对冲利息压力。

二阶效应方面，高利率可能对AI资本支出周期和消费者产生负面影响，但摩根大通认为其敏感性有限。

一方面，企业资产负债表普遍健康，利润率处于历史高位；另一方面，中高收入家庭流动性充裕，净资产创历史新高。压力更多集中在低收入消费者、中小企业、高杠杆公司，以及AI建设之外的资本密集型行业。

曲线形态决定板块轮动方向

摩根大通指出，板块领导权历史上取决于收益率曲线的形态变化。根据历史分析：

熊市陡峭化（长端利率上升快于短端）：有利于能源、金融等周期性板块
熊市平坦化（短端利率上升快于长端）：有利于科技板块
债券替代品及科技以外的长久期板块（公用事业、房地产、通信服务、必需消费品）：负面暴露最大

在风格上，基准情景下摩根大通维持成长/优质成长偏好；若加息周期扩大，则支持向低波动风格轮动。在市值上，大盘股优于小盘股，因为小公司更依赖短期浮动利率银行融资，政策变化对借贷成本的传导更直接。

三类主题篮子：按利率敏感度分类布局

为辅助投资者应对利率分化，摩根大通构建了三只主题投资篮子。

高利率受益篮子（JPRHIRTB），核心逻辑是资产端敏感性。银行、专业金融和保险提供利息收入弹性；薪酬处理商和HSA管理商依托客户浮存资金受益。现金充裕的餐饮公司无债务，利息收入直接提振EPS；汽车零配件零售商则因高融资成本促使消费者延长旧车使用年限而受益。半导体EDA设计软件和定制芯片则凭借与R&D预算挂钩的刚性支出保持韧性。

低利率受益篮子（JPRLORTB），核心逻辑是融资敏感性。房屋建筑材料和涂料依赖住宅需求复苏；REITs、高杠杆医疗服务商及商业地产抵押REIT因融资成本制约估值和外延增长而承压；AI基础设施和清洁能源则因长久期估值和高外部融资需求对利率敏感。

利率不敏感篮子（JPRAGRTB），核心逻辑是需求非周期性。必需品零售、订阅制娱乐和支付网络均具备短久期现金流或经常性需求特征；网络安全受AI安全需求驱动，高盛认为AI主题对其估值的影响远大于利率；数据中心运营商则凭借定价权和投资级融资渠道抵御利率压力。

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国资联合领投脑虎科技7亿元B轮融资，脑机接口企业加码临床与量产

Wed, 28 Oct 2026 03:32:27 GMT

脑机接口企业正加快推进临床注册和量产建设。

10月28日，脑虎科技宣布完成7亿元B轮融资，由国投聚力、深创投、勤智资本联合领投，中芯聚源、黄浦投资、基石资本、IDG资本等机构跟投，盛大、中平资本等机构继续支持。

本轮融资将用于脑虎科技全植入、全无线、全功能脑机接口系统的多中心注册临床试验及审批、超级工厂建设、下一代产品研发，以及脑机接口与AI融合。

脑虎科技已启动建设规划面积1.43万平方米的超级工厂，目标实现万套级产能，并计划在两年内推动产品在医疗市场规模化落地。

已启动多中心注册临床

脑虎科技成立于2021年，主要研发植入式柔性脑机接口系统。公司自主研发的全植入、全无线、全功能脑机接口系统，简称“三全”系统。

“三全”系统采用硬膜下皮层表面植入方案，将柔性电极贴附在大脑皮层表面，电池、处理器等部件植入胸部皮下。系统采用无线供电和数据传输，支持运动解码、语言解码及外部设备控制等功能。

脑虎科技披露，公司累计完成65例临床试验。今年7月，“三全”系统在复旦大学附属华山医院启动GCP注册临床试验，由毛颖教授团队担任主要研究者，联合全国多家三甲医院开展。

本次注册临床主要评价系统对颈段脊髓损伤所致四肢瘫痪患者上肢功能代偿的安全性和有效性。相关试验数据将用于三类医疗器械注册申报。

脑虎科技此前披露，江西赣江新区超级工厂规划面积1.43万平方米，目标实现万套级产能。此次融资将继续支持工厂建设及量产准备。

产品研发方面，脑虎科技计划持续优化语言脑机接口性能，加快视觉脑机接口研发，并探索脑机接口与AI的融合应用。

9月30日，脑虎科技展示了一项临床探索，高位截瘫受试者借助脑机接口和AI智能眼镜识别周围设备，再用脑机接口确认操作意图，控制病床、灯光等设备。脑虎科技自研的XessOS系统负责连接操作意图与外部设备。

国内脑机接口企业进入不同产品转化阶段

今年以来，国内脑机接口企业陆续推进医疗器械注册、临床试验和商业化销售。

3月，博睿康的植入式脑机接口手部运动功能代偿系统获得国家药监局批准。6月，博睿康科创板IPO申请获上交所受理。

9月29日，博睿康披露首轮IPO审核问询回复。公司旗下NEO-ONE SCI产品自7月启动商业化销售以来，已销售13套、完成8套终端植入，在手及意向订单超过70套。

博睿康还披露，产品已在27个省份挂网，挂网价格为47.5万元/套。公司将IPO募资计划中的脑机接口研发项目投入从15.4亿元提高至17.76亿元，产业化建设项目投入从4.1亿元降至1.74亿元。

脑虎科技与博睿康目前处于不同的产品转化阶段。博睿康已取得医疗器械注册证并启动销售，脑虎科技正在推进多中心注册临床和量产建设。

脑虎科技计划在两年内推动产品在医疗市场规模化落地。接下来，注册临床的入组进度、安全性和有效性数据、医疗器械审批结果，以及超级工厂的投产和实际交付情况，将是观察这一目标的重要指标。

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Anthropic全面杀入AI制药！收购“一人药企”，联手6大巨头，最新研发进度曝光

Wed, 28 Oct 2026 03:25:54 GMT

Anthropic正将AI能力从对话工具延伸至药物研发的核心流程。

据Anthropic官网10月27日发布的最新进展，该公司生命科学团队已与六家机构建立深度研究合作，并收购了一家由单人运营的生物技术公司Mithril Medicine，直接下场开展药物研发。

Anthropic表示，旗下AI模型Claude已在分子设计、制造文件审查、监管申报及临床试验规划等多个环节展现出可量化的效率提升，部分早期数据已对外披露。

该公司明确表示，计划"大幅扩大"上述工作规模，并将持续将Claude的参与延伸至人体临床试验阶段。

收购“一人药企”，亲自下场做药

Anthropic此次最引人关注的动作，是收购了Mithril Medicine——一家由创始人Cody Tranbarger独立运营的微型生物技术公司。

Mithril Medicine专注于两种罕见儿童肌肉萎缩症的治疗研究。Tranbarger此前借助Claude协调与11家外部实验室的合同、物流和实验安排，并将公司大量运营事务委托给Claude处理。

结果是：Mithril Medicine在不到18个月内，将其中一种肌肉萎缩症的候选疗法从概念推进至小鼠实验阶段，并取得了初步积极结果。

Tranbarger现已加入Anthropic，继续推进上述研究，并计划启动多个新项目。Anthropic表示，若候选药物持续表现良好，预计最早于2028年底具备启动人体临床试验的条件。

六大合作伙伴，覆盖研发全链条

在自主研发之外，Anthropic过去数月已与六家机构展开合作，覆盖药物研发从早期发现到临床规划的多个环节。

Generate Biomedicines：CAR-T疗法改造

Generate Biomedicines正尝试将CAR-T细胞疗法从血液肿瘤扩展至实体瘤。六名科学家使用Claude Code为疗法的关键遗传指令片段提出新设计方案。其中一个方案比标准版本缩短约70%，实验室测试显示，免疫细胞产生的受体数量约为原来的10倍，肿瘤细胞杀伤效率更高，免疫细胞活跃时间也更长。

Divergence Labs：食物过敏新疗法

Divergence Labs正在开发一种针对食物过敏的新型药物，目标是将IgE分子从免疫细胞上完全剥离，而非仅中和血液中游离的IgE。Claude将其研发目标转化为详细设计方案，并在约一个月内近乎自主地生成了约3.5万个抗体设计方案。早期筛选中，研究人员找到了针对两个功能"臂"的有效候选：3个能与IgE结合，20个能将IgE从免疫细胞上剥离，其中3个的效果优于现有标准药物。

BigHat Biosciences：分子优化

BigHat Biosciences将AI与自动化实验室结合，用于优化候选药物分子。在约10周内，团队测试了约1,010个分子变体。中途，Claude与研究人员重新分析原始数据，调整了评估指标和实验方案。最终结果显示，最优版本的结合力提升逾10倍，靶向癌细胞的候选分子热稳定性提高18°C，另一候选分子的聚集速度降低逾100倍。

Enveda：文件审查与监管申报

Enveda的制造化学家此前有多达75%的工作时间耗费在文件处理上。Enveda构建了一套将制造文件接入Claude的系统，用于自动标记潜在问题。在对1,061页文件的测试中，Claude识别出了人工审查员发现的全部11个问题，并额外标记出7个被人工遗漏的问题。整体人工审查时间从逾25小时压缩至不足3小时，降幅达89%。

此外，Claude还起草了两份重要监管文件。其中一份耗时4小时，而人工完成同类工作通常需要约3个月。

The Column Group：打造"AI原生"药企

The Column Group（TCG）正与Anthropic合作，探索能否通过降低药物发现的时间与成本，推动投资者支持更具风险的创新项目。TCG正在设立新公司Pleiades，计划以小团队运营更多、更复杂的药物项目。目前，Pleiades已开发出首个Claude技能模块，用于评估药物靶点的研究价值，已在45个靶点-疾病配对上完成评估。

Bristol Myers Squibb：临床试验规划

BMS是六家合作伙伴中最新加入的。BMS正使用Claude分析早期临床阶段药物的试验方案，并评估试验成功概率。

BMS早期临床开发高级副总裁、血液肿瘤与细胞治疗负责人Michael Pourdehnad表示："我们使用Claude在临床试验阶段分析专有数据、制定临床研究计划，并评估研究成功的可能性。仅凭一条提示，Claude就生成了一份完整的初步分析，帮助我们评估不同开发方案——而这项工作若由人工完成，通常需要数天时间。"

双方计划于2027年扩大合作范围，进一步评估AI在提升早期开发成功率方面的潜力。

战略布局：开放平台，扩大覆盖

Anthropic表示，上述合作研究仅是其生命科学战略的一部分，目标是将Claude的能力向更广泛的药物研发机构开放。

为此，Anthropic已推出多项配套举措：

Claude Science：面向研究人员的AI工作台；
生命科学验证计划（Life Sciences Verification Program）：允许受信任机构在更宽松的安全限制下使用最强大的模型，以支持合法的生物学研究；
客座研究员公开招募：面向希望将Claude用于药物发现及其他领域关键问题研究的科研团队征集提案；
同时为生命科学研究人员提供Claude使用额度。

Anthropic强调，目前所有研究仍处于早期阶段，大部分尚未进入人体临床试验。公司计划随着药物项目推进，持续将Claude的参与延伸至临床阶段。

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金价跌破4000美元/盎司！谁是黄金市场的幽灵卖家？

Wed, 28 Oct 2026 02:57:48 GMT

10月23日，伦敦金现跌破4000美元/盎司，本周累计跌幅已超4%，创下6月以来最大单周跌幅。本轮抛售或受两方面因素驱动：一方面，在中东局势再度升级、胡塞武装袭击沙特等地缘冲突扰动下，市场对美元融资与流动性压力的担忧加剧，部分官方部门倾向于将黄金储备作为高流动性资产变现；另一方面，近期AI股下跌触及部分杠杆资金的强平线，相关股票资金需补缴保证金，黄金因流动性优势可能成为被动变现的来源。

不过，在可追踪的黄金市场微观数据中，并未出现与跌幅相匹配的集中抛售。黄金现货资金流入整体平稳，CTA持仓在观察窗口内基本未变，黄金ETF抛售规模有限，CME黄金未平仓合约反而增加。这与典型的算法抛售、现货抛售、量化基金去杠杆、期货端保证金追缴或ETF赎回情形差异显著，也意味着本轮卖压更可能来自场外、衍生品或官方部门等难以通过高频数据追踪的渠道。

而且当前黄金下跌发生在避险情绪升温、美债收益率明显回落的背景下。近期AI相关资产持续遭遇抛售，市场对AI数据中心资本开支、企业融资能力及相关信用风险的担忧加剧，避险配置资金转而流向美债等资产，但黄金并未同步走强，显示本轮下跌尚未获得避险增量买盘支撑。市场对美联储10月加息的预期亦有所降温，传统利率变量对金价短期跌势的解释力明显不足。

在此背景下，官方部门抛售或是上述价格走势与可追踪资金流显著背离的原因之一，其可能正充当黄金市场的幽灵卖家。

官方部门或是当前黄金市场的幽灵卖家

希捷电话会：产能已锁至2028，坚守4%-6%资本开支红线，明年3月季度加码股票回购

Wed, 28 Oct 2026 02:57:02 GMT

伴随AI浪潮对数据留存价值的重塑，希捷正以创纪录的利润率和最远延伸至2030年的长单，向市场证明其通过“技术跃迁而非盲目扩产”来穿越存储周期的逻辑。

华尔街见闻提及，10月27日美股盘后，希捷科技公司公布截至2026年10月2日的2027财年第一季度财报，营收达42.3亿美元，同比增61%，盈利及下季指引均全面超预期。得益于成本控制，毛利率跃升破57%。同时，公司创造了近15亿美元的创纪录自由现金流，同比翻了三倍以上。

电话会上，希捷首席执行官Dave Mosley在会议开场时直言：

2027财年迎来了一个出色的开局。

他指出，公司目前对客户的可见度已延伸至2030年乃至更远，绝大多数近线存储容量已通过长期供应协议锁定至2028年。

首席财务官Gianluca Romano表示，毛利率的大幅扩张主要来自定价策略的有效执行以及Mozaic 4产品占比提升带来的产品结构改善，足以覆盖外购元器件成本上升带来的压力。他预计，价值定价策略与产品组合优化将持续支撑2027财年余下各季度的毛利率逐步扩张。

Gianluca Romano补充指出，近期定价加速也部分反映了对外购元器件成本上升的转嫁。他表示，公司自产晶圆等核心组件的成本持续按预期下降，但对比一年前，外购元器件采购成本已明显上升，部分抵消了内部成本的降低。

在有合同约束的情况下，这一转嫁存在时滞，但公司将在合同续签时逐步纳入定价，这一趋势在新一轮合同谈判中已有所体现。

管理层在问答中明确表示，4%至6%的资本支出占比目标足以支撑年均约25%的近线艾字节出货量复合增长，通过面密度提升驱动艾字节增长，是比扩张生产单元数量更为高效的路径，无需大幅提升资本投入。

在需求前景方面，Dave Mosley在总结中强调，数据的创造、存储与再利用正在以复利方式驱动大容量存储需求，而客户的战略规划讨论甚至已延伸至2030年以后。

他将当前定位为"多年增长阶段的早期"，认为无论是AI代理系统、推理应用，还是处于早期阶段的物理AI，都将持续强化硬盘存储作为现代数据基础设施核心组件的战略地位。

“能造出的、超出计划的一切，都已经被预订了”

市场对硬盘行业最大的担忧在于高企的价格是否会引发需求降温。对此，希捷CEO Dave Mosley在电话会上用最直接的订单能见度给出了回应：

我们在绝大多数近线（Nearline）艾字节（Exabyte）供应上，已经通过长期供应协议分配到了2028自然年，部分云客户的协议甚至延伸到了2030自然年。

Mosley强调：

我们能造出的、超出计划的一切，都已经被预订了。

强劲需求的底层逻辑正在发生变化。Mosley指出，数据圈本身就在飞速扩张，而AI成为了核心加速器。随着AI从模型训练转向推理和智能体应用，数据的留存和复用变得至关重要。

Mosley表示：

未来十年，全球将部署数以十亿计的AI智能体，每天执行数千亿次操作。在这样的规模下，智能体将不断消耗、生成并重复使用数据。我认为我们中间没有人曾经生活在一个存储层之上如此高效的世界里，我确实认为这会为我们驱动很多未来的需求。

定价权跨越成本焦虑，外部涨价直接写进新合同

在本季度出货的220艾字节中，90%流向了数据中心。面对庞大的需求，希捷展现出了极强的定价能力。

针对分析师关于每TB成本降幅从过去的15%放缓至中个位数的追问，CFO Gianluca Romano坦言，这是因为外部零部件成本的上涨抵消了内部介质生产的降本成果。

但这并未蚕食利润，反而推高了均价。Romano直言不讳地表明了公司的转嫁策略：

当我们对某些外部成本上涨有能见度时，我们试着把它转嫁给客户，把它计入我们的定价。

最终的结果是，定价的上涨幅度成功覆盖并超越了成本的上升，从而推动了毛利率的创纪录扩张。

Mosley补充称，虽然合同传导存在时间差，但目前的涨价主要来自合同的滚动续签。客户为了降低数据中心的总拥有成本（TCO），正在非常用力地拉动那些更高效的新容量档位产品。

增长靠“面密度”，而非多造硬盘

面对同行（如西部数据）资本开支的增加以及东芝的扩产计划，希捷选择了一条完全不同的长期逻辑。

公司重申，将把资本开支严格控制在营收的4%到6%之间，不用于扩充硬盘的物理生产数量。

Mosley明确表态：

推进面密度（Areal density）是我们的目标。我们通过面密度来扩大驱动器容量，而不是依赖于更高的驱动器单位产量。我们认为这是帮助客户管理极端数据增长最有效的方式。

面对竞争对手的产能扩张，Mosley的回应显得从容且带着一丝技术壁垒的骄傲：

带来有意义的HDD产能需要大量的研发和技术投资，这不仅是插进去几台机器的想法，我的意思是，那比实际难度要低几个数量级。

目前，希捷44TB的Mozaic 4正在两家云服务商处爬坡。Mosley透露，从单盘4TB向5TB的过渡比预期更加乐观，并预计会相当快地延伸到单盘6TB。

更关键的是，希捷坚持使用10盘片平台，拒绝增加机械复杂度和成本，以此实现每一代技术迭代的平滑过渡。

资产负债表修复，75%自由现金流模型归来

强劲的现金流让希捷彻底摆脱了此前周期的债务阴霾。

本季度内，希捷偿还了12亿美元债务，季度后又偿还了7.5亿美元，总债务降至约16亿美元，净杠杆率降至0.2倍，成功重回投资级，预计今年底前将转为净现金状态。

基于此，公司的重心正式转向资本回报。Mosley给出了明确的指引：

我们的模型是将75%（的自由现金流回报股东），我们应该能够在一段时间内回到那个模型。

Romano也确认，随着债务重组完成，公司将从2027自然年的3月季度开始大幅加码股票回购。

希捷科技Q1财季电话会全文（AI辅助翻译）：

欢迎参加希捷科技2027财年第一季度业绩电话会议。所有参与者将处于仅收听模式。（接线员说明）今日演讲结束后，将有机会进行提问。（接线员说明）请注意，本次会议正在录音。

现在，我将把会议移交给投资者关系高级副总裁Shanye Hudson女士，请开始。

Shanye Hudson（投资者关系及财务高级副总裁）：

谢谢。大家好，欢迎参加今天的电话会议。

与我一同出席的有：希捷董事长兼首席执行官Dave Mosley，以及首席财务官Gianluca Romano。我们已在公司网站投资者专区发布了9月季度业绩的新闻稿及详细补充信息。今天的电话会议中，我们将涉及GAAP和非GAAP财务指标，两者的调节表已包含在网站上发布的业绩新闻稿及8-K表格中。对于部分非GAAP展望指标，由于可能影响这些指标的重要事项超出我们的控制范围或无法合理预测，因此未提供与GAAP指标的调节表，在不付出不合理努力的情况下，无法提供相应的GAAP调节数据。

在开始之前，请注意，今天的电话会议包含前瞻性陈述，这些陈述反映了管理层基于截至今日所掌握信息形成的当前观点和假设，不应被视为对任何未来日期的依据。实际结果可能与这些前瞻性陈述所包含或暗示的内容存在重大差异，因为它们受到与我们业务相关的风险和不确定性的影响。如需进一步了解可能影响未来业务业绩的风险、不确定性及其他因素，请参阅今日发布的新闻稿及我们向SEC提交的文件，包括最新的10-K年报、10-Q季报及补充信息，以上材料均可在我们网站的投资者专区查阅。

在准备好的发言结束后，我们将开放提问环节。为使尽可能多的分析师有机会参与，请将提问限制在一个主要问题和一个简短的追问。下面，我将把会议移交给Dave。

William David Mosley（董事长兼首席执行官）：谢谢Shanye，大家好。

2027财年开局表现突出。9月季度营收同比增长超过60%，非GAAP每股收益扩大近3倍，创历史新高，达到7.68美元。我们还实现了历史最高毛利率和营业利润率，充分体现了公司的盈利实力以及数据存储市场持续强劲的需求。数据中心和边缘物联网市场均实现了两位数的环比营收增长，分别增长18%和13%，反映出持续的需求与定价优势。

这些趋势支撑了我们对2027财年全年持续实现强劲环比营收增长和毛利率扩张的预期。我们的信心来源于极为强劲的需求环境——可见度延伸至2030年以后，以及以面记录密度提升为驱动的技术路线图所带来的增长机遇。

9月季度，我们向数据中心客户创纪录地发货了198艾字节（EB）的近线容量，预计12月季度将在Mozaic 4持续放量的支撑下实现有意义的环比跃升。随着我们分阶段推出新一代Mozaic产品并向更广泛的客户群发货，季度艾字节增长可能会有所波动。与此同时，我们预计技术路线图将支撑近线艾字节供应以复合年约25%的中段增速持续增长。

总体而言，我们再次交出了亮眼的季度成绩单，自由现金流创历史新高，接近15亿美元，这得益于持久的市场需求、持续的技术创新以及严格的运营执行。此外，我们大幅强化了资产负债表，实现了主要的债务削减目标，并重新获得了投资级评级。

在上述目标基本实现之后，我们正在将战略重心转向资本回报，以股票回购为主要方式，并辅以股息分红。本月，董事会批准将季度股息提高至每股0.76美元。重要的是，这一资本配置策略体现了我们对公司现金流潜力的信心，以及客户协议所赋予的多年需求可见度。

需求强劲持续受到数据中心客户的驱动，其占我们发货容量的90%。在数据中心业务中，云近线产品实现了连续第12个季度的营收增长，企业OEM营收也达到十年来的次高季度水平。数据增长在各类应用中呈现出深刻态势，其背后是市场对数据价值的日益认可——数据的价值远远超出其最初的使用范畴。

在近期与希捷的一次交流中，一位领先的超大规模云服务商观察到，其客户正在持续发现从已存储数据中挖掘价值的新途径，这进一步强化了长期保留数据的动力，而人工智能创新正在放大这一趋势。随着AI应用从模型训练扩展至推理和智能体应用，持久化数据变得愈发重要。这些系统依赖海量历史数据来做出正确决策并采取有效行动，同时不断生成必须被管理、保留和复用的新输出数据。

据估计，未来十年内全球将部署数十亿个AI智能体，每日执行数千亿次操作。在这一规模下，智能体将持续消耗、生成和复用数据。我们认为，未来的存储需求将越来越多地与这一新的数据生命周期相关联，并随着物理AI应用的普及而进一步叠加增长。随着持久化数据规模的扩大，存储需求可以远远超出初期基础设施建设阶段。

上述积极的需求动态与硬盘驱动器的优势高度契合——硬盘为数据保留提供了可扩展、可靠且具有成本效益的基础。超大规模云服务商长期以来认可这些优势，并持续推进更高容量的存储架构。我们的工程团队与领先的云服务商密切合作，将产品路线图与未来数据存储需求相对接，并简化更高容量硬盘的应用落地。

近期一个典型案例是微软对希捷与博通联合解决方案的认证——该方案将基于HAMR技术的Mozaic硬盘（配置SMR技术）与博通的互联基础设施相结合。微软已经在部署HAMR硬盘，此次认证验证了SMR赋能解决方案在超大规模环境下的可行性，客户可以受益于SMR所提供的额外容量提升。然而，由于需要进行重大的架构和软件变更，SMR在更高容量硬盘上的广泛应用此前受到一定限制。这一联合解决方案为在基于HAMR的Mozaic平台上实施SMR存储、解锁额外容量收益提供了可参照的方案蓝图。

除超大规模云服务商和CSP之外，需求正在向更广泛的企业OEM客户群扩展，这些客户管理着日益庞大的数据集。我们正在与众多此类客户开展更为深入的直接合作，并开发将成熟的计算和存储硬件与客户自选软件相结合的参考架构。这些解决方案为扩展持久化数据容量、改善存储经济性并提升平台效率提供了可行路径。

需求环境持续增强，正在延伸客户的规划周期，这一点也体现在我们现有的供应协议中。我们绝大部分近线艾字节供应已通过长期供应协议分配至2028年，部分云客户协议更延伸至2030年，战略规划讨论甚至延伸至更远的未来。我们正与客户密切合作，通过执行Mozaic产品路线图，满足其在这一时间跨度内持续增长的存储需求。

随着向基于HAMR的Mozaic产品的转型，我们正在投入额外的工具和技术，以抵消更长制造周期的影响并维持稳定的单位产能。对希捷而言，提升每张磁盘的容量正是驱动艾字节增长的核心路径。我们的按订单生产合同为2027年的近线发货确立了具体的配置和定价条款。在接下来几个季度中，我们预计将开始与客户敲定2028年已分配艾字节供应的配置和定价条款。

定价持续改善，反映了我们基于价值定价框架的执行成效以及外部采购零部件成本的上升。我们预期，客户多年期承诺所体现的更强需求环境将继续支撑这一健康的定价态势。总体而言，这些协议为客户提供了更有保障的供应确定性，同时提升了双方的可见度，也体现了客户对长期需求增长的信心，以及硬盘存储在现代数据生态系统中日益重要的战略地位。

支撑这一需求增长，要求存储解决方案实现规模、效率与经济性的统一，而这正是我们技术战略的基础所在。正如一家大型超大规模云服务商所言，在相同的数据中心占地面积内提升存储密度，是最具成本效益地实现每平方英尺最大字节数的方式。我们的HAMR赋能路线图正是以此为目标而设计的。提升面记录密度是我们的战略核心。

我们通过提升面记录密度来扩展硬盘容量，而非依赖更高的硬盘单位产量。我们相信，这是帮助客户应对极端数据增长和保留需求的最有效方式，同样也支撑着希捷的盈利性艾字节增长。

在产品路线图的里程碑执行上，我们进展顺利。我们继续预期，HAMR将在2026年底占近线艾字节发货运行率的约50%，其中Mozaic 4将占HAMR发货量的约一半。Mozaic 4最高提供44TB容量，目前正在两家领先的CSP客户处持续放量，并有望在未来几个月内完成面向多家全球CSP及企业OEM客户的额外认证。

第三代产品Mozaic 5的开发进展顺利，该产品可提供超过50TB的容量，并充分利用我们高效的10盘平台，预计客户认证发货将于2027年底前启动。

在光子技术持续进步方面，我们近期在实验室实现了每盘8TB的演示，进一步证明了HAMR技术和Mozaic平台能够满足客户日益增长的容量需求，也坚定了我们的判断：通过提升面记录密度来增加艾字节供应，是对客户和希捷而言正确的长期战略。

总结而言，我们的业绩既体现了需求的持久性，也验证了战略的有效性。数据的创建、保留与复用正在叠加推动大容量存储的需求。基于我们与客户之间的长期可见度，我们相信目前仍处于多年增长周期的早期阶段。我们的技术路线图、严格的供应管理、基于价值的定价策略，以及业务中的运营杠杆效应，使我们有信心持续实现强劲的盈利能力、现金生成和股东回报。

我要特别感谢全球团队在创造历史最佳季度和2027财年强劲开局方面的出色执行，同时也感谢客户、供应商和股东的持续信任与支持。现在，我将发言权移交给Gianluca。

Gianluca Romano（执行副总裁兼首席财务官）：

谢谢Dave。希捷9月季度交出了非常亮眼的成绩，营收和每股收益均超出指导区间上限，并持续刷新盈利纪录，最终实现了有史以来最高的自由现金流。

9月季度营收为42亿美元，环比增长17%，同比增长61%。非GAAP毛利率为57.8%，环比提升510个基点。非GAAP营业利润率环比提升610个基点至50.7%。非GAAP每股收益为7.68美元，环比增长35%，同比增长194%。

数据中心需求持续强劲，推动公司业绩表现出色。9月季度，我们共发货220EB，同比增长21%，其中数据中心占总量的90%。数据中心营收为34亿美元，环比增长18%，同比增长63%，占总营收的81%。数据中心发货量为198EB，同比增长24%，占公司总艾字节量的90%。

如Dave所述，我们正在对Mozaic 4产品进行高于预期客户认证节奏的分阶段备货，预计12月季度容量发货将实现有意义的环比跃升。全球云客户占数据中心营收和艾字节需求的绝大部分，随着Mozaic 4的放量，这一趋势预计将持续。与此同时，企业OEM数据中心市场的需求也在持续增强。随着AI应用加速向推理和智能体工作负载转型，客户正在寻求跨混合云数据中心环境的可扩展高容量存储解决方案。9月季度，来自这些市场的营收实现连续第六个季度增长，环比和同比均实现两位数增长。

与数据中心业务同步，边缘物联网市场也实现了稳健的营收增长，营收总计7.84亿美元，占总营收的19%，环比增长13%，同比增长52%。

在利润表其余部分，非GAAP毛利润大幅增长至24亿美元，环比增长28%，相较去年同期的11亿美元实现翻倍以上增长。非GAAP毛利率扩张至57.8%，较上一季度的52.7%有所提升，反映了定价执行的成效以及Mozaic 4产品放量带来的产品组合改善，这些因素足以抵消与部分外采零部件相关的成本压力。

展望未来，我们预计持续受益于基于价值的定价策略和产品组合优化，以支撑2027财年余下季度的毛利率逐季扩张。

非GAAP运营费用为3亿美元，约占营收的7%。强劲的需求环境叠加严格的费用管控，带来了显著的运营杠杆效应，非GAAP营业利润环比增长33%至21亿美元，占营收的50.7%。

9月季度，其他收入与支出合计为3800万美元。在10月初完成债务削减之后，预计12月季度其他收入与支出将进一步下降至约2500万美元，受益于利息支出的降低。

非GAAP净利润增长至18亿美元，对应非GAAP每股收益7.68美元，所得税费用为3.28亿美元，稀释股份数约为2.32亿股。

在现金流和资产负债表方面，9月季度运营现金流为17亿美元，资本支出为2.11亿美元，占营收的5%。2027财年，我们继续预期资本支出将维持在营收4%至6%的目标区间内，以支持向HAMR技术的持续过渡。高盈利能力与适度的资本支出相结合，带来了15亿美元的自由现金流，环比增长32%，同比增长超过两倍。我们预计2027财年全年现金生成将持续改善，受益于持续需求、运营效率提升和资本支出纪律。

9月季度，我们偿还了12亿美元债务，包括剩余的可转换票据和约10亿美元的高收益债务。季度末，总债务约为24亿美元，净杠杆率为0.2倍。9月季度结束后，我们又偿还了7.5亿美元高收益优先票据，将本金债务降至约16亿美元。基于上述举措，我们预计在今年底前实现净现金正头寸。

我们已实现强化资产负债表的目标，现在的重心转向向股东返还更多自由现金流。9月季度，我们通过股息和股票回购向股东返还了5.68亿美元，约为6月季度返还金额的两倍。我们同时将季度股息提高约3%至每股0.76美元，反映出我们对强劲现金生成可持续性的信心。

9月季度末，现有股票回购授权余额为44亿美元，预计自2027年起将大幅增加股票回购。9月季度末，现金及现金等价物为13亿美元，含循环信贷额度在内的总流动性为26亿美元。

关于12月季度展望，我们预计将再次实现强劲的环比增长，背后有持续的需求势头、艾字节发货量的显著跃升以及基于价值定价策略的持续执行作为支撑。

12月季度营收预期为48亿美元，上下浮动1亿美元，中值对应同比增长约70%。非GAAP运营费用预计维持约3亿美元不变。基于营收指导中值，非GAAP营业利润率预计将向55%区间迈进。非GAAP每股收益预期为9.20美元，上下浮动0.20美元，基于约16%的税率及2.33亿股的非GAAP稀释股份数。

9月季度业绩和12月季度展望共同印证了我们对全年营收增长将大幅超越2026财年的预期。持久的需求、Mozaic系列产品的持续渗透以及健康的运营杠杆，正在共同支撑持续的营收增长、利润率扩张和强劲的现金生成。结合我们对资本回报日益增强的关注，我们有充分的信心持续提升长期股东价值。

接线员，请开放提问环节。

问答环节

接线员：我们现在开始问答环节。

第一个问题来自Cantor Fitzgerald的CJ Muse，请提问。

CJ Muse：

好的，下午好，感谢接受提问。

第一个问题关于9月季度艾字节增速的放缓。注意到贵公司库存天数从83天上升至97天，请问这是否涉及到为支撑12月季度加速发货而进行的提前备货？另外，如果考虑到Mozaic的放量节奏，2027年我们究竟应该预期增速维持在30%以上，还是会在某个时间点回归到25%的复合增速目标？

William David Mosley：

CJ，谢谢你的问题。回顾一下：6月季度有一次相当明显的跃升，9月季度相对持平，而当前12月季度将再次迎来一次跃升。我们正处于这样的增长轨迹中，25%是一个非常合理的参考数字。我们在推进产品过渡时必须提前很长时间做规划，要确保与客户锁定所需产品及到货时间，并与他们构建数据中心所需的所有其他配套部件协同配合。总体上对进展非常满意，我们仍在大力推进面记录密度提升和产品过渡技术，以实现更高的艾字节水平。

Gianluca Romano：

CJ，我们有几个客户大概率会在下个季度完成认证，因此我们正在为这些订单以及12月季度乃至之后可以向他们发货的量提前备货。

CJ Muse：

好的。Gianluca，关于幻灯片中营业利润率指导"向55%区间迈进"这一表述，请问建模时应该用55%，还是您在暗示其他水平？

Gianluca Romano：

我认为55%是一个不错的参考。我们指向的是50%到55%之间的某个水平——相比本季度已超过50%的表现，这是进一步的改善。可以看到，营收持续增长，毛利率持续提升，运营费用保持稳定，因此营业利润率实现了强劲的环比改善，我们正在接近12月季度指引所指向的更高水平。正如我们在此前电话会议中所说，预计在本财年余下时间里还会有进一步提升。

CJ Muse：

非常有帮助，谢谢。

接线员：

下一个问题来自摩根士丹利的Erik Woodring，请提问。

Erik Woodring：

好的，谢谢接受提问。本季度定价表现非常强劲，希望能就每太字节价格的前景以及每太字节成本下降趋势作进一步说明。过去四个季度，成本同比下降幅度大约在15%左右，而本季度仅为中个位数。请问是否存在与Mozaic过渡相关的临时性因素？该指标何时会重新加速？谢谢，我还有一个追问。

William David Mosley：

谢谢Erik，这是个复杂的问题。在定价方面，我始终认为定价高度依赖于需求，而当前需求不仅本季度非常强劲，从未来两三四个季度的视角来看，客户同样在持续要求我们提高艾字节供应。因此，我们与客户建立了良好的长期合作关系，能够有序推进产品过渡并按既定轨道加速技术进步，这一态势我认为不会改变。过去有时会看到产品替换和临时取消订单等情况，但现在完全没有——我们能够生产出来的、超出计划的每一点产量都已被提前预订。

在成本方面，我们对关键技术的制造效率拥有充分掌控，这是驱动成本的最主要因素。在平台切换时，每太字节成本下降幅度最为明显。但在过渡期间，部分初期成本——比如废品率——会有所上升，这不会动摇我们推进过渡的决心，我们会持续努力将这些成本降下来。目前来看，未来过渡的前景比90天前我能预见到的还要光明，对此我非常乐观。

Gianluca Romano：

Erik，关于我们自产部分，比如磁性介质，成本下降依然非常强劲，我们对此很满意。但外采零部件的成本与一年前相比已明显上升，从而至少部分抵消了我们内部的成本降低成果。我们需要持续观察外采成本的走势，但在我们可以掌控的部分，执行表现确实非常好。当我们有足够的可见度并有时间将外采成本上升因素纳入定价时，我们会这样做，这也是本季度向客户提价幅度略有加大的原因之一。但有时这种变化难以预判，需要一些时间来调整。

Erik Woodring：

好的，非常感谢。回到CJ的问题，我只是想确认9月季度产品分阶段备货的情况——想确认是否存在任何收益率问题、数据中心备货延迟等需要关注的尾部风险，或者这纯粹只是产品过渡导致艾字节环比增速放缓，而非其他令人担忧的因素？

William David Mosley：

没有任何问题。6月季度的大幅跃升在9月季度有所平缓，纯属时间节奏问题，12月季度将再次迎来大幅跃升，随着产品过渡推进，艾字节将持续增长。

Erik Woodring：

太好了，谢谢，祝表现顺利。

接线员：

下一个问题来自Evercore的Amit Daryanani，请提问。

Amit Daryanani：

好的，下午好，谢谢接受提问。

第一个问题是：贵公司重申了2027财年资本支出占营收4%至6%的框架，这一框架能否在2027财年之后继续支撑中段25%的艾字节长期增速？尤其是考虑到您提到了抵消HAMR更长制造周期所需的额外工具投入。请问长期来看合理的框架应该是什么？在需要增加磁头或介质产能时，贵公司如何在自建和收购之间进行选择？

William David Mosley：

首先，HAMR这一前沿技术是无论如何都无法通过收购来获取的，必须自主研发，这一点毋庸置疑。4%至6%的资本支出模型对于我们按计划持续增长来说完全足够。事实上，最近采购的新设备在推动面记录密度提升方面颇有助益，因为这批设备的能力可能超过了我们替换掉的旧设备，这是乐观的原因之一。我们也在个案基础上使用一些外部遗留技术，以帮助我们将部分制造工艺向HAMR转型。我坚信25%是我们艾字节增长的目标，并且主要可以通过面记录密度过渡来实现。部分零部件在工厂内的加工时间会有所延长，因此需要相应调整产出计划，但这些都可以在4%至6%的资本支出窗口内完成。

Amit Daryanani：

明白了，很有帮助。随着HAMR持续放量，尤其是Mozaic 4在艾字节中占比不断提升，长期来看每太字节成本下降的合理幅度应该是多少？

Gianluca Romano：

如之前所说，对于我们自产部分，成本持续下降——从每盘3TB升级到每盘4TB对每太字节成本的下降影响十分显著。当然，外采零部件也存在成本压力，因此需要区分两个层面：一是内部效率提升和技术进步驱动的成本下降，二是同时受外部供应链和外采零部件成本影响的整体每太字节成本。过去几个季度成本下降幅度较好，9月季度略有收窄。我认为需要针对不同零部件分别分析，因为我们外采的零部件种类繁多。但从更长期来看，驱动每太字节成本的核心还是技术，持续提升每盘太字节数正是我们降低每太字节成本、提升盈利能力的正确路径。

Amit Daryanani：

非常感谢。

接线员：

下一个问题来自TD Cowen的Krish Sankar，请提问。

Krish Sankar：

好的，感谢提问。我想跟进一下前面的问题。从宏观角度来看，到年底约50%的艾字节将采用HAMR，对毛利率有积极影响；与竞争对手不同，贵公司坚持10碟平台而非转向12碟或14碟，理论上这可以降低成本。在这种情况下，为什么成本下降没有更为显著？此外，贵公司是否会考虑突破10碟限制？有没有技术层面的原因不这样做？

William David Mosley：

先回答最后这个问题——没有任何技术原因阻止我们超越10碟。我认为我们很喜欢这个平台，从一代产品到下一代产品可以获得成本杠杆，无需更换机械零部件、支付新工装费用，我们对这个平台了如指掌、会继续坚持，但技术上没有障碍增加碟数。从认证角度来说，坚持10碟平台对客户而言也更为简便——他们无需承担机头和碟片数量变化带来的新风险，只需关注技术本身的过渡即可。另外，从一代HAMR到下一代，成本增加并不显著，每太字节成本的下降幅度大致可以按碟片容量升级来计算，例如从每盘4TB升至5TB，而我们目前正在非常努力地推进5TB。

Amit Daryanani：

好的，快速追问：我理解贵公司维持4%至6%的资本支出强度，但竞争对手谈到未来几年资本支出将达到约8%，同时还有第三家厂商在谈论在日本新增产能。请问4%至6%对未来几年是否仍然适用？是否存在市场份额被侵蚀的风险？还是说需求足够大、供应相对不足，使得这个问题不那么重要？

William David Mosley：

我不会对竞争对手的计划作出推测，就我们自己而言，4%至6%完全没有问题。我十分尊重行业内的所有同行，但他们的技术方案可能与我们有所不同，未来几年这种差异会逐渐显现。从我们自身的角度来看，需求依然非常强劲；从供应角度来看，我们持续认为将有意义的HDD产能推向市场是一个极为复杂的过程，需要大量研发和技术投入，供应链管理错综复杂，绝非简单地安装几台设备就能实现。正如准备发言中提到的，我们几乎所有的近线艾字节供应已分配至2028年，更长期的战略规划讨论也在进行中。我们对客户的长期需求有充分信心，也相信我们产品的供需格局在这段时间内将维持相对紧张。因此，我们只会专注于自身的技术路线图，努力按时推出并量产客户所需的产品，其他方面无需过多担心。

Amit Daryanani：

谢谢，Dave。

接线员：

下一个问题来自花旗的Asiya Merchant，请提问。

Asiya Merchant：

好的，谢谢接受提问。您提到了KV缓存（KV cache）采用对需求的贡献，请问如何看待其对无约束需求的影响以及由此对艾字节需求产生的推动效应？谢谢。

William David Mosley：

谢谢。确实，我们正在观察大量新技术快速提升数据价值的趋势。数据圈的增长本身就非常迅猛——光是互联网上的视频，或者工厂等场景的视频分析，增速都非常快；而AI进一步放大了这一动态。从应用层将数据下沉到存储层、再从存储层将数据提升回应用层的能力，目前达到了前所未有的系统效率水平，这得益于软件层面的优化以及比以往快得多的计算技术。从架构层面来看，KV缓存嵌入这两层之间，进一步加速了这一动态。我认为我们从未生活在存储层之上的系统效率如此之高的时代，这必将为我们带来大量未来需求。

Gianluca Romano：

是的，我们看到云端各个层面的存储需求都在快速增长，甚至略快于我们此前的预期。正如刚才讨论的，我们的需求越来越强，供需缺口可能还在进一步扩大。但我们真正专注的是技术过渡，接下来几个季度将持续放量40TB硬盘，这是我们应对需求的核心路径。

Asiya Merchant：

好的，再问一个问题——关于物理AI，我知道这可能更为长期，请问您是否已经看到这一需求转化为对艾字节有意义的推动？谢谢。

William David Mosley：

我会说目前还没有直接体现，但我们对此充满期待。我们与自动驾驶汽车公司及数据流通领域的参与者有过长期沟通。物理AI对我们来说有趣之处不仅在于用于训练的数据存储需求，还在于为确保决策正确性而进行的数据存储需求，而这类存储可能更靠近数据实际产生的地方，也就是边缘端。因此，一些新产品可能在未来走向前台。目前还处于非常早期的阶段，但我认为有很多创新型公司正在边缘端积极探索增值解决方案，我们在密切关注。我认为这可能成为我们尚未充分考量的另一个存储需求增量驱动力。

Asiya Merchant：

谢谢。

接线员：

下一个问题来自Bernstein的Mark Newman，请提问。

Mark Newman：

感谢接受提问，对本季度业绩表示祝贺。

我想深入了解一下价格与成本对毛利率的影响。本季度毛利率大幅提升，在指引中也有所体现。从数据来看，每太字节价格涨幅似乎从此前几个季度的中个位数显著加速至本季度约中位数十几个百分点；而成本方面，您提到了部分零部件成本上升，但看起来环比可能是上升的。请问除了零部件成本之外，是否还有产品组合或其他因素，可能对本季度价格产生了提振或对成本造成了临时性影响？我还有一个追问。

William David Mosley：

谢谢Mark。首先，我对最终的利润指标非常满意——营业利润和自由现金流的表现都非常好。在毛利率层面，确实存在一些季度内的产品过渡相关动态。我前面提到了废品率——在大力推进产品过渡时，必然会产生一定的废品成本，以及我称之为"制造损耗"的现象，因为过渡期间的良率可能不达预期，通常需要一到两个季度将其恢复到旧产品的良率水平，这期间会损失一部分产能。从定价的角度看，定价动态的根本驱动力是长期需求而非单季度需求，我们与客户在如何分阶段推进技术过渡方面进行着良好的深入沟通，确保我们和他们的系统都做好了承接更高容量硬盘的准备。我们会非常审慎地把握时机，不会过早备货，而是争取精准同步。供应链规模非常庞大，要做到既满足客户当下、近期和未来的需求，就必须精准协调库存水位，我们正在为此全力以赴，这一切都体现在您所提到的定价和成本动态之中。

Gianluca Romano：

是的，定价和成本动态始终存在一定的相关性。当我们对外采成本上升有可见度时，会尝试通过定价向客户传导，尽管有时由于合同的约束，传导时机不会是即时的，但随着时间推移，这部分额外成本是会传导给客户的。这也是当前定价提升幅度略高于以往的原因之一——其中包含了对额外成本的覆盖。正如之前所说，内部生产方面没有任何异常，磁性介质的成本下降符合预期；额外成本来自外采零部件。毛利率的改善之所以在加速，正是因为定价提升超额覆盖了成本上升。因此，我认为我们在处理外采零部件成本上升方面的方式是正确的，实际上正在加速提升公司盈利能力。

Mark Newman：

非常感谢。追问一个关于定价的问题：鉴于近期价格涨幅之大，我们是否应该预期每太字节价格继续以这样的中位数十几个百分点的幅度环比增长，还是说这更多是一次性的？我理解强劲定价会持续，但刚刚打印出来的这个数字确实非常强劲，想了解这种增速是否可以持续。

William David Mosley：

正如关于供应方面所说，随着新合同不断续签，会出现阶段性的价格提升。我在准备发言中提到，我们完全没有看到任何需求破坏，如果说有的话，更多看到的是需求创造——季度接季度地，我们在预测未来三四个季度的走势，然后就已分配给客户的艾字节量与其展开谈判，锁定配置，再锁定定价，目前我看不到这一趋势有什么重大变化。

Gianluca Romano：

当然，每个季度都有所不同，这些都已包含在我们的指引中——您可以看到很强的营收上行，其中一部分来自艾字节增量，一部分来自定价，我认为可以对应建模另一次毛利率的提升，而这一阶段主要来自定价驱动，因为我们讨论了外采零部件成本对成本端的一定抵消。

Mark Newman：

非常感谢。

接线员：

下一个问题来自美国银行的Wamsi Mohan，请提问。

Wamsi Mohan：

谢谢。我也想进一步了解定价问题。能否具体说明，本季度实现的价格提升中，已合同锁定价格与浮动价格各占多大比例？超大规模云服务商、OEM和边缘市场各自的占比如何？或者按容量档次来看？请提供任何增量信息，因为本季度的价格幅度实在引人关注。我还有一个追问。

William David Mosley：

我认为大部分价格提升来自合同的滚动续签，而非来自更多艾字节的额外交付。我们在运营层面非常稳健有序地运行业务，通常定价上行会在两三个季度后体现，因为我们会努力提升工厂效率、多挤出一点额外产量，然后再看谁需要这部分产量。

Gianluca Romano：

我们没有改变定价策略，但如前所述，当对外采成本上升有可见度时，必须将其传导并纳入新定价。因此在谈判新合同时，我们也会考虑外部供应链成本的当前状况并据此调整定价。但除此之外，策略与过去三年一直沿用的框架完全一致。

Wamsi Mohan：

好的，追问：关于艾字节增长，我理解下季度将再次实现有意义的跃升。从全财年来看，是否应该预期随着产品过渡问题逐渐消除，且贵公司仍表示供应显著低于需求，艾字节增速会呈现逐季改善的趋势？

William David Mosley：

我不认为产品过渡存在任何问题，这一切都在计划之内。由于晶圆加工周期较长，我们对艾字节产出有非常精准的预判。Mozaic 4的持续放量确实可以期待，之后我们还会开始发力Mozaic 5，25%的增速目标让我非常满意，我们会持续尽力推进。

Wamsi Mohan：

谢谢，Dave。

接线员：

下一个问题来自Melius的Ben Reitzes，请提问。

Ben Reitzes：

谢谢，Dave和Gianluca。我想谈谈回购和现金回报节奏——您表示将从3月季度开始加大回购，据我了解最近一笔债务到期是2029年6月。以此估算，彼时自由现金流起步大约在20亿美元左右，这意味着回购规模将有多大？3月季度会将100%的自由现金流用于回购吗？在支付那笔债务之前，这种力度能否持续？请问大概会返还自由现金流的多少比例？谢谢，我还有追问。

William David Mosley：

谢谢Ben，我们很高兴完成了债务处理这一阶段，重回我们自己的轨道。我们的模型是75%的自由现金流用于返还股东，我们应该能够在一段时间内回归到这一比例，这是令人振奋的事情。在此之上，是机会性的——当我们认为没有其他更好用途时，会审视超出75%部分的自由现金流。

Gianluca Romano：

是的，确实如此。本月初我们刚完成了最后一笔债务偿还，本季度我们也在市场上积极进行股票回购。我们之所以说从下个季度开始加大力度，是因为届时不再有任何其他债务活动计划，届时您将看到股票回购计划从3月季度开始明显提速。

Ben Reitzes：

好的，谢谢。贵公司客户主体是大型超大规模云服务商，请问是否听到任何关于电力和选址延迟的消息，或者说在一定程度上，贵公司的发货节奏是否取决于客户何时获得芯片或解决电力及选址问题？如何管理这一风险，又如何描述目前的状况？

William David Mosley：

Ben，这是个很有意思的问题，答案是没有遇到这方面的问题，但我们非常警惕不让自己的产品积压在任何地方。因此，不超量生产、精准满足我们判断的需求量非常重要。对艾字节的需求会持续增强——更多艾字节意味着数据中心效率更高，客户深知这一点，也希望如此。总体来说，存储层相比计算层耗电量不大、占用空间不大、成本也不高，这些都可以精确计算，但我们就是不希望产品流向一个其他配套零部件尚未到位的渠道。我们希望尽可能均衡分配，我认为我们在这方面做得很好——不仅向客户提供下个季度的可预测性，更是未来几年的清晰规划，让他们清楚自己将需要采购什么、数据中心能力如何，同时也明确了他们的数据需求，我们努力将所有这些时间节点统一协调。

Ben Reitzes：

谢谢。

接线员：

下一个问题来自法国巴黎银行的Karl Ackerman，请提问。

Karl Ackerman：

谢谢。超大规模云服务商需求显然非常旺盛，同时您也提到了本地企业近乎创纪录的销售业绩。我了解到，CPU厂商表示传统服务器需求占智能体CPU机会的约25%。请问贵公司是否已经看到这方面的需求？随着未来12个月这些CPU机架在超大规模云和本地部署中不断铺开，高容量硬盘在智能体CPU需求浪潮中的渗透率正在发生怎样的变化？谢谢。

William David Mosley：

这是个有趣的问题。通常情况下，企业和OEM客户在采用最高容量档产品方面会滞后不少，但这种滞后正在缩小——存储层的数据密度更高，采用的产品容量也前所未有地大。您的问题背后可能隐含的一层含义是：这纯粹是单纯的本地部署（可能只有1PB规模），还是涉及通过这些渠道服务的、具备更大扩展潜力的客户？我认为两种情况都存在，两类产品都有需求——既有纯本地小型企业的场景，也有通过这些渠道服务主权云等部署的较大规模场景。

Karl Ackerman：

谢谢。

接线员：

下一个问题来自富国银行的Joe Quatrochi，请提问。

Joe Quatrochi：

谢谢接受提问。

请问能否量化外采零部件对本季度毛利率的影响？这一影响是否已完全被抵消并体现在12月季度指引中？

Gianluca Romano：

已包含在12月季度指引中。正如之前所说，我们自产部分的成本下降依然强劲；而外采零部件的成本与一年前相比明显偏高，对内部成本下降形成了部分抵消。但这些都已包含在指引中，而指引显示营收、毛利率、营业利润率和每股收益均将实现强劲改善。因此持续改善的趋势与以往一致，我们在管理额外外采成本方面也尽了最大努力，仍然实现了强劲的改善。

Joe Quatrochi：

追问一个：抱歉再追问一个，想了解本季度每太字节价格上涨中，有多少来自HAMR产品占比提升带来的组合效应，有多少来自同类产品的价格上调？

William David Mosley：

如果产品面向超大规模云服务商，他们在不断追求更高容量档位的新产品，这些产品对其数据中心的总拥有成本更为划算，我们由此获益。就每太字节价格而言，这在整个产品组合中的体现是相当均匀的。超大规模云服务商的部分合同类似于滚动四个季度的框架，其他部分周期略短。我认为比较难以按不同市场分别拆分，但我们确实优先保障最高容量档位的供应，以确保这些大块需求保持可预测性，从而使工厂生产更加稳定高效。

接线员：

下一个问题来自摩根大通的Joseph Cardoso，请提问。

Joseph Cardoso：

下午好，感谢提问。

您此前曾暗示过HAMR在2027财年年末的目标占比，请问在最新的想法上是否有任何更新？在达成这一目标的路径上，是否有客户认证周期、制造周期或其他变量需要关注？另外有一个追问，谢谢。

William David Mosley：

谢谢Joseph。每盘4TB的所有进展均符合计划——认证进展令我们满意，已发往客户端的初始批量在现场的表现也令人满意，一切都在轨道上。在每盘5TB方面，我们实际上比上个季度更为乐观，认为可以比原计划更快地推进这一过渡，届时我们进入2028财年的讨论时会详细介绍。我们将尽可能积极地推进，因为这又是一次重要的提升。我还看到每盘5TB会相当快速地延伸至每盘6TB，非常看好这个平台，技术开发进展顺利，对此非常乐观，会持续全力推进。

Gianluca Romano：

在此前财报中我们讨论的关于2026年底和2027财年近线艾字节占比目标方面，没有任何变化。

Joseph Cardoso：

明白了，谢谢。还想就准备发言中提到的协议延伸至2030年这一点进行追问——请问2030年的协议与较近期的2028年协议在条款上有何不同或变化？从锁定艾字节量和定价的角度看，这些协议是如何运作的？它们又如何影响贵公司的产能规划？谢谢。

Gianluca Romano：

我们的流程没有变化：我们向客户提供艾字节增长预测，大约在进入12个月窗口时锁定我们将在工厂生产的配置，然后锁定定价，这就是我们所说的按订单生产流程。随着时间推移，如果需求依然强劲，部分合同在续签时可能以更高价格锁定，这是好事；如果客户未按计划拉货，我们也能很快察觉并及时调整，但目前我们完全看不到这种迹象。

我认为我们正处于数据多年增长周期之中，原因很简单——回顾五年前，当时数据存储产品的季度艾字节发货量大约只有现在的一半，之后经历了一次大幅下行，世界正在补足失去的时间，而数据增长无处不在且极为迅猛。我认为未来五年从这个维度来看都将非常强劲，而随着各类加速应用的涌现，数据本身的价值也在大幅提升，对此我感到非常兴奋。客户清楚自己在为什么规模的容量做规划和安装准备，我们将携手推进。

Joseph Cardoso：

谢谢。

接线员：

问答环节到此结束。现在将会议移交给Dave Mosley作结束致辞。

William David Mosley（董事长兼首席执行官）：

谢谢Gary，也再次感谢各位的参与。我们在步入2027财年之际势头强劲，我们相信大容量存储正迎来多年增长周期。我们正在执行的战略使希捷能够把握这一机遇——通过持续技术创新和严格运营纪律，以不懈的专注为我们的客户和股东创造盈利增长和价值。谢谢，我们下个季度再见。

接线员：

电话会议至此结束，感谢参加今日演示，您可以断开连接了。

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特斯拉要称霸“物理AI三件套”：Cybercab负责开车，Optimus负责干活，Robovan负责拉货

朱雪莹 — Wed, 28 Oct 2026 02:42:32 GMT

特斯拉车辆工程副总裁Lars Moravy及其团队介绍了特斯拉的“物理AI”布局：Cybercab负责无人驾驶载客，Robovan承担大规模运输，Optimus则有望负责充电、车辆维护和配送。

特斯拉希望依靠从电池、整车制造到充电网络的垂直整合优势，持续降低每英里出行成本，并通过机器人进一步减少人工依赖。

最终目标不只是卖车，而是打造一套从制造到运营都高度自动化的运输体系。

纵观过去100年历史，德银算命：“美股已完成今年最后一跌”

Wed, 28 Oct 2026 02:40:23 GMT

德意志银行援引近百年市场数据指出，10月27日在历史上往往是标普500指数完成年内最后一次探底的时间节点，此后通常进入年末单边上行通道。

据追风交易台，德银全球宏观与主题研究主管Jim Reid在最新发布的"每日图表"（CoTD）报告中表示，无论是中期选举年还是非中期选举年，标普500指数的季节性规律均指向同一结论：10月27日前后是年内最后一个低点，随后"圣诞行情"开始启动。他写道："如果历史可以作为参考，今天往往是驯鹿唤醒主人、圣诞反弹开始蓄力的时刻。"

就当前市场背景而言，2026年的走势与中期选举年的历史脚本高度吻合。标普500指数在5月29日创下年内新高，年初至今涨幅约11%，但此后近五个月几乎原地踏步，累计涨幅不足1%。随着中期选举（11月3日）临近，德银认为季节性顺风与选举周期顺风正在形成难得的共振。

百年数据揭示的季节性规律

德银报告以1928年以来的标普500指数走势为基础，将历年路径分为中期选举年、非中期选举年及整体均值三条曲线进行分析。

整体均值路径显示，标普500指数通常在7月18日前后触及阶段性高点，随后小幅攀升至9月2日附近的年内峰值，继而经历秋季惯常调整，于9月30日形成一个低点，短暂反弹后再度下探，并在10月27日前后完成年内最后一次探底。自此之后，指数在典型年份中呈现出大体单边向上的走势，直至年末。

Jim Reid指出，这一规律在中期选举年中同样成立，只是路径有所差异。中期选举年的标普500指数通常在4月下旬见顶，随后随着选举不确定性升温，持续下滑约4%至5%，于10月初触底。德银此前援引分析师Binky Chadha和Parag Thatte的研究显示，在过去23个中期选举年中，有21个年份的标普500指数在10月初之后的三个月内录得上涨——不确定性消散、股市已经消化利空、政治僵局往往对市场友好，加之历史上强劲的选举前年行情预期，共同推动了这一规律的形成。

2026年走势与历史脚本高度吻合

德银报告指出，2026年的市场走势是中期选举年历史脚本的"温和版本"。标普500指数在5月29日收于历史新高，年初至今涨幅约11%，但此后近五个月时间里涨幅几乎归零，目前较年初仅高出不足1%。

这一停滞格局与历史上中期选举年在选举前夕的典型表现相符——市场在不确定性高峰期陷入僵局，等待选举结果落地后重新定价。随着11月3日中期选举仅剩一周，德银认为，中期选举季节性规律与年末季节性规律正在同步汇聚，形成历史上难得一见的双重顺风窗口。

季节性规律并非万能，风险因素不容忽视

德银在报告中明确提示，季节性均值背后隐藏着巨大的个体差异，历史规律并不等同于命运。报告特别列举了1962年、1974年、2002年和2022年等案例——这些中期选举年均出现了与选举无关的独立熊市，季节性顺风未能阻止市场大幅下跌。

Jim Reid同时指出，当前市场面临的伊朗局势、人工智能行业前景以及法国政治风险等现实忧虑，不会因季节性规律的到来而自动消散。他强调，季节性分析仅提供历史概率参考，不构成投资建议，投资者需结合自身情况独立判断。

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A股三大指数全线高开

Wed, 28 Oct 2026 01:25:52 GMT

上证指数涨0.78%，深证成指涨1.01%，创业板指涨1.77%。

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35 岁不会写代码？这波 AI 红利，可能就轮到你了

Wed, 28 Oct 2026 00:04:16 GMT

数据显示，全球科技公司年内已宣布裁员近 20 万人。与此同时，有一个 AI 岗位的招聘量却在一年里暴涨了 7 倍多，薪资中位数折合人民币约 130 万元。

OpenAI、Anthropic、微软、亚马逊、谷歌，几家巨头前后砸下近百亿美元，有的开新公司，有的建新部门，抢的都是这类人才。最反常识的是：这个岗位最稀缺的本事，恰恰不是写代码。

Anthropic：培养 1 万个“把 AI 送进企业的人”

10 月 2 日，Claude 的开发商 Anthropic 宣布投入 1 亿美元成立“Claude 前沿学院”（Claude Frontier Academy），目标是在 2027 年底前培养 1 万名“前沿部署工程师”。

首批学员是从合作伙伴中选出的在职工程师，来自埃森哲、摩根士丹利、诺和诺德和几家顶级咨询公司。培训分两段：先是 4 天线下集训，从一次“模拟企业部署”开始；考核通过后，学员回到自己公司，带一个真实项目做 12 周实战。首批认证预计在 2027 年初完成。

在 Anthropic 看来，企业落地 AI 的瓶颈不在模型，而在于缺少能推动变革的人。负责这个项目的高管 Steve Corfield 说，客户现在缺的，是既懂业务怎么运转、又能亲手把 AI 从一个想法做成上线系统的人。

这只是今年 AI 巨头抢人大战中的最新一例。

砸下百亿美元，巨头们都在抢同一种人才

今年 5 月，OpenAI 成立了专门帮企业落地 AI 的“OpenAI 部署公司”，由 TPG 领投，首轮融资超过 40 亿美元。同月，Anthropic 与黑石、Hellman & Friedman、高盛合资成立了一家 AI 服务公司，各方初始投资约 15 亿美元。

6 月底到 7 月初，亚马逊 AWS 和微软先后出手：AWS 投入 10 亿美元，组建自己的部署工程团队；微软投入 25 亿美元成立新部门，把约 6000 名工程专家派驻到客户企业。9 月，谷歌云和埃森哲成立联合业务部门，计划培训最多 1000 名埃森哲工程师，专门派驻客户现场。

过去这些公司比的是谁的模型更强、参数更大、跑分更高，如今却不约而同地把钱砸向同一个方向：派人进客户公司，把 AI 真正用起来。

这类人才在业内有个统一的叫法：FDE（Forward Deployed Engineer），中文常译作“前线部署工程师”。

招聘量三年猛涨30倍，年薪中位数超百万元

熟悉美股的读者，对这个词的源头不会陌生。FDE 最早是 Palantir（帕兰泰尔）在十多年前系统化推行的一种做法：工程师不坐在总部写通用产品，而是常驻客户现场，和客户用同一套数据、扛同一个业务指标，把模糊的需求、分散的数据和落不了地的目标，一点点变成真正能用的系统。

当年很多人觉得这种模式太重、太慢，不像一家软件公司该干的事。今天回头看，这恰恰是 Palantir 最难被复制的护城河：2026 年第二季度，Palantir 营收 19.35 亿美元，同比增长 93%，其中美国商业收入同比增长 149%。公司首席执行官 Alex Karp 有一个在业内被反复引用的判断：大模型当然重要，但至少在未来几年里，价值在于落地实施。

据劳动力市场分析机构 Lightcast 统计，2023 年全美 FDE 招聘广告不到 200 条，2025 年约 1200 条，2026 年仅前九个月就已超过 7300 条。这些广告标出的薪资中位数约 19.5 万美元，比 2023 年高出 40%，是全美所有招聘广告薪资中位数的三倍多。Indeed 的数据也指向同一个方向：美国 FDE 职位从 2025 年 4 月的 643 个增至 2026 年 4 月的 5330 个，一年涨了 7 倍多。

值得注意的是，今年前九个月发布 FDE 招聘广告最多的雇主中，德勤、埃森哲等咨询公司排在了谷歌等科技巨头之前。可见 FDE 已不只是 AI 公司的内部技术岗位，任何想把 AI 用进业务的企业都需要这样的人。

需要说明的是，FDE 不等于“驻场外包”。外包是甲方说什么就做什么；FDE 则要先判断一件事该不该用 AI、用哪个模型、花多少钱、怎么证明有效，再把它真正落地上线。它要解决的是企业里的一个老难题：懂技术的不懂业务，懂业务的不懂技术。

AI 落地难在业务，稀缺的恰恰是懂业务的人

很多人看到这里会想：这是年轻程序员的机会，我不写代码，也过了转行的年纪。

但不妨看看 Anthropic 怎么描述一个好的 FDE：熟悉 Agent 系统、擅长解决问题、善于沟通、有工程经验。这四条里，有一半在技术之外。

过去两年，几乎每家企业都买过 AI 产品、做过 AI 试点，但真正跑进日常业务的远比宣传的少。几组被业内广泛引用的数据或许能说明一些问题：标普全球的调查显示，企业 AI 项目的弃用率一年内从 17% 升到了 42%；Gartner 预计，到 2027 年超过四成的 Agent 项目会被取消；IDC 与联想 2025 年的一份报告则显示，88% 的 AI 概念验证项目最终没有投入生产。

问题往往不出在模型上——演示时一切顺利，一进入真实业务，就会碰上脏数据、老系统、权限审批、员工习惯，以及“出了错谁负责”。毕马威的一位首席技术架构师举过一个例子：一个应用先花了几个月梳理需求和业务背景，真正用 AI 开发只用了大约一个月。

FDE 真正值钱的那一半能力不是编程，而是懂业务。一份合同哪几条要紧，一张报表哪个数字会出事，一个审批流程卡在哪一步，哪件事交给机器做会让老板睡不着觉，这些 AI 替代不了，反而是在行业里干了十几、二十年的人最清楚。

你缺少的不是经验，而是把经验交给 AI 去执行的那一步：知道今天的 AI 能做什么、不能做什么、该怎么搭、要花多少钱、出了错怎么兜底。

我们这次的训练营，就是为这一步准备的。

两天走完 AI 落地最后一公里

华尔街见闻首期「FDE 实战训练营」将于 11 月 14 日至 15 日在上海开班。这是一个线下实战营，限量 50 席，在两天时间里，带你从零做出一个真正能用、能上线的 AI Agent。

先说说 Agent（智能体）是什么。很多人对 AI 的印象还停留在“问一句答一句”的聊天上，但 Agent 不一样：你交给它一件事，它会自己查资料、打开软件、读写文件、交出结果，做错了还能自己返工。巨头们派 FDE 进企业，部署的正是这种技术。

两天训练营共 12 个模块，从模型怎么选、价格怎么算，一直讲到评测、成本优化和安全上线，都是大厂把 AI 做上线时真正在用的方法。主讲讲师 Right 曾任腾讯高级算法工程师，主导过微信核心 AI Agent 项目的算法设计和规模化落地，在 Agent 系统设计、模型训练、Harness 架构方向有深厚积累。他还在 NeurIPS、ACL 等顶级会议发表过多篇 Agent 方向论文，相关工作被 Google DeepMind 引用。

课程适合谁

企业主和管理者：想弄清 AI 到底能替公司做哪些事、每件事花多少钱、风险在哪里
金融、法务、财务、运营、咨询等专业人士：手上有大量重复工作，想亲手做一个工具交给 AI
想在 AI 时代给自己多留一项硬技能的人

三十年前，先学会用 Excel 的那批人，在后来的二十年里少熬了无数个夜。

今天巨头们花百亿美元在抢懂业务、又会用 AI 的人，而你已经有了一半。剩下那一半，就在这两天里补齐。

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“需求是目前供应量的两倍”，未来三年产能已实质性售罄

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四季度指引：HBM4超越HBM3E，DRAM出货环比增长约25%

今夜美联储决议：通胀越烧越热，加息却按下暂停键？沃什迎来公信力大考

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Anthropic IPO最大赢家或是亚马逊：可转债账面价值达979亿美元

风投机构收益丰厚，却无一跻身主要股东之列

亚马逊：可转债结构锁定超额收益

云计算承诺叠加，亚马逊收益远不止于股权

战略投资者主导，潜在利益冲突引发关注

特朗普将“AI”一词升级为“正式禁令”，《华尔街日报》被点名批评

行政令已先行，真社平台再度加压

马斯克表态支持，主流科技企业观望

命名政治：重塑地理，延伸至科技

Dario：当年骂GPT-2是伪科学的人，如今都来投简历了

业绩炸裂、股东回报空前，SK海力士将反杀空头？

定价强劲，HBM4放量平稳推进

第四季度出货指引远超预期

百万亿回购规模远超共识，长协锁定未来两年需求

汇兑损失及PC与智能手机需求疲软构成隐忧

摩根大通：共识盈利预测上调空间明显

高盛存储专家会：产能扩张“远水难解近渴”，DRAM涨价或持续至2028年，HBM明年均价预计暴涨122%

DRAM涨价周期或延伸至2028年上半年

产能扩张受制于设备与厂房，供给瓶颈短期难解

大摩Wilson：美股最后一跌，正是等来的买点

对话曦智科技：光互连迎来放量窗口、光计算有望催生“DeepSeek时刻”

从一篇论文到港股上市

光计算：瞄准大模型推理

光互连：三年三代产品

对话曦智科技首席财务官张弘

结语

美股74年规律：中期选举后6至12个月，全是正收益

固收+的“魔咒”：市场杠杆资金的焦虑和压力，真正的源头是谁？

AI游戏，会是AI短剧之后的下一个超级应用吗？

一、发生了什么？——AI短剧之后，游戏创作门槛也开始坍塌

大摩“量化团队”：AI芯片股还没跌完，建议“逢反弹减仓”

抛售超出预期，中期风险仍存

AI主题分化：上游承压，下游韧性凸显

筛选日本AI应用股：50只高相关性标的

策略总结：减上游、增下游、守低波动

印度央行行长首度表态：可能用利率工具来保卫货币

流动性骤降，从创纪录盈余跌至接近枯竭

收紧属于有意为之，意在提高做空卢比的成本

融资成本上行风险向非银机构蔓延

摩根大通：若AI驱动盈利持续，美股可承受10年期美债收益率升至5.5%-6.0%

股市能承受多高的利率？关键在于盈利

利率上行，股市为何暂未崩溃

盈利韧性是关键锚

曲线形态决定板块轮动方向

三类主题篮子：按利率敏感度分类布局

国资联合领投脑虎科技7亿元B轮融资，脑机接口企业加码临床与量产

已启动多中心注册临床

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Anthropic全面杀入AI制药！收购“一人药企”，联手6大巨头，最新研发进度曝光

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融资打新爆仓风险可控券商将优先要求追加保证金